รายงานผลประกอบการที่แข็งแกร่งที่สุดในประวัติศาสตร์ของ NVIDIA ทำไมถึงนำไปสู่การร่วงลงอย่างรุนแรงในระดับมหากาพย์? บทความที่เข้าใจง่ายเกี่ยวกับ "การเงินคำนวณ" ของ NVDA

ผู้เขียน: 137Labs

เมื่อวันที่ 25 กุมภาพันธ์ พ.ศ. 2569 Nvidia (NVDA) ผู้นําระดับโลกด้านชิป AI ได้เปิดเผยผลประกอบการทางการเงินสําหรับไตรมาสที่สี่ของปีงบประมาณ 2569 (สิ้นสุดวันที่ 25 มกราคม พ.ศ. 2569) และรายงานทางการเงินทั้งปี: รายได้ กําไร และรายได้จากศูนย์ข้อมูลเกือบจะเกินความคาดหมายทั่วทั้งกระดาน ในขณะที่คําแนะนําสําหรับไตรมาสถัดไปยังคงได้รับการแก้ไขขึ้นอย่างต่อเนื่อง ตามตรรกะดั้งเดิมของ “ราคาหุ้นที่ขับเคลื่อนด้วยประสิทธิภาพ” รายงานทางการเงินดังกล่าวมักหมายถึงความแน่นอนของการเพิ่มขึ้น

ตลาดให้คําตอบตรงกันข้าม วันหลังจากรายงานผลประกอบการ ราคาหุ้นของ NVDA ลดลงประมาณ 5.46% และแสดงให้เห็นถึงความสามารถทางสถิติในวงกว้างที่ “ระเหยมูลค่าตลาดประมาณ 260 พันล้านดอลลาร์ในวันเดียว” หัวใจสําคัญที่อยู่เบื้องหลังความแตกต่างที่ชัดเจนระหว่างปัจจัยพื้นฐานที่แข็งแกร่งและราคาหุ้นที่อ่อนแอไม่ใช่ “ผลการดําเนินงานที่แท้จริงหรือเท็จ” แต่น้ําหนักการกําหนดราคาของตลาดทุนกําลังเปลี่ยนจาก “กําไรรายไตรมาส” เป็น “ระยะเวลาการเติบโต ความลาดชันของรายจ่ายฝ่ายทุน และความเสี่ยงเชิงโครงสร้าง”

1. ตอกย้ํารายงานทางการเงินก่อน: แข็งแกร่งแค่ไหน?

จากการเปิดเผยอย่างเป็นทางการของ Nvidia ข้อมูลหลักสําหรับไตรมาสที่ 4 และทั้งปีของปีงบประมาณ 2026 มีดังนี้:

· รายได้ไตรมาสที่ 4: 68.127 พันล้านดอลลาร์ +73% เมื่อเทียบเป็นรายปี +20% เมื่อเทียบกับไตรมาสก่อนหน้า

· รายได้จากศูนย์ข้อมูลไตรมาสที่ 4: 62.3 พันล้านดอลลาร์ +75% เมื่อเทียบเป็นรายปี +22% เมื่อเทียบเป็นรายเดือน ยังคงสร้างสถิติอย่างต่อเนื่อง

· กําไรสุทธิ GAAP ไตรมาสที่ 4: 42.960 พันล้านดอลลาร์ รายได้สุทธิที่ไม่ใช่ GAAP: 39.552 พันล้านดอลลาร์

รายได้ทั้งปี: 215.938 พันล้านดอลลาร์ +65% เมื่อเทียบเป็นรายปี

กําไรสุทธิ GAAP ทั้งปี: 120.067 พันล้านดอลลาร์

คําแนะนําสําหรับไตรมาสถัดไป (ไตรมาสที่ 1 ปีงบประมาณ 2027): รายได้ประมาณ 78 พันล้านดอลลาร์ (±2%)

ชุดข้อมูลนี้มีความหมายสองประการ: ประการแรก ความต้องการโครงสร้างพื้นฐาน AI ยังอยู่ในช่วงการขยายตัวที่แข็งแกร่ง ประการที่สอง โครงสร้างรายได้ของ Nvidia มุ่งเน้นไปที่ “เอ็นจิ้นศูนย์ข้อมูลเดียว”

2. จุดแข็งกําลังกลายเป็นความเสี่ยงจุดเดียว: สัดส่วนของศูนย์ข้อมูลสูงเกินไป

ส่วนที่น่าตื่นตาตื่นใจของรายงานทางการเงินเป็นส่วนที่ละเอียดอ่อนที่สุดของตลาด:รายได้จากศูนย์ข้อมูลในไตรมาสที่ 4 อยู่ที่ 62.3 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ / รายได้รวม 68.1 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ คิดเป็นประมาณ 91.5%。 ซึ่งหมายความว่า Nvidia เกือบจะเดิมพันกับการเติบโตใน “วงจรการใช้จ่ายด้านทุนของ AI” - ยิ่งผู้จําหน่ายระบบคลาวด์ ประเทศอธิปไตย และองค์กรขนาดใหญ่ลงทุนในพลังการประมวลผลมากเท่าไหร่ Nvidia ก็ยิ่งเป็นเหมือนเครื่องจักรที่มีการเติบโตสูงมากขึ้นเท่านั้น เมื่อรายจ่ายด้านทุนเปลี่ยนจากการขยายตัวเป็นการบรรจบกันความผันผวนก็จะขยายไปพร้อมกัน

ในขณะเดียวกัน แม้ว่าธุรกิจที่ไม่ใช่ศูนย์ข้อมูลจะเติบโต แต่ก็ยากที่จะสร้างการป้องกันความเสี่ยงที่มีประสิทธิภาพ ยานยนต์ เกม การสร้างภาพระดับมืออาชีพ และธุรกิจอื่นๆ ไม่ได้อยู่ในลําดับความสําคัญเดียวกับศูนย์ข้อมูลในแง่ของปริมาณ ตัวอย่างเช่น รายได้ไตรมาสเดียวของธุรกิจยานยนต์อยู่ที่ประมาณ $ 604 ล้านซึ่งยังห่างไกลจากเพียงพอที่จะทนต่อการเปลี่ยนแปลงตามวัฏจักรในศูนย์ข้อมูล โครงสร้างนี้ถูกมองว่าเป็น “ประสิทธิภาพที่มุ่งเน้นสูง” ในช่วงตลาดกระทิง แต่ที่จุดเปลี่ยนทางอารมณ์ มันจะแปลเป็นส่วนลดของ “การพึ่งพาเครื่องยนต์เดียว” อย่างรวดเร็ว

3. เพิ่มความเข้มข้นของลูกค้า: คันเร่งอยู่ในมือของไม่กี่คน

ตลาดมักใช้ “ผู้จําหน่ายระบบคลาวด์รายใหญ่ห้ารายมีส่วนสนับสนุนมากกว่าครึ่งหนึ่งของรายได้” เพื่อสรุปโครงสร้างลูกค้าของ Nvidia Nvidia ปีงบประมาณ 2026ความเข้มข้นของการขายเพิ่มขึ้นและชี้ให้เห็นลูกค้าสองรายรวมกันคิดเป็น 36% ของยอดขาย。 ข้อสรุปนั้นตรงไปตรงมามาก - การเติบโตอย่างสุดยอดของ Nvidia นั้นเชื่อมโยงอย่างลึกซึ้งกับลูกค้ารายใหญ่จํานวนน้อย

การผูกมัดนี้นํามาซึ่งเอฟเฟกต์ดาบสองคม:

ช่วงเวลาขาขึ้น: ยิ่งการขยายตัวของลูกค้าชั้นนําเร็วเท่าใด Nvidia ก็ยิ่งสามารถ “เก็บภาษี” ได้มากขึ้นเท่านั้น

ระยะเวลาขาลง: เมื่อลูกค้าหลักชะลอรายจ่ายฝ่ายทุนคําสั่งซื้อและการประเมินมูลค่าของ Nvidia จะอยู่ภายใต้แรงกดดันในเวลาเดียวกัน

ความเสี่ยงที่ซ่อนอยู่มากขึ้นอยู่ที่การเปลี่ยนแปลงอํานาจการต่อรอง: เมื่อลูกค้าเริ่มสนับสนุนซัพพลายเออร์รายที่สองอย่างเป็นระบบหรือการทดแทนที่พัฒนาขึ้นเอง “พรีเมี่ยมผูกขาด” ของ Nvidia จะถูกบีบอัดให้เป็น “พรีเมี่ยมชั้นนํา”

การลดลงของตลาดหลังจากรายงานผลประกอบการส่วนใหญ่เป็นส่วนลดในช่วงต้นของความเสี่ยงของการรวมกันของ “ความเข้มข้นของการเติบโต + การโยกย้ายอํานาจต่อรอง”

4. เหตุใด “เกินความคาดหมาย” จึงกลายเป็นขาลง? ตรรกะการกําหนดราคาจะเปลี่ยนจากรายไตรมาสเป็นระยะเวลา

Nvidia เกินความคาดหมายเป็นเวลาหลายไตรมาสติดต่อกัน ทําให้ “เกินความคาดหมาย” เองค่อยๆ สูญเสียความประหลาดใจเล็กน้อย กองทุนกําหนดราคา “รายงานทางการเงินที่แข็งแกร่ง” อย่างเต็มที่ผ่านตําแหน่งและโครงสร้างอนุพันธ์ก่อนรายงานผลประกอบการ ซึ่งส่งผลให้เกิดผลการซื้อขายโดยทั่วไป: ไม่ว่ารายงานผลประกอบการจะแข็งแกร่งแค่ไหน ตราบใดที่ขาด “ปริมาณใหม่นอกเหนือจากการเล่าเรื่องที่มีอยู่” ก็เป็นเรื่องง่ายที่จะกระตุ้นการทํากําไร

แนวโน้มประเภทนี้มักสะท้อนให้เห็นใน “การจ่ายเงินสดที่ดี” เมื่อตลาดตั้งตารอเส้นทางการเติบโตของปี 2027 และปีต่อๆ ไป สิ่งที่สําคัญที่สุดที่ต้องแก้ไขในรายงานทางการเงินไม่ใช่ “ไตรมาสนี้จะสามารถระเบิดต่อไปได้หรือไม่” แต่เป็น “การเติบโตสามารถรักษาไว้ได้นานแค่ไหน ในโครงสร้างใด และในสภาพแวดล้อมการแข่งขันใด” หากไม่มีความแน่นอนของระยะเวลาที่นานขึ้น จะมีการผสมผสานที่ผิดปกติของ “ปัจจัยพื้นฐานที่แข็งแกร่งและราคาหุ้นที่อ่อนแอ”

5. ฟองสบู่ AI เป็นข้อเสนอที่ผิดพลาดหรือไม่? เป็นเหมือนการประเมินรายจ่ายฝ่ายทุนและสินเชื่ออีกครั้ง

“ฟองสบู่ AI” มักถูกอ่านผิดว่า “AI ไร้ค่า” คํากล่าวที่ใกล้เคียงกับความแตกต่างที่แท้จริงคือคุณค่าของ AI นั้นไม่ต้องสงสัย แต่เวลาไม่ตรงกันระหว่างการลงทุนและผลตอบแทนมันกําลังถูกกําหนดราคาอย่างจริงจัง

ค่าใช้จ่ายด้านทุน AI ของผู้จําหน่ายระบบคลาวด์ยังคงเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง ด้วยการลงทุนมหาศาล และผลตอบแทนในเชิงพาณิชย์ยังคงเพิ่มขึ้น ในบริบทของอัตราดอกเบี้ยสูงหรือแรงกดดันด้านผลกําไรตลาดจะถามโดยธรรมชาติว่าเมื่อใดที่การลงทุนมหาศาลในพลังการประมวลผลจะถูกแปลงเป็นผลกําไรที่ยั่งยืน หากยังคงแสดง “ลงทุนเท่านั้นและไม่ได้รับ” ในระยะสั้นเมื่อความลาดชันของรายจ่ายฝ่ายทุนชะลอตัวลงศูนย์ประเมินมูลค่าของซัพพลายเออร์พลังงานการประมวลผลต้นน้ําจะถูกประเมินค่าใหม่

นี่ไม่ใช่เรื่องแปลกหน้าสําหรับวัฏจักรของอุตสาหกรรมคริปโต: การขยายโครงสร้างพื้นฐานมักจะนําหน้าการถอนเงินจากแอปพลิเคชัน เมื่อ “การขยายตัวของอุปทาน” เกิดขึ้นก่อน “อุปสงค์จะเกิดขึ้น” ราคาและการประเมินมูลค่าจะอ่อนไหวอย่างมากต่อการเปลี่ยนแปลงของความเชื่อมั่น AI อยู่ในขั้นตอนที่คล้ายคลึงกัน แต่คราวนี้ “บัญชีแยกประเภท” ไม่ได้อยู่ในห่วงโซ่ แต่อยู่ในรายงานทางการเงินของผู้จําหน่ายระบบคลาวด์และผู้นําเซมิคอนดักเตอร์

6. ภัยคุกคามที่แท้จริงของการแข่งขัน: ไม่ใช่ “ใครบางคนสามารถสร้าง GPU” แต่ “ลูกค้าไม่ต้องการซื้อเพียงอันเดียว”

เป็นเวลานานที่ Nvidia พึ่งพาความเป็นผู้นําของ GPU, ระบบนิเวศวิทยาของ CUDA และโซลูชันระบบเพื่อสร้างคูเมือง อย่างไรก็ตาม การเปลี่ยนแปลงที่สําคัญในภูมิทัศน์การแข่งขันไม่ใช่ความก้าวหน้าเพียงครั้งเดียวของบริษัท แต่เป็นการเปลี่ยนแปลงเชิงโครงสร้างในฝั่งลูกค้า -แนะนําซัพพลายเออร์รายที่สอง + ชิปที่พัฒนาขึ้นเอง + แทนที่การจัดซื้อบัตรใบเดียวด้วยระบบ。

1) AMD × Meta: กลยุทธ์ผู้ขายรายที่สองกําลังก้าวไปสู่การทําให้เป็นสถาบัน

ความร่วมมือระยะยาวของ Meta กับ AMD ในระดับสูงไม่ใช่แค่การเปลี่ยนส่วนแบ่งการตลาดในทันที แต่ที่สําคัญกว่านั้น มันส่งสัญญาณว่าลูกค้ารายใหญ่กําลังสนับสนุนทางเลือกอื่นด้วยคําสั่งซื้อที่กําหนดและลดการพึ่งพาซัพพลายเออร์รายเดียว ผลที่ตามมาโดยตรงของกลยุทธ์ดังกล่าวคือ “อํานาจการกําหนดราคาที่ลดลงเล็กน้อย” ของ Nvidia ในการเจรจาต่อรองในอนาคต ซึ่งจะเป็นการบีบอัดเบี้ยประกันภัยการประเมินมูลค่า

2) การมาถึงของยุคแห่งการใช้เหตุผล: การแข่งขันด้านพลังการประมวลผลเปลี่ยนจาก “การฝึกอบรม” เป็น “ต้นทุนและความล่าช้า”

จุดสนใจของอุตสาหกรรม AI กําลังค่อยๆ เปลี่ยนจากการฝึกอบรมที่ไม่ขึ้นกับต้นทุนไปสู่การอนุมานที่อ่อนไหวต่อต้นทุน ด้านการอนุมานมุ่งเน้นไปที่ปริมาณงาน เวลาแฝง การใช้พลังงาน และต้นทุนต่อหน่วย และมีแนวโน้มที่จะแบ่งย่อยผู้เล่นสถาปัตยกรรมใหม่มากขึ้น NVIDIA ได้ชดเชยข้อบกพร่องด้วยการแนะนําเทคโนโลยีและทีมงานที่เกี่ยวข้องกับการอนุมาน (เช่น การออกใบอนุญาตทางเทคนิคและการจัดเตรียมการรวมบุคลากรกับ บริษัท ชิปอนุมาน Groq) ซึ่งแสดงให้เห็นว่าการแข่งขันในยุคการอนุมานได้ขยายจาก “ประสิทธิภาพของชิป” เป็น “ประสิทธิภาพของระบบฟูลสแต็ก”

7. Nvidia กําลังทําเส้นโค้งที่สอง: จากพลังการประมวลผลบนคลาวด์ไปจนถึงระบบปฏิบัติการของโลกทางกายภาพ

การทําความเข้าใจ Nvidia ในฐานะ “บริษัทที่ขาย GPU” เท่านั้นทําให้ประเมินความลึกเชิงกลยุทธ์ต่ําเกินไป ในระหว่างรอบการรายงานผลประกอบการ NVIDIA ยังคงส่งเสริมเลย์เอาต์บนแพลตฟอร์มของ “AI ทางกายภาพ” เช่น การขับขี่อัตโนมัติ หุ่นยนต์ และการจําลองอุตสาหกรรม และเปิดตัวความสามารถโอเพ่นซอร์สสําหรับการให้เหตุผลในการขับขี่อัตโนมัติและการตรวจสอบความปลอดภัย (เช่น Alpamayo) บรรทัดนี้มีผลงานระยะสั้นที่จํากัด แต่แสดงถึงทิศทาง: การอัปเกรด Nvidia จาก “การขายพลั่ว” เป็น “การจัดหาฐานระดับระบบปฏิบัติการ” และล็อคลูกค้าจาก “การซื้อฮาร์ดแวร์” เป็น “การซื้อแพลตฟอร์มและระบบนิเวศ”

เมื่อแพลตฟอร์มนี้ประสบความสําเร็จระยะเวลาการเติบโตของ NVIDIA จะไม่ถูกกําหนดโดยรายจ่ายด้านทุนของผู้จําหน่ายระบบคลาวด์อีกต่อไป แต่จะมาจากความต้องการในระยะยาวเช่นการแปลงเป็นดิจิทัลในอุตสาหกรรมหุ่นยนต์อุตสาหกรรมและการขับขี่อัตโนมัติ อย่างไรก็ตาม จนกว่าเส้นโค้งที่สองนี้จะปรับขนาดได้อย่างแท้จริง ตลาดจะยังคงให้ความสําคัญกับการกําหนดราคาด้วยกรอบของ “เครื่องยนต์เดียวของศูนย์ข้อมูล + สินทรัพย์วัฏจักร capex”

8. ตัวแปรสําคัญในปี 2026: เป็นเส้นโค้งสามเส้นที่กําหนดราคาหุ้น ไม่ใช่งบกําไรขาดทุนเดียว

หัวใจสําคัญของการกําหนดศูนย์ประเมินมูลค่าของ Nvidia ในปี 2026 ไม่ใช่ “จะเติบโตต่อไปได้หรือไม่” แต่ “สามารถรักษาได้นานแค่ไหนและในโครงสร้างใด” ตลาดจะมุ่งเน้นไปที่เส้นโค้งที่ตรวจสอบได้สามเส้น:

1）ความชันของรายจ่ายฝ่ายทุนของผู้จําหน่ายระบบคลาวด์: เร่งความเร็วต่อไปหรือช้าลงเล็กน้อย?

2）โครงสร้างรายได้อนุมานและการเจาะระบบ: การเปลี่ยนแปลงจาก “การขาย GPU” เป็น “การขายโซลูชันระบบที่สมบูรณ์ (การเชื่อมต่อโครงข่ายเครือข่าย สแต็กซอฟต์แวร์ เครื่องมือแพลตฟอร์ม)” จะยังคงเพิ่มความเหนียวแน่นและมูลค่าของลูกค้ารายเดียวได้หรือไม่?

3）ประการที่สอง ซัพพลายเออร์และความเร็วในการเจาะที่พัฒนาขึ้นเอง: ยิ่งทางเลือกเปลี่ยนจากการจัดซื้อนําร่องไปสู่การจัดซื้อขนาดใหญ่ได้เร็วเท่าใด พื้นที่ระดับพรีเมียมของ Nvidia ก็จะยิ่งถูกบีบอัดได้ง่ายขึ้นเท่านั้น

สรุป: รายงานทางการเงินพิสูจน์ให้เห็นว่าตํานานของพลังการประมวลผลยังคงดําเนินต่อไป แต่การกําหนดราคาได้เข้าสู่ “การทดลองใช้ระยะเวลา”

รายงานทางการเงินนี้พิสูจน์ให้เห็นว่าความเฟื่องฟูของโครงสร้างพื้นฐาน AI ยังคงดําเนินต่อไป และ Nvidia ยังคงเป็นเครื่องจักรกระแสเงินสดพลังการประมวลผลที่แข็งแกร่งที่สุด อย่างไรก็ตามการลดลงของราคาหุ้นเตือนตลาด: เมื่อ “โต๊ะระเบิด” กลายเป็นบรรทัดฐานตรรกะการกําหนดราคาได้เปลี่ยนจากอัตราการเติบโตไปสู่ความยั่งยืนจากกําไรเป็นระยะเวลาการเติบโตและจากพรีเมี่ยมผูกขาดไปสู่รูปแบบการแข่งขัน

การปรับหลังจากรายงานผลประกอบการไม่จําเป็นต้องหมายถึงการกลับตัวของปัจจัยพื้นฐาน แต่เป็นเหมือนการเปลี่ยนแปลงในจุดศูนย์ถ่วงของการประเมินมูลค่ามากกว่า Nvidia ยังคงแข็งแกร่ง แต่การทดสอบที่แท้จริงคือการเติบโตจะยั่งยืนได้นานแค่ไหนและโครงสร้างจะเสถียรมากขึ้นหรือไม่

คําตอบนี้จะกําหนดขอบเขตการประเมินมูลค่าของ Nvidia ในปี 2026 และจะส่งผลต่อทิศทางของความเสี่ยงที่ยอมรับได้สําหรับสินทรัพย์ AI