Як уникнути повторення 1011 внутрішнього обвалу? Побудова та проектування алгоритму механізму розриву при низькій Ліквідність

Ця стаття використовує падіння USDe на CEX до $0.65, тоді як ціна у блокчейні становить 0.99, як відправну точку для аналізу ризиків каскадного ліквідації, спричинених ізоляцією ліквідності на крипторинку, та розкриває вбивчу силу безрозбірливих ліквідацій ботів та вузьких місць у каналах поповнення та виведення в умовах вакууму ліквідності.

У цій статті пропонується набір алгоритмів механізму аварійного зупинення, заснованого на комбінованих кількісних показниках, що використовують відхилення ціни, глибину замовлень та великі відкриті позиції для тригеру. Механізм аварійного зупинення має на меті надати ринку n хвилин для корекції, щоб маркетмейкери могли подолати операційні тертя, такі як великі зняття/поповнення, у блокчейні та інші проблеми. Врешті-решт, за допомогою впорядкованого колективного аукціону буде відновлено торгівлю, щоб запобігти злочинному циклу ліквідації, забезпечити стабільність структури ринку та зменшити кількість позицій, які не повинні бути ліквідовані.

Один. Розривна структура ліквідності на крипторинку

1.1. Карта ліквідності крипторинку: CeFi, DeFi та ізоляція міжланцюгів

Унікальна структура ліквідності ринку криптоактивів є джерелом його вроджених ризиків. Ліквідність сильно дезагрегована, охоплюючи CEX, DEX та різноманітні DeFi. Це розділення ліквідності формує роз'єднану екосистему, де тертя між різними ліквідними пулами (такі як високі витрати на транзакції у блокчейні, складні часові рамки для кросчейн-мостів, а також перевірка або механізми блокування великих депозитів та зняття в CEX) сильно заважають вільному та швидкому руху капіталу. Ця структурна фрикція є важливою причиною швидкого погіршення локальних криз ліквідності, які не можуть бути своєчасно виправлені арбітражними діями.

1.2. Поведінка маркет-мейкерів і ризикова ескалація під час екстремальних ринкових подій

Коли ринок різко коливається, постачальники ліквідності (Market Makers) швидко відкликають лімітні ордери, що призводить до розширення спреду (Bid-Ask Spread) і різкого виснаження глибини книги ордерів (Depth of Market).

Коли відбувається каскадне ліквідація, ліквідаційний двигун та ліквідаційні боти активують примусове закриття позицій. Ці примусові ліквідації часто проявляються у вигляді великих ринкових ордерів, що проводяться без розбору на рідкісній книзі ордерів, ще більше знижуючи ціну. Ця невдача ринкового механізму призводить до відхилення процесу виявлення ціни від основних факторів, потрапляючи в самопідсилювальний цикл зворотного зв'язку ліквідації.

1.3. Позиціювання механізму розриву: від пасивного призупинення до активного управління ліквідністю

Основна цінність механізму аварійного зупинення (Circuit Breaker) полягає в наданні активного вікна для ізоляції ризиків і перерозподілу ліквідності під час вакууму ліквідності на ринку. Суть аварійного зупинення полягає в тимчасовій зупинці торговельної діяльності, щоб запобігти подальшому погіршенню сплесків, викликаних автоматизованими торговими системами та панічними настроями, у момент вакууму ліквідності.

Механізм розриву спрацьовує за допомогою точних алгоритмів, швидко ізолюючи ризики та створюючи набір операційних протоколів, які забезпечують швидкий і безперешкодний відтік зовнішнього капіталу назад на ринок, тим самим відновлюючи глибину ліквідності під час відновлення торгівлі.

Два, 11 жовтня 2025 року подія USDe: аналіз часткової ліквідності CEX

2.1 USDe на CEX та DEX: ланцюгова реакція, спричинена локальними збоями

10-11 жовтня 2025 року крипторинок зазнав найбільшого в історії процесу де-лівериджування, під час якого протягом менш ніж 24 годин було ліквідовано понад 19 мільярдів доларів США кредитних позицій. Знищувальна сила цього різкого падіння ринку в основному походила від високого кредитного плеча на ринку та невдачі механізмів зниження ризиків на біржах.

Згідно з відкритими даними, послідовність падіння ринку така:

• 20:50 UTC, 10 жовтня: Зовнішні удари (такі як загроза мит) викликали заворушення на ринку, ліквідність стала меншою.
• 21:20 – 21:21 UTC, 10 жовтня: ціни BTC та ETH впали до внутрішнього мінімуму, системний продаж досяг піку.
• 21:20 – 21:42 UTC, 10 жовтня: USDe Ethena на спотовому ринку Binance почав падіння нижче $ 1.
• 21:36 UTC після: сталась серйозна подія відключення, почалося посилення ліквідації.
• 21:42 – 21:51 UTC, 10 жовтня: ціна USDe на Binance впала до дна ($0.65), в той же час інші активи, такі як wBETH та BNSOL, також показали величезну різницю в ціні з ETH та SOL.

Серйозний розрив у ціновій політиці між платформами

На спотовому ринку Binance USDe тимчасово впав до $0.65, Bybit також впав до $0.92. Однак, в той же час у ліквіднісних пулах у блокчейні, таких як пули на Curve, ціна USDe все ще тримається близько $0.99. Крім того, функції випуску та викупу протоколу Ethena залишаються в нормальному режимі роботи.

Ця величезна різниця в цінах між CEX і DEX (майже 35%) виявляє суть проблеми: це не відокремлення основних показників активу USDe, а часткова несправність внутрішнього механізму ціноутворення CEX. Коли активується каскад ліквідацій, ліквідність вorder book швидко зникає. Біржі, такі як Binance, покладаються на свої внутрішні ціни на спот-ринку для оцінки вартості застави. Коли глибина внутрішнього спот-ринку недостатня, незначний торговий шок може призвести до різкого спотворення ціни, що в свою чергу змушує ліквідаційний механізм неправильно оцінювати вартість USDe (та інших прив'язаних активів, таких як wBETH) як застави. Це неправильне ціноутворення призвело до непотрібних примусових ліквідацій, а дії ліквідаційного механізму “додають масла у вогонь”, ще більше знижуючи ціну до $0.65.

2.2 Що перешкоджає ліквідності: час, мережа та операційні бар'єри

У періоди надзвичайної волатильності арбітражні дії стикаються з численними “канальними вузькими місцями”, що ускладнює переведення ліквідності ззовні назад у блокчейн.

Час розрахунку та затримка в мережі: під час екстремальної активності на ринку блокчейн-мережі зазвичай стикаються з високим обсягом угод, що призводить до затримки в мережі. Це подовжує час підтвердження угод і призводить до різкого зростання Gas-кошту.

CEX операційна блокування: CEX обмеження та перевірка для великих поповнень та виведень, що ускладнює ринковим виробникам можливість вливати цю зовнішню ліквідність на ринок у вікно, що потребує хвилинної реакції.

Механізм аварійного відключення створено для того, щоб у екстремальних ринкових умовах забезпечити достатньо тривалий часовий проміжок для вирішення цих технічних, операційних і ризикованих перешкод — забезпечити ліквідність дихальним каналом.

Це схоже на тимчасове вставлення катетера (підключення до позабіржової ліквідності) для хворого на пневмоторакс (лікіндність вакууму), щоб видалити надлишок повітря (ліквідаційна енергія), щоб хворий зміг витримати.

Третє, проектування алгоритму спрацьовування автоматичного захисту: складні кількісні показники

Щоб впоратися з характерними для крипторинку високими частотами та розподілом, механізм спрацьовування запобіжника повинен перевищувати традиційний фінансовий одноразовий поріг падіння індексу. Одноразовий, лінійний механізм спрацьовування цін легко передбачити та маніпулювати високочастотними трейдерами, що призводить до виникнення “магнітного ефекту” (Magnet Effect), тобто трейдери прискорюють угоди, щоб уникнути призупинення торгів, що, в свою чергу, посилює коливання ринку перед спрацьовуванням.

У цій статті запропоновано алгоритм автоматичного вимкнення для складного кількісного індикатора, який містить три основні виміри: відхилення ціни, ліквідність та швидкість торгівлі. Лише тоді, коли ці три індикатори одночасно або за дуже короткий проміжок часу досягнуть заданих порогових значень, система активує сигнал тривоги про вимкнення.

3.1. Індекс 1: Відхилення цін між платформами (CVD) та його побудова індексу

Запровадження багатофункціонального індексу цін, що базується на кількох джерелах з високою ліквідністю, як еталонної ціни, щоб протистояти збоїв у ціноутворенні в рамках одного CEX.

CVD = |Ціна_CEX - Ціна_Index| / Ціна_Index * 100%

Першою умовою розриву є виникнення незворотного відхилення між ціною спот на ринку та індексом посилань:

• Кількісний поріг: враховуючи, що активи, прив'язані до USDe, в нормальних умовах повинні бути тісно закріплені (менше 0.1% відхилення), коли різниця цін перевищує вартість арбітражу, затримки в торгівлі та межі, які можуть бути пояснені ліквідністю в блокчейні, має бути видано сигнал про аварійне скидання.
• Рекомендований поріг: встановіть відхилення цін CVD > 3%.
• Емпіричне значення: Під час події 10.11, коли USDe на Binance впав нижче $0.97, спрацювала сигналізація про обрив, що сталося значно раніше, ніж його падіння до $0.65, тим самим ефективно ізолюючи ризики.

3.2. Показник 2: Глибина книги замовлень та ступінь впливу ліквідності (DOM/Slippage Shock)

Цінові зміни є результатом, а виснаження ліквідності є причиною структурних провалів. Тому механізм вимкнення повинен безпосередньо моніторити стан книги замовлень.

Глибина книги замовлень відношення R_L: вимірює накопичену кількість, яку можна виконати Q_Current в межах певного цінового діапазону (наприклад, відхилення від поточної ціни delta = 1%) до цього активу в період спокою в минулому (наприклад, медіана глибини за останні 30 днів) Q_Benchmark.

R_L = Q_Current / Q_Benchmark

Тригерний поріг: R_L < 20%, тобто глибина книги замовлень вичерпані більше ніж на 80% порівняно з нормальним рівнем.

Слизькість удару (Slippage Impact S_I): Це більш інтуїтивний показник вакууму ліквідності. Він визначається як процентне співвідношення очікуваної цінової слизькості, що виникає внаслідок виконання ринкового замовлення на встановлену номінальну вартість V (наприклад, V=$1M USD).

S_I = (P_Executed - P_Mid) / P_Mid * 100%

де P_Mid є ціною виконання на ринку twap, P_Executed є остаточною ціною після виконання замовлення V. Коли ліквідність висока, S_I є надзвичайно низьким; коли книга замовлень вичерпується, S_I різко зростає.

• Тригерний поріг: встановлення S_I > 5%, це вказує на те, що при виконанні середньомасштабних угод ринок відразу зазнає великого дамп, що відображає те, що ліквідність знаходиться в вакуумі.

3.3. Показник 3: Швидкість торгівлі та ризик ліквідації

Окрім вищевказаних структурних показників, механізм розриву також повинен містити показник великого обсягу ліквідації.

Ціна швидкості V_P: моніторинг зміни ціни активу за надзвичайно короткий проміжок часу (наприклад, 5 хвилин).

• Тригерний поріг: подібно до механізму аварійного зупинення на фондовому ринку, наприклад, падіння V_P > 10%.
• Ризик ліквідації (LCE): оцінка відстані до наступного великого кластеру ліквідації (Liquidation Cluster), поєднуючи швидкість ціни V_P з даними про відкриті контракти OI. Коли LCE перевищує заданий критичний поріг, це означає, що ринок знаходиться на межі каскадної ліквідації, і навіть якщо відхилення ціни та виснаження глибини ще не досягли екстремуму, це має спровокувати автоматичне блокування для запобігання краху системи.

Умови спрацьовування автоматичного блокування:

Лише коли відхилення від крос-платформених орієнтовних цін і глибина книги замовлень одночасно відповідають умовам попередження, або швидкість ціни, вплив ковзання, ризик ліквідації одночасно досягають порогового значення, спрацює аварійне відключення.

Чотири, операції на етапі розриву: Ліквідність та ризик-ізоляція

Якщо алгоритм розриву буде активовано, ринок перейде в стан паузи на N хвилин. Успіх цього етапу повністю залежить від того, чи зможе біржа та маркетмейкери усунути вузькі місця в каналах постачання ліквідності та заходи контролю ризиків протягом цього часу.

4.1. Динамічна модель калібрування вікна розриву N

Встановлення вікна розриву N повинно відповідати вимогам подолання найдовших та найважливіших тертя при передачі ліквідності.

N = max (T_DLP, T_On-ланцюг_Priority) + T_Buffer

Серед них:

Tl_DLP: Час, необхідний для переведення коштів від маркет-мейкерів з власного пулу на рахунок всередині CEX (може включати процеси блокування виведення коштів між CEX або у фіаті).

T_On-chain_Priority: Швидший час підтвердження, необхідний для трансферу у блокчейні (наприклад, перенесення стейблкоїнів з DEX на адресу CEX), що досягається шляхом сплати високої пріоритетної плати за газ у випадку заторів.

T_Buffer: Додатковий буферний час для засвоєння інформації та повторної калібровки системи управління ризиками MM.

Механізм запобігання повинен покладатися на два канали термінового фінансування:

• Попередньо зберігані кошти зовнішнього холодного гаманця: розрив N має покривати CEX від холодного гаманця до гарячого гаманця та бути розподіленими на MM рахунки.
• Швидке, пріоритетне переведення у блокчейні: Механізм вимкнення N повинен покривати дуже високі витрати на газ для швидкого підтвердження часу (зазвичай від кількох хвилин до десятків хвилин).
• Фактична калібрування: З огляду на те, що термінове фінансування потребує ручного втручання команди MM, часу на прийняття рішень, а також затримок у мережі та внутрішніх чергах обробки, рекомендується встановити N в межах від 5 до 10 хвилин, щоб забезпечити ринковим творцям розумне вікно часу для виконання їхніх процесів термінового фінансування.

4.2. Пріоритетна угода про внесення капіталу для визначених постачальників ліквідності (DLP)

Під час розриву біржа повинна активувати протокол позабіржового капіталу (Out-of-Band Capital Protocol, OBCP), спеціально для призначених постачальників ліквідності (Designated Liquidity Providers, DLPs).

• DLP сертифікація та кваліфікація: біржа повинна заздалегідь відсіяти та сертифікувати установи, які мають достатню позабіржову екстрену ліквідність, як DLP.
• OBCP канал: створення спеціалізованого, високопріоритетного API інтерфейсу або внутрішнього процесу клірингу, що дозволяє DLP під час розриву подавати великі поповнення стабільної монети. Ці поповнення повинні бути негайно зараховані на внутрішній торговий рахунок DLP і обходити стандартні процедури блокування, черги та перевірки для користувачів.
• Попереднє подання замовлень під час періоду розриву: під час зупинки торгівлі всі ринкові замовлення скасовуються. Але DLP та інші уповноважені учасники можуть подавати нові обмежені замовлення. Ці замовлення під час зупинки не виконуються, а скоріше служать як бажання та основа для повернення ліквідності, і входять до книги замовлень під час відновлення торгівлі. Це забезпечує миттєве відновлення глибини книги замовлень, коли ринок знову запрацює, запобігаючи розривам у цінах.

4.3. Механізм ізоляції ризиків та призупинення ліквідації

Після спрацьовування автоматичного вимкнення необхідно терміново виконати такі заходи з ризикової ізоляції:

Повне призупинення ліквідації: всі виклики маржі (Margin Call) та примусові ліквідаційні операції ліквідаційного двигуна повинні бути негайно зупинені. Основна мета автоматичного вимкнення полягає у запобіганні самопідсилюючому циклу ліквідації.

Забезпечення вартості: під час призупинення ціна забезпечення, що використовується для розрахунку маржинальних позицій (наприклад, USDe в події 10.11), повинна бути зафіксована на останній дійсній ціновій довідці перед спрацьовуванням автоматичного призупинення. Це може запобігти подальшому падінню вартості забезпечення через невдачу мікроструктури ринку, захищаючи користувачів від непотрібних ризиків ліквідації.

Пʼять, Механізм відновлення торгівлі: Кількісні стандарти безпеки та упорядковане перезапускання

Закінчення розриву не повинно залежати від запланованого часу, а має залежати від того, чи повернулася ліквідність до нормальних значень. Якщо ринок буде необережно перезапущено, коли ліквідність ще не відновилася, це може призвести до більшого цінового стрибка та вторинного страху.

5.1. Квантові передумови для відновлення торгівлі

Передумовою для зняття автоматичного блокування є відновлення глибини книги замовлень та міжплатформеного механізму виявлення цін до здорового рівня. Система повинна протягом N хвилин після завершення вікна блокування постійно моніторити такі показники, поки вони не задовольнять стандарти відновлення:

a.Звуження цінового діапазону (CVD): Цінові різниці між платформами повинні звужуватися до рівня, близького до арбітражного максимуму.

Відновлення стандарту 1: CVD < 1%. Це свідчить про те, що внутрішня ціна вже сильно узгоджена з зовнішнім референсним індексом, проблема локального цінового спотворення вирішена.

b. Глибоке відновлення (R_L): Глибина книги ордерів повинна бути достатньою для поглинання великих угод, щоб запобігти миттєвому появленню прослизання після відновлення.

Відновлення стандарту 2: R_L > 50%. Це означає, що накопичена глибина в межах ±1% книги замовлень повинна відновитися до принаймні половини рівня медіани нормального періоду. Якщо цей поріг буде нижчим, відновлення торгівлі зіткнеться з великим ризиком виконання.

c. Зниження ризику ліквідації: оцінка експозиції ризику ліквідації LCE, чи знизилася вона до безпечного рівня, що свідчить про ефективне зменшення важелів.

5.2. Поетапний впорядкований процес перезапуску: період тиші та колективний аукціон

Щоб запобігти хаосу та ціновим стрибкам під час відновлення торгів, біржа повинна впровадити упорядкований, поетапний механізм перезапуску, подібно до процесу колективного аукціону на традиційних фінансових ринках.

Етап I: Период тиші (Cool-down Period)

Тривалість: 2-5 хвилин.

Дії: скасувати всі залишкові ринкові ордери. Дозволити учасникам ринку, особливо маркет-мейкерам, подавати нові лімітні ордери або змінювати лімітні ордери, подані до призупинення. Інформація про ринок (наприклад, загальна глибина нездійснених ордерів та остання референсна ціна) має широко поширюватися, але ордери не виконуються.

Етап II: Аукціон (Auction Period)

Тривалість: 2-5 хвилин.

Дії: Система збирає всі замовлення, подані під час періоду тиші та періоду фіксації. Використовуючи алгоритм виявлення збалансованої ціни, обчислюється єдина збалансована ціна, яка максимізує обсяг торгівлі протягом цього періоду. Усі замовлення, що виконуються за оптимальною ціною, будуть виконані за цією збалансованою ціною. Збірна торгівля забезпечує прозорість виявлення цін та використовує ліквідність, введену DLP під час паузи, для встановлення стабільної початкової ціни.

Етап III: Безперервна торгівля (Continuous Trading)

Дії: Відновлення нормальної торгівлі. Усі залишкові лімітні замовлення (які не були виконані на аукціоні) потрапляють до ордерної книги, ринок відновлює безперервний режим matching.

Це як нейрохірургічна операція, зашивання відкриття – це лише етап завершення, далі йдуть відновлення, перевірка та спокій.

Шість. Деякі марення

Механізм розриву вводить ізоляційне вікно часу (N хвилин), щоб активно компенсувати системну вразливість крипторинку, викликану ізоляцією ліквідності та операційними тертями під час різких коливань. Подія USDe 11 жовтня 2025 року чітко показує, що коли каскад ліквідацій накладається на вакуум ліквідності на ринку, навіть активи з надійним механізмом викупу у блокчейні можуть призвести до катастрофічних наслідків через локальне невірне ціноутворення CEX.

Основний дизайн цього механізму полягає в:

• Комплексний тригерний алгоритм: уникає «магнітного ефекту», що виникає через тригер за однією ціною, використовуючи комплексні показники, такі як відхилення ціни, глибина книги ордерів та вплив ковзання, для точного захоплення краху мікроструктури ринку.
• Тривалість динамічного розриву: Н повинна бути встановлена з метою подолання “канальних вузьких місць” інвестицій маркет-мейкерів, особливо щоб впоратися з обмеженнями на депозити та зняття в CEX, оптимізацією стратегій управління ризиками та операційними/технічними перешкодами, такими як затори в у блокчейні.
• Протокол упорядкованого відновлення: впровадження періоду тиші та аукціону зібрання, а також використання кількісних показників повернення ліквідності як необхідної умови для відновлення торгівлі, що забезпечує стабільний та глибокий перезапуск ринку.

З розвитком екосистеми DeFi системні ризики міжланцюгових і децентралізованих протоколів також зростають. Концепцію механізму аварійного відключення можна розширити на сферу DeFi, наприклад:

У автоматизованих маркет-мейкерів (AMM) у разі різкого зниження глибини, що призводить до перевищення очікуваного слippage для виконання угод певного обсягу над критичним порогом, може бути ініційовано призупинення торгівлі на рівні протоколу.

DeFi протоколи можуть використовувати свої механізми управління для коригування параметрів під час перерви, наприклад, тимчасового підвищення процентних ставок за кредитами, коригування порогів ліквідації або дозволу постачальникам ліквідності (LPs) вводити або виводити ліквідність в межах безпечного цінового діапазону, оптимізуючи свої стратегії надання ліквідності під випадковим контролем. (Наразі деякі кредитні протоколи також мають подібні операції)

Механізм вимкнення не є чарівною пігулкою, це лише імпульсна дефібриляція, доза адреналіну, інтубація, яка лише дає тобі час дотягнути до дверей відділення невідкладної допомоги.

Післямова

Обкладинка – це оголошення колишнього прем'єр-міністра Сінгапуру Лі Сянь Луна про політику домашньої ізоляції під час covid у 2020 році, також відоме як “Circuit Breaker” (cb, вимикач).

Трохи іронічно, що ми використовуємо cb для блокування поширення вірусу, а також використовуємо cb для забезпечення достатньої ліквідності на ринку.

Увесь цей текст я називаю “недостатня ліквідність”, багато хвороб насправді не забирають позицію, просто шкода, що не доживеш до моменту переливання.