Cuando la empresa de tesorería de BTC cae en un ciclo de dumping, las empresas de baja calidad podrían ser las últimas en ganar.

Autor: Cheshire Capital

Compilado por: Shenchao TechFlow

Quiero especular sobre las posibles trayectorias de desarrollo de las empresas de tesorería de Bitcoin (BTC Treasury Companies, TC) en los próximos 6 a 12 meses:

Fase inicial: 10 diferentes empresas de tesorería poseen bitcoins y operan a diferentes niveles de mNAV (múltiplo de valor neto de activos) que van desde 1.0 hasta 5.0, en este momento el precio del bitcoin es de 120,000 dólares. La calidad de estas empresas varía (la calidad está definida por el tamaño de la tesorería y la creencia y capacidad de marketing del liderazgo).

Las empresas de baja calidad comienzan a vender: algunas empresas de tesorería de Bitcoin de baja calidad comienzan a caer por debajo de 1.0 veces el mNAV. Para aquellas empresas cuyos líderes no son firmes creyentes en Bitcoin (como Michael Saylor), la opción lógica es vender Bitcoin para recomprar acciones, lo que tiene un efecto de apreciación a corto plazo (la proporción de reducción de acciones en circulación es mayor que la proporción de disminución de activos netos). Estas empresas pueden vender parte de su Bitcoin a un precio de 120,000 dólares.

El precio de Bitcoin ha caído a 115,000 dólares (ahora fluctúa alrededor de 90,000 dólares): debido a las ventas en el segundo paso, el precio de Bitcoin comenzó a caer a 115,000 dólares. Algunas otras empresas de tesorería de Bitcoin, incluidas las que anteriormente realizaron recompras de acciones, comenzaron a negociar a un mNAV más bajo debido a la relación inversa entre el precio de Bitcoin y el mNAV. Otras 4 a 5 empresas optaron por vender Bitcoin para recomprar acciones, pudiendo vender Bitcoin a un precio de 115,000 dólares.

La confianza del mercado se tambalea: el mercado se da cuenta de que entre las 10 empresas de tesorería de Bitcoin, de 8 a 9 en realidad son capital a corto plazo, que están más preocupadas por los intereses de los accionistas a corto plazo en lugar de acumular Bitcoin a largo plazo. El mercado comienza a anticipar que estas empresas podrían necesitar vender entre el 30% y el 50% de sus reservas de Bitcoin (después de todo, incluso MicroStrategy cayó a aproximadamente 0.5 veces su mNAV en su mínimo de 2022). El precio de Bitcoin se ajusta rápidamente a 100,000 dólares, y la mayoría de las empresas de tesorería de Bitcoin ven su mNAV caer por debajo de 1.0 veces.

Las empresas de criptomonedas de calidad media enfrentan una presión creciente: aquellas que antes dudaban en vender Bitcoin ahora sienten la presión del mercado y de los accionistas, y comienzan a actuar para mantener su mNAV. La venta se acelera, con órdenes de venta de Bitcoin que ingresan al mercado por un valor de aproximadamente 500 a 1000 millones de dólares cada semana. Incluso las empresas de alta calidad (como MicroStrategy, 3350, XXI) tienen dificultades para sostener el precio a través de órdenes de compra, y el precio de Bitcoin ha caído a 90,000 dólares.

Colapso total: todo el sistema de empresas de tesorería de Bitcoin, incluidas las empresas de alta calidad, ahora se negocia a menos de 1.0 veces mNAV. El precio de las acciones preferentes de MicroStrategy ha caído a 70 centavos de su valor nominal, y circulan rumores en el mercado de que Saylor podría suspender los dividendos. Algunas empresas que alguna vez se consideraron firmes poseedoras de Bitcoin (como 3350, XXI) han comenzado a vender Bitcoin para cubrir los costos operativos, y el precio de Bitcoin ha caído a 80,000 dólares.

Las empresas de baja calidad salen del mercado, la venta se intensifica: en este momento, la mayoría de las empresas de tesorería de Bitcoin de baja calidad han casi agotado por completo sus reservas de Bitcoin, y el mercado comienza a mostrar un comportamiento temprano de “atrapar cuchillos en caída”. Sin embargo, el peligro de este ciclo reflexivo radica en que, a medida que se acelera la escala y la velocidad de la venta, las empresas de mediana y alta calidad también comienzan a rendirse por completo. Las mayores tenencias de Bitcoin comienzan a ingresar al mercado, con una escala de venta semanal que alcanza entre 1.5 y 3 mil millones de dólares. Cabe señalar que las empresas de tesorería de BTC que no son MicroStrategy poseen un total de aproximadamente 350,000 Bitcoins, que, a precios actuales, equivalen a unos 40,000 millones de dólares. Si MicroStrategy se ve obligada a participar, esta venta podría continuar durante un tiempo considerable y ser aún más feroz. El precio de Bitcoin finalmente cae a 70,000 dólares.

Si se produce el escenario anterior, podría haber los siguientes resultados:

Las empresas de tesorería de Bitcoin de baja calidad pueden, en realidad, obtener las mejores ganancias: debido a que serán las primeras en ser “forzadas” a vender Bitcoin. De hecho, vender Bitcoin significa que estas empresas han dejado de lado el juego iterativo como empresas de tesorería, y se han centrado en maximizar el valor de la próxima ronda de manera única. Sin embargo, incluso vender una sola vez puede destruir la reputación como empresa de tesorería “Diamond Hands”, reduciendo significativamente la entrada de fondos futuros.

Las empresas de tesorería que mantengan firmemente sus bitcoins o finalmente triunfarán: Si crees que el bitcoin sigue siendo un activo con una tasa de crecimiento anual compuesta (CAGR) del 30-40% (¡yo creo que sí!), las empresas que mantengan su posición durante la turbulencia del mercado eventualmente sobrevivirán. En este momento, creo que solo Michael Saylor hará todo lo posible por mantener su bitcoin, aunque también podría haber otros candidatos (como 3350, NAKA). Sin embargo, antes de que termine la venta masiva, ninguna empresa de tesorería merece ser considerada a largo plazo.

Los jugadores de la capa intermedia pueden sufrir las mayores pérdidas: este tipo de empresas generalmente no son “tiburones” en el mercado, ni tienen una convicción lo suficientemente fuerte, pero al mismo tiempo no son verdaderos creyentes en Bitcoin (como MARA, RIOT, SMLR). En el escenario mencionado, podrían vender Bitcoin en la etapa (6) a la etapa (7), con un precio de venta promedio de aproximadamente 75,000 dólares.

Situación de otras empresas de tesorería de activos: La lógica anterior también se aplica a otras empresas de tesorería de activos, pero hay una excepción: existe una situación de duopolio o oligopolio en el mercado de activos. Por ejemplo, Ethereum (ETH) actualmente cumple con este criterio, BMNR y SBET poseen el 75% de ETH que tiene la empresa de tesorería (si se suman DYNX y BTBT, este porcentaje alcanza el 90%). Esta concentración de posesiones permite un cierto grado de coordinación o “colusión” para evitar el colapso de precios provocado por ventas masivas. Aunque este tipo de acuerdo puede ser difícil de mantener a largo plazo, cuanto mayor sea la concentración de activos, mayor será la posibilidad de mantener la coordinación.

Casos análogos en las finanzas tradicionales: la comparación más clara con las finanzas tradicionales es el comportamiento de los cárteles bancarios al manejar el colapso de Archegos de Bill Hwang. Las empresas agresivas que actuaron rápidamente (como Goldman Sachs y Deutsche Bank) mostraron un desempeño muy superior al de los rezagados que intentaron coordinar una liquidación ordenada (como Credit Suisse y Nomura).

Es importante notar que mi precio objetivo para Bitcoin no es de 70,000 dólares; el precio mencionado en el texto es solo para fines ilustrativos.