Les DEX sont souvent présentés comme des entreprises inefficaces parce que leurs revenus de protocole semblent faibles par rapport aux frais bruts. Cette vision est erronée.

Au cours des 30 derniers jours, les DEX ont généré 220,7 millions de dollars de frais, mais seulement 85,5 millions de dollars de revenus de protocole.

En apparence, ce taux de conversion de 39 % des frais en revenus semble faible par rapport aux produits dérivés. En réalité, il reflète une conception économique délibérée, et non une fuite.

Les dollars manquants ne se sont pas évaporés. Ils ont été versés aux fournisseurs de liquidité.

Les DEX sont construits comme des marchés à double face, et non comme des bourses verticalement intégrées. La liquidité est externalisée. Le capital provient des LP, qui doivent être compensés pour le risque d’inventaire, la perte impermanente et le coût d’opportunité. La répartition des frais est l’incitation qui maintient la profondeur de la liquidité et la stabilité des spreads.

C’est pourquoi les DEX se comportent comme des routes à péage plutôt que comme des sociétés d’exploitation. Chaque échange, arbitrage, rééquilibrage et pont paie des frais, mais le protocole ne prend qu’une petite part pour maintenir la couche d’acheminement. Le reste correspond au coût d’attirer et de retenir la liquidité.

Comparez cela à d’autres secteurs de la DeFi :

- Les produits dérivés internalisent l’exécution et conservent presque tous les frais.
- Le prêt transmet la majorité des frais aux déposants sous forme de rendement.
- Les DEX transmettent la majorité des frais aux LP pour acheter de la liquidité.

Chaque modèle optimise une contrainte différente.

Les DEX optimisent la stabilité du volume et la composabilité, pas la marge maximale du protocole. Ce compromis est délibéré. Si le protocole tentait de capter plus de frais, la liquidité s’amincirait, les spreads s’élargiraient et les volumes chuteraient. Les revenus n’augmenteraient pas ; le marché se déplacerait ailleurs.

Ainsi, l’écart de revenus n’est pas une inefficacité.
C’est le prix de la liquidité.

Lorsque vous considérez les DEX sous cet angle, la question correcte n’est pas « Pourquoi ne gagnent-ils pas plus ? » mais « Quelle quantité de volume peuvent-ils soutenir à grande échelle tout en maintenant la solvabilité des LP ? »

C’est la véritable activité que mènent les DEX.