[Token-Analyse] Stablecoins: Zahlung, Investition oder Belohnung? Die Auswirkungen des dreistufigen Klassifizierungssystems der USA

17. Februar 2026, die US-Börsenaufsichtsbehörde (SEC) erhielt ein bedeutendes technisches Dokument. Dieses 186 Seiten lange Dokument mit dem Titel „Bankeinlagenstabilität und Stablecoin-Erträge: Regulatorische Sicherheitsdesignmuster und Beweisbausteine“ enthält konkrete operative Rahmenbedingungen für die Klassifizierung und Regulierung von Stablecoins und ertragsorientierten digitalen Vermögenswerten.

Das Dokument wurde an die Unterarbeitsgruppe für Krypto-Assets der SEC eingereicht und ist eine Weiterentwicklung des zuvor eingereichten FCCK-Pilotrahmens. Obwohl es sich selbst als „nicht regulierende Implementierungsrichtlinie“ und nicht als Policy-Vorschlag bezeichnet, ist der Detaillierungsgrad und die Systematik inhaltlich bereits fast eine Blaupause für regulatorisches Design.

Angesichts der aktuellen Vorbereitungen der südkoreanischen Finanzaufsicht für die zweite Gesetzgebungsphase (Regulierung von Stablecoins und tokenbasierten Wertpapieren) nach Inkrafttreten des „Gesetzes zum Schutz der Nutzer virtueller Vermögenswerte“ ziehen wir die folgenden Erkenntnisse aus diesem Dokument.

Kernpunkt 1: Das dreistufige Klassifizierungssystem für Stablecoins – „Zahlung, Investition oder Belohnung?“

Der wichtigste Vorschlag des Dokuments ist die klare Einteilung der Stablecoin-bezogenen Produkte in drei Kategorien.

Kategorie 1 (Zahlungsorientiert): Stabilcoins, die ausschließlich reine Zahlungs- und Abwicklungsfunktionen erfüllen. Die Erträge aus den Reservevermögen werden vom Emittenten gehalten, die Inhaber erhalten keine Erträge. Aktuelle USDT, USDC sind grundsätzlich in diese Kategorie einzuordnen.

Kategorie 2 (Ertragsorientiert): Unabhängige Finanzprodukte, die den Inhabern Zinsen oder Renditen bieten. Sie müssen rechtlich, operativ und in der Offenlegung von Zahlungsformen getrennt sein und auf freiwilliger Basis durch die Inhaber gewählt werden. Erträge stammen aus Reserveerträgen, Kredit- oder Darlehenszinsen.

Kategorie 3 (Belohnungsorientiert): Produkte, die indirekte Vorteile (Cashback, Punkte, Rabatte etc.) durch Partnerschaften oder verbundene Unternehmen bieten. Da die Ertragsquellen extern sind, unterscheiden sie sich von Kategorie 2.

Diese Klassifizierung ist wichtig, weil jede Kategorie unterschiedliche Offenlegungspflichten, Reservebeweisführung, Stresstests und Prüfungsanforderungen hat. Das Dokument enthält sogar eine „Grenztest“-Tabelle, um den Übergang zwischen den Kategorien zu beurteilen. Beispielsweise gilt: Sobald die Reserveerträge bei Zahlungsstabilcoins an die Inhaber verteilt werden, wechseln sie von Kategorie 1 zu Kategorie 2 und es entstehen zusätzliche regulatorische Pflichten.

Impuls für Südkorea: Die im Rahmen der Stabilcoin-Regulierung des Finanzkomitees vorbereitete Diskussion wird wahrscheinlich durch genau diese Frage ausgelöst: Dürfen Zahlungsstabilcoins Erträge bieten? Wenn ja, wo gilt „Zahlung“ und ab wann beginnt die „Investition“? Das dreistufige Klassifizierungssystem ist ein direkt anwendbares Modell für die südkoreanische Regulierungsplanung.

Kernpunkt 2: „Beweisbausteine“ – Konkrete Gestaltung der Echtzeit-Audit-Infrastruktur

Der praktischste Teil des Dokuments ist das standardisierte „Beweispaket“-System für Prüfungsdokumente. Es legt detailliert fest, welche Nachweise, Formate und Hash-Validierungsmethoden Emittenten vorab vorbereiten und pflegen müssen, um Regulierungsprüfungen zu bestehen.

Das Beweispaket umfasst Reservebelege, Ertragsverteilungsdetails, Rücknahme-Logs, Konzentrationsberichte u.a. Alle Aufzeichnungen müssen in unveränderlichen Logs geführt werden, um Manipulationen nachträglich auszuschließen. Es wird empfohlen, die Integrität der Logs mittels SHA-256-Hashketten zu verifizieren und vierteljährliche Übungen zur Zusammenstellung der Beweispakete durchzuführen.

Besonders hervorzuheben ist das Konzept des „Prüfer-Anfragepakets“. Es soll standardisierte SQL-Abfragen enthalten, die es den Aufsichtsbehörden ermöglichen, ohne technische Hürden direkt auf die Daten der Emittenten zuzugreifen. Beispiel: Abfragen zur Überprüfung, ob Reserve- und Ertragsmittel gemischt sind, oder die Konzentration der Top 10-Inhaber.

Impuls für Südkorea: Obwohl die südkoreanische Aufsicht im Rahmen des „Gesetzes zum Schutz der Nutzer virtueller Vermögenswerte“ bereits eine Prüfungsinfrastruktur für Krypto-Anbieter etabliert hat, fehlen konkrete Standards für die Überprüfung von Stablecoin-Emittenten. Das Beweispaket-System liefert konkrete Antworten auf Fragen wie „Welche Dokumente in welcher Form und Frequenz vorzulegen sind“. Die Nutzung unveränderlicher Logs und Hashketten zeigt eine neue regulatorische Methodik auf, die sich grundlegend von bestehenden Finanzprüfungen unterscheidet.

Kernpunkt 3: Umgang mit Bank-Run-Szenarien – „Liquiditäts-Tore“ und „Sparmaßnahmen“

Ein wesentlicher Teil des Dokuments widmet sich Stresssituationen, also Szenarien eines digitalen Bank-Run. Aufgrund der Möglichkeit, dass Rücknahmeanfragen im Minuten- oder Stundenrhythmus in großem Umfang eintreffen, wird ein abgestuftes Reaktionssystem entwickelt.

Wenn innerhalb von 24 Stunden nur 15–25 % des ausstehenden Betrags abgerufen werden, wird ein „Orange-Alarm“ ausgelöst, der eine „Sparmaßnahme“ zur Verzögerung der Abwicklung aktiviert. Bei mehr als 25 % erfolgt der „Rote-Alarm“, der die vorübergehende Sperrung der Rücknahmen („Tore“) vorsieht. Diese Tore können maximal 7 Tage offen bleiben; eine Verlängerung bedarf der Genehmigung durch die Aufsicht.

Das Dokument beschreibt auch konkrete Szenarien, z.B. bei einer plötzlichen Volatilität im Anleihemarkt durch US-Notenbank-Zinsschocks, bei denen innerhalb von 2 Stunden 25 % der Gesamtliquidität abgerufen werden. Die Maßnahmen sind in Checklisten zusammengefasst.

Impuls für Südkorea: Der Terra-Luna-Crash 2022 ist ein Beispiel für einen Stablecoin-Run, der in Südkorea begann. Damals konnten die Behörden nur tatenlos zusehen, da es kein entsprechendes System gab. Das Konzept der „Liquiditäts-Tore“ und „Sparmaßnahmen“ bietet konkrete Modelle, um das Risiko algorithmischer oder fiat-gestützter Stablecoins zu steuern.

Kernpunkt 4: Konzentrationsrisiko-Überwachung – Problem der Wenigen Großhalter

Das Dokument behandelt das Thema „Konzentrationsrisiko“ in einem eigenen Kapitel. Es warnt vor systemischen Risiken, wenn wenige große Inhaber einen erheblichen Anteil der Gesamtversorgung halten.

Bei mehr als 40 % der ausstehenden Menge durch die Top 10-Inhaber oder einem HHI-Wert über 2500 wird eine „Gelbe Warnung“ aktiviert, die eine verstärkte Überwachung auslöst. Es wird empfohlen, die Konzentration wöchentlich zu messen und im Austausch mit Großhaltern deren Abzugsabsichten im Voraus zu klären.

Impuls für Südkorea: Der südkoreanische Markt für virtuelle Vermögenswerte ist durch eine Konzentration auf wenige große Börsen geprägt. Bei einer möglichen Ausgabe von koreanisch-währungsgestützten Stablecoins ist zu erwarten, dass einzelne Börsen oder Institutionen große Mengen halten. Die Überwachung der Konzentration und Warnsysteme sind daher essenzielle Bestandteile einer koreanischen Stablecoin-Regulierung.

Kernpunkt 5: „Regulierung auf neue Technologien nicht anwenden“

Das zentrale Anliegen des Dokuments ist, bestehende Wertpapier- oder Bankenregulierungen nicht direkt auf digitale Vermögenswerte anzuwenden, sondern neue, technologieangepasste Regulierungsinstrumente und Klassifikationen zu schaffen.

Obwohl die Grenzen der Howey-Test-Analyse für die Einordnung als Wertpapier anerkannt werden, schlägt das Dokument praktische „Grenztests“ vor, um die Abgrenzung zu erleichtern. Transparenz bei Durchsetzung und die Balance zwischen Innovation und Investorenschutz sind zentrale Themen.

Der Autor des Dokuments stellt klar: „Dieses Rahmenwerk legt keine erlaubten oder verbotenen Funktionen fest. Die Entscheidung liegt bei den Regulierungsbehörden. Wir bieten nur Werkzeuge, um regulatorische Reibung zu verringern und kontrollierte Pilotprojekte zu unterstützen.“

Impuls für Südkorea: Die koreanischen Behörden setzen derzeit auf die Regulierung digitaler Vermögenswerte innerhalb bestehender Gesetze wie dem Kapitalmarktgesetz oder dem Electronic Financial Transactions Act. Wenn Stablecoins jedoch komplexe Funktionen wie Zahlung, Ertrag und Belohnung kombinieren, lassen sie sich möglicherweise nicht vollständig in bestehende Regelwerke einordnen. Das Dokument zeigt einen Ansatz auf, bei dem „neue Regelungen geschaffen und gleichzeitig die Regulierungswirklichkeit verbessert werden“.

Die nächsten 12–24 Monate entscheiden über die Zukunft des digitalen Finanzwesens

Dieses Rahmenwerk wird wahrscheinlich nicht sofort in den USA als offizielle Regel umgesetzt. Doch die technische Diskussion zur Regulierung von Stablecoins und digitalen Vermögenswerten ist bereits so konkretisiert, dass diese Entwicklung von Bedeutung ist.

Südkorea hat mit der Inkraftsetzung des „Gesetzes zum Schutz der Nutzer virtueller Vermögenswerte“ im Jahr 2024 einen Vorsprung im globalen Regulierungswettbewerb. Für die zweite Gesetzgebungsphase ist jedoch noch keine konkrete Richtung festgelegt. Während die USA die Klassifizierungssysteme „Zahlung vs Ertrag vs Belohnung“ und die Echtzeit-Audit-Infrastruktur diskutieren, steht auch die südkoreanische Finanzaufsicht vor der Aufgabe, über das reine „Ob“ hinauszugehen und konkrete technische Regulierungsansätze zu entwickeln.

Klarheit in der Regulierung wird Innovation nicht verzögern, sondern beschleunigen. Innerhalb der nächsten 12–24 Monate wird die Richtung, die die wichtigsten Regulierungsbehörden einschlagen, die nächsten 10 Jahre des digitalen Finanzwesens maßgeblich prägen.