巴西雷亞爾的升值推動糖價回升，儘管全球供應過剩仍是陰影

糖業期貨本週大幅上漲，匯率動態與技術因素同步推動價格大幅攀升，紐約糖價達到兩週半高點，倫敦白糖則創下一週半高點。然而，在這波巴西的漲勢背後，隱藏著一個更為複雜的全球供應前景故事，最終可能限制持續的漲幅。

匯率升值帶來出口阻力

巴西雷亞爾兌美元升值至1.75年來的高點，成為全球最大出口國糖業生產商意想不到的阻力。當本幣升值，出口的經濟誘因降低——以美元計價的糖價對生產商來說，換算成雷亞爾的收入就較少。這一動態表面上看似與價格相反：巴西貨幣走強實際上抑制出口活動，收緊短期供應，並支撐價格。

其運作機制反映了更廣泛的市場動態。堅挺的巴西雷亞爾象徵經濟實力，但同時也降低了本地生產商以現有價格水平進行出口的動力。這種供應端的摩擦，促使紐約與倫敦合約近期呈現上行動能，即使市場對中期趨勢仍存矛盾信號。

政策轉變與基金持倉加劇短期動能

另外兩個因素也促成了週一的劇烈反彈。首先，美國最高法院推翻特朗普對巴西商品的關稅，重新點燃了對美國市場增加糖輸出的預期。貿易壁壘的取消，理論上會通過將巴西的出口量轉向傳統需求強勁的美國，縮減全球可用供應。

第二，基金持倉數據顯示激烈的空頭回補動作。截至2月17日的交易承諾報告顯示，金融資金在紐約糖期貨與期權中建立了創紀錄的265,324張淨空頭倉位，當周增加了14,381張。如此極端的持倉狀況，在價格上漲時容易引發爆炸性空頭回補行情，迫使空方平倉，進一步推升價格。

巴西產量動態傳遞混合信號

來自巴西自身的最新產量數據，呈現出細膩的故事。巴西糖主要產區中南部地區，1月下半月產量同比下降36%，降至5,000萬噸。這一劇烈收縮反映季節性因素，但短期內支撐了價格。然而，2025-26年度累計產量截至1月仍較去年同期增加0.9%，達到4024萬噸，顯示基本趨勢仍偏向正面。

更重要的是，巴西生產商已將甘蔗的糖用比例提高。在2025/26年度，甘蔗壓榨用於糖的比例升至50.74%，高於2024/25的48.14%，顯示生產商正優先考慮糖的產出，優於乙醇等其他產品。這種產量組合的調整，可能在季末為全球市場帶來更多供應。

全球過剩預期威脅價格穩定

儘管短期內出現反彈，市場基本面仍指向持續過剩。多家預測機構對2025/26年度的結論趨於一致：

• ISO（11月17日）：預計2024/25年度赤字2.916百萬噸，2025/26年度將出現1.625百萬噸的盈餘，主要由印度、泰國和巴基斯坦產量增加推動。預計全球產量較去年同期增長3.2%，達到1.818億噸。

• Czarnikow（11月5日）：將2025/26年度盈餘預估提高至8.7百萬噸，較9月預測的7.5百萬噸有所增加。2月11日的最新評估則預測2026/27年度盈餘3.4百萬噸。

• Green Pool商品專家（1月29日）：預計2025/26年度盈餘2.74百萬噸，2026/27年度盈餘為156,000噸。

• StoneX（2月13日）：預測2025/26年度盈餘2.9百萬噸。

• USDA（12月16日）：預計2025/26年度全球產量將較去年同期增長4.6%，達到創紀錄的1.89318億噸，消費僅增長1.4%，至177.921百萬噸。

這一持續過剩的共識，曾在2月12日將價格拉低至5.25年來的最低點，正是由於市場擔憂長期供過於求的情況會壓垮價格。

主要生產國展望加強供應擔憂

USDA外國農業服務局的展望，提供了進一步的視角：

印度是最具戲劇性的產量故事。印度糖廠協會（ISMA）報告，2025-26年度10月1日至1月15日的產量達1590萬噸，同比增長22%。該協會在11月將全年預測提高至3100萬噸，較去年增長18.8%。值得注意的是，ISMA將乙醇用量預估從500萬噸下調至340萬噸，釋放出更多出口量。印度政府於2月13日批准額外50萬噸糖出口，較11月批准的150萬噸再增加，這些供應壓力正影響全球價格。

泰國，全球第三大產國、第二大出口國，預計2025/26年度產量將較去年同期增加5%，達到1050萬噸，根據泰國糖廠協會。USDA預估產量為1025萬噸，進一步施壓價格。

巴西，根據USDA預測，2025/26年度產量將較去年同期增長2.3%，達到創紀錄的4470萬噸，但一些私營顧問則預計2026/27年度產量會下降。Safras & Mercado預測，2026/27年度巴西產量將下降3.91%，至4180萬噸，出口則較去年同期下降11%，至3000萬噸。

結論

近期糖價反彈反映了由巴西貨幣升值與技術基金持倉推動的短期供應限制。然而，這一漲勢是在多家獨立預測機構預期全球過剩的背景下發生的。除非供需基本面出現實質性變化，或印度出口預期變得更為確定，市場可能將維持區間震盪。目前，巴西雷亞爾的強勢提供了戰術性支撐，但全球過剩的共識則在結構上限制了價格的進一步上升空間。