El 'Indicador Buffett' muestra que el mercado está muy sobrevalorado. Cómo cubrir el riesgo con esta estrategia de opciones

Durante los últimos meses, muchos inversores institucionales han mencionado la relación entre la capitalización de mercado y el PIB de EE. UU., también conocida como el “Indicador Buffett”, una métrica que él describió por primera vez hace 25 años en una entrevista con Fortune, como una señal de que las acciones podrían estar sobrevaloradas. Según Bloomberg Research, a partir del viernes, las acciones estadounidenses tienen actualmente una relación de capitalización de mercado con el PIB de aproximadamente 2.3x. La relación era de aproximadamente 1:1 en el momento del artículo de Fortune en 2001, habiendo descendido desde poco menos de 1.5x en el pico de la burbuja tecnológica en marzo de 2000. En el mínimo de la crisis financiera de 2008/2009, el mercado de acciones públicas en EE. UU. (medido por el Wilshire 5000) era aproximadamente la mitad del PIB estadounidense, que, para fines ilustrativos, estimamos en unos 14.5 billones de dólares nominales. Desde entonces, el PIB se ha más que duplicado, hasta aproximadamente 31.5 billones de dólares, pero las valoraciones de las acciones estadounidenses han aumentado más del 400%. Para tener una perspectiva, considere que las cinco mayores empresas públicas de EE. UU. tienen una capitalización de mercado combinada de más de 17.5 billones de dólares al cierre del viernes, aproximadamente igual al PIB nominal de Estados Unidos hace doce años. De hecho, la capitalización de mercado combinada de las 25 principales empresas del S&P 500 supera actualmente el PIB de EE. UU., totalizando 32 billones de dólares. Sin embargo, antes de entrar en pánico y vender todas sus acciones, es necesario un poco más de contexto. Por un lado, la tendencia durante décadas ha sido que las mayores empresas públicas en EE. UU. representen una parte cada vez mayor (en crecimiento) de la economía. Entre 1980 y 1996, la relación creció a un ritmo bastante constante del 40% al 75%, casi duplicando su participación en ese período de 16 años. La burbuja tecnológica interrumpió esa tendencia, pero para 2006, las acciones estadounidenses volvieron a la línea de tendencia a largo plazo y continuaron siguiéndola hasta aproximadamente 2007, cuando fue interrumpida nuevamente por la crisis financiera global. Justo antes de la pandemia, las acciones estadounidenses estaban alrededor del 140% del PIB, pero nuevamente, eso era coherente con la tendencia general de que las grandes empresas aumentaran su participación en la economía, por lo que todavía no estaban excesivamente caras, al menos según el Indicador Buffett. El hecho de que exista una tendencia en absoluto sugiere que hay una dinámica subyacente en juego que una simple relación no captura, y para determinar si el 230% en el que nos encontramos ahora es tan extremo como podría parecer, es necesario al menos reflexionar sobre si algunos posibles impulsores de la tendencia se han acelerado recientemente. ¿Qué cambios en la economía y en los mercados públicos de acciones plausiblemente hacen que la relación entre capitalización de mercado y PIB migrara en unas pocas décadas? Sin duda, la globalización es un factor. Una parte significativa de las ventas del S&P 500 proviene del extranjero, por lo que el PIB de EE. UU. puede subestimar la base de ingresos de las multinacionales listadas en EE. UU. JPMorgan señala que el S&P 500 genera aproximadamente entre el 28% y el 30% de sus ventas en el extranjero, y en tecnología es mucho más alto, con un 55%. Un contraargumento es que la globalización funciona en ambos sentidos: sí, las empresas estadounidenses venden mucho más en el extranjero que antes, pero también los consumidores estadounidenses compran significativamente más bienes importados, especialmente de China, que en 1980. Una razón más convincente es que las mayores empresas son negocios con márgenes muy altos y poco activos. El mercado actual tiene un peso mayor en negocios donde el valor está ligado a intangibles (software, propiedad intelectual, redes) y donde los márgenes pueden ser estructuralmente más altos que en las mezclas de la economía tradicional. Eso puede soportar una mayor capitalización de mercado en relación con el PIB, siempre que los márgenes persistan. Las ganancias de las 25 principales empresas del S&P 500 superaron el 3% del PIB de EE. UU. en los últimos doce meses. Los tipos de interés también importan. Si las tasas reales a largo plazo son más bajas que los promedios históricos, una relación mayor entre capitalización de mercado y PIB es justificable, 1) porque aumenta el valor presente por dólar de flujo de caja (mayores múltiplos), y 2) porque sugiere que el costo del capital/préstamo es menor, posiblemente impulsando un crecimiento más rápido. Esto es complicado, porque las tasas en EE. UU. han estado en una tendencia bajista de varias décadas desde 1981. Las tasas fueron muy altas desde finales de los 70 hasta 1981 en respuesta a una alta inflación. Esa tendencia bajista se rompió definitivamente en 2022, cuando la inflación más severa en 40 años tomó fuerza. Si la política monetaria contribuyó de manera significativa a la pendiente de la línea de tendencia en los últimos 45 años, eso podría ser problemático, porque aunque los prestatarios (especialmente los gobiernos) querrían tasas más bajas para sostener sus altos niveles de deuda, el acuerdo faustiano de imprimir dinero ha comenzado a revelarse. No se debe desear ni esperar que volvamos a esa situación, más allá del 2%-3% anual que los responsables de política monetaria han convencido a la gente de que es aceptable. JPMorgan explicó a finales del año pasado que los altos ratios de PER están asociados con retornos mucho más bajos en los diez años siguientes, aunque también señaló que los niveles actuales no están muy lejos de los niveles más altos en las últimas cuatro décadas. ¿Cómo podrían los inversores ajustar sus posiciones si están preocupados por la confluencia de medidas de sobreprecio en las acciones de EE. UU.? Una forma sería usar estrategias de sustitución de acciones; por ejemplo, reemplazar posiciones largas en el S&P con spreads de opciones de compra para asegurar ganancias limitando la caída, como comprar spreads de compra en el ETF del S&P 500 o en el índice S&P 500. Una cartera diversificada de cobertura puede incluir coberturas confiables como collars de spreads de venta, donde un spread de venta a la baja se financia vendiendo opciones de compra en alza, y reducir la exposición sectorial a aquellos que cotizan a múltiplos elevados. Gran parte de la rotación sectorial que hemos visto desde diciembre puede ser inversores reposicionándose exactamente de esta manera. Aunque la investigación de Bloomberg indicó que el oro puede actuar como un activo de mejor rendimiento cuando las acciones estadounidenses eventualmente revierten, potencialmente cayendo menos que la mayoría de los activos de riesgo en un ciclo deflacionario, y aunque creemos que el oro merece una asignación táctica, también es uno de los activos que han superado significativamente en los últimos años, y sería inconsistente perseguir uno de los activos más calientes basándose en una tesis de reversión a la media más amplia. Finalmente, se podría buscar mejorar los retornos si la apreciación de las acciones se desacelera, añadiendo opciones de compra cubiertas y otras estrategias de venta de primas. De hecho, una cesta diversificada de acciones con un programa de venta de opciones de compra podría financiar alguna protección contra la caída del índice (como spreads de opciones de venta en SPY o SPX) sin la carga negativa del carry. No poseemos una bola de cristal, por lo que no estamos en condiciones de responder a la pregunta: ¿ha terminado el mercado alcista? Pero las acciones han avanzado mucho, y una apreciación del 20% interanual no es la norma. Como observó famously Herb Stein, exmiembro senior del American Enterprise Institute: “Si algo no puede continuar para siempre, se detendrá.” DIVULGACIONES: Ninguna. Todas las opiniones expresadas por los contribuyentes de CNBC Pro son únicamente sus opiniones y no reflejan las opiniones de CNBC, ni de su empresa matriz o afiliados, y pueden haber sido previamente difundidas por ellos en televisión, radio, internet u otro medio. EL CONTENIDO ANTERIOR ESTÁ SUJETO A NUESTROS TÉRMINOS Y CONDICIONES Y POLÍTICA DE PRIVACIDAD. ESTE CONTENIDO SE PROPORCIONA SOLO PARA FINES INFORMATIVOS Y NO CONSTITUYE CONSEJO FINANCIERO, DE INVERSIÓN, FISCAL O LEGAL, NI UNA RECOMENDACIÓN PARA COMPRAR CUALQUIER VALOR O ACTIVO FINANCIERO. 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