项目加密内部 – 证券交易委员会最新的代币分类

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以下观点社论由 Alex Forehand 和 Michael Handelsman 为 Kelman.Law 撰写。

SEC对数字资产的看法：Paul Atkins的关键见解

在保罗·阿特金斯最新的演讲中，题为“证券交易委员会对数字资产的态度：深入项目加密”，SEC委员继续表明对数字资产监管立场的期待已久的变化。阿特金斯的言论暗示SEC将从旧的以执法为驱动的方法转向一种欢迎创新的方法，同时确保市场的完整性和投资者的保护仍然是首要关注点。

对于加密创业者和投资者来说，长期以来一直在监管的“迷雾”中挣扎，正如阿特金斯所说。特别是在这个领域，参与者们试图以不同程度的成功解读一个悬而未决的问题：何时一个代币构成证券。阿特金斯的讲话提供了迄今为止最清晰的信号，即美国证券交易委员会（SEC）承认加密在美国金融市场的合法性，并旨在整合而非孤立数字资产。

代币分类

阿特金斯专员概述了一种实用的数字资产分类法，将其分为反映其功能和目的的类别，而不是采用一种通用的测试。

根据阿特金斯的说法，“数字商品”和“网络代币”在“与一个‘功能性’和‘去中心化’的加密系统的程序化操作本质上相关并从中衍生其价值，而不是来自于他人基本管理努力所产生的利润预期”时，不被视为证券。

他指出，“数字收藏品”——与艺术、音乐、视频或游戏内物品相关的代币——不是证券，因为购买者并不依赖于管理者的努力来获得利润。这些代币旨在用于使用或享受，而不是投资，代表创造性或文化价值，而不是财务利益。

同样，当“数字工具”的主要目的是功能性时——充当会员资格、票证、凭证或身份徽章时，它们就不是证券。这些资产提供访问或验证，而不是投机。

然而，阿特金斯明确指出，“代币化证券”在现有法律下仍然是证券。这些是直接代表传统金融工具所有权的数字资产——例如股权、债务或衍生品——这些仅仅记录在区块链上。有关代币化证券的更多信息，请参见我们的文章*代币化证券仍然是证券吗**。

Atkins 的框架将对数字资产的讨论引向更细致的理解：一种区分技术创新与投资合约的理解，而不是将二者混为一谈。

何时代币不再被视为证券？

Atkins讲话中最有前景的部分之一是关于加密代币可以随时间演变的想法。呼应了Hester Pierce委员的讲话，题为“新范式：在SEC发言时的讲话”，Atkins观察到，尽管代币的销售最初可能涉及投资合同，但这些条件“可能不会永远保持不变。”他解释道：

“网络成熟。代码已经发布。控制权分散。发行者的角色减弱或消失。在某个时刻，购买者不再依赖于发行者的基本管理努力，现在大多数代币交易时不再合理预期某个特定团队仍在掌舵。”

这一观点反映了美国证券交易委员会（SEC）对代币及其所支持的网络日益增长的接受度。代币可能最初作为投资合同的一部分而存在，但一旦发行者的承诺得到履行，网络独立运作，代币最终可能成为非证券。

阿特金斯专员通过生动的佛罗里达类比重新审视了霍威测试的起源。他提醒听众，原始霍威柑橘园底下的土地从来不是证券——它仅通过特定的商业安排成为投资合同的一部分，当该安排结束时，它也不再是。

一个世纪后，那片土地上建起了住宅、高尔夫球场和度假村——这种转变突显了他的观点：基础资产本身没有改变，但围绕它构建的企业却发生了变化。将这一点应用于加密货币，阿特金斯认为，数字代币也许最初作为投资合同的一部分开始生命，但一旦承诺兑现，发行人的管理角色消退，它们将超越这一点。

这种表述很有说服力——它承认了代币和网络的动态特性，而不是将安全状态视为永久不变的。不过，阿特金斯留下了一些重要的问题未解。

例如，在网络独立的上下文中，“功能性”是什么意思？当网络足够“功能性”时，代币持有者何时不再依赖于发行者的管理努力？

相关地，什么样的“去中心化”阈值(，比如参与者、节点、治理机制、代币持有者投票)，足以消除对发行人管理努力的依赖？“控制需要分散[]”到什么程度？发行人的角色仅仅需要“减少”(，尽管这本身存在固有的模糊性)，还是需要“完全消失[]”？

这种模糊性邀请了持续的讨论，而SEC已经表示愿意听取行业反馈，以塑造这些术语的定义，包括在什么“点”上一个代币不再被视为证券。

这对加密行业意味着什么

对于代币发行人和开发者来说，阿特金斯的评论既充满乐观又提供了方向。美国证券交易委员会似乎愿意区分投资活动和网络实用性——这一关键的细微差别可能使项目在技术进步的同时在法律上也得以演变。

从实际角度来看，发行人和开发者应记录他们的角色如何以及何时随着网络的成熟而减弱。平台和保管人应为一种双重监管的世界做好准备，在这个世界中，一些资产是证券，而另一些则不是。投资者应继续关注国会和SEC的Project Crypto团队即将发布的规则制定，这些规则预计将为代币分类和投资者保护提供更多明确性。

一个建设性的前进道路

阿特金斯专员的语气充满了平衡和乐观：监管是指路标，而不是锤子。他呼吁公正、清晰和实用的监管，继续标志着美国证券交易委员会（SEC）与数字资产互动的重大演变。有关SEC的加密项目的概述，请参阅我们的文章加密项目：美国金融监管的新纪元。

尽管关于什么构成足够的“去中心化”或“功能性”网络仍然存在疑问，但信息的精神是明确的——美国证券交易委员会准备与加密行业合作，而不是对抗它。

在Kelman PLLC，我们欢迎这种建设性的方式，并鼓励数字资产领域的客户密切关注Project Crypto和Crypto Task Force即将发布的指导。我们将继续监测各个法域内的加密监管发展，并随时为客户提供咨询，以帮助他们应对这些不断变化的法律环境。如需更多信息或安排咨询，请在此联系我们。