聯邦副主席傑斐遜暗示在非農就業增長放緩之際暫停降息

在2026年1月中旬發表的重要政策講話中，美國聯邦儲備委員會副主席菲利普·N·傑斐遜概述了經濟展望，暗示央行在短期內將維持利率不變。傑斐遜對非農就業趨勢及更廣泛的勞動市場動態的評估，成為他反對立即降息的主要支柱，儘管通脹持續令人擔憂。

在佛羅里達大西洋大學向美國經濟研究所和影子公開市場委員會發表講話時，傑斐遜強調，儘管經濟基本面仍然堅實，但對未來政策調整採取更謹慎的態度是合理的。他的言論有效傳達了1月28-29日FOMC會議可能不會降息的信號——這一立場受到市場參與者的廣泛預期。

經濟增長儘管面臨逆風仍保持穩定

最新數據顯示，經濟活動持續擴張，儘管部分行業出現放緩跡象。2025年第三季度實質GDP年化增長率為4.3%，較上半年明顯加快，主要由於強勁的消費支出和改善的淨出口推動。企業投資保持穩定增長，儘管住宅投資仍然困難。

展望第四季度，傑斐遜承認，政府相關的干擾可能暫時抑制了經濟活動。然而，他預計經濟在短期內將以約2%的堅實基礎增長——這一觀點支撐了他認為目前的政策立場仍然適當的判斷。

勞動市場穩定：非農就業趨勢與就業動態

非農就業人數的走向已成為聯邦儲備委員會決策的核心。每月新增就業崗位數量顯著放緩，2025年最後兩個月每月約新增5萬個非農就業崗位，較前幾年大幅放緩。這一放緩不僅反映勞動需求疲軟，也受到結構性因素影響，包括移民減少和勞動參與率下降。

2025年年底失業率升至4.4%，較前一年的4.1%有所上升，顯示出逐步惡化的跡象，引起聯儲的關注。更具指標性的是職缺與失業者比例，已降至每個求職者0.9個職缺。儘管這一水平仍顯示勞動市場運作正常，但與疫情恢復初期的極度緊張狀況相比，已經出現顯著變化。

傑斐遜強調，儘管非農就業增長放緩和失業率上升，但勞動市場尚未出現急劇惡化。裁員仍處於歷史低位，招聘則變得較為平淡。關鍵的是，他指出就業面臨的下行風險上升，是2025年末聯儲轉向降息的主要原因之一。然而，近期非農就業趨勢的穩定和勞動市場緊張度的緩和，可能降低進一步降息的緊迫性。

通脹：進展受阻，商品價格反彈

在通脹方面，傑斐遜描繪了一個較為複雜的圖景。2025年12月，消費者物價指數（CPI）同比上升2.7%，核心CPI（不包括食品和能源）為2.6%，與前一月持平。雖然這兩項指標都較2022年中期的高點大幅下降，但通脹放緩的速度明顯放慢。

傑斐遜將這一放緩部分歸因於核心CPI組成部分的分歧趨勢。住房相關的通脹（通過住房成本衡量）持續穩步下降。除住房外的服務通脹也呈下降趨勢。然而，這些進展被核心商品價格的反彈所抵消，該指標同比上升至1.4%，傑斐遜認為，部分原因是關稅上升傳導到消費者價格。

副主席維持其基線預期，即通脹將回到聯儲2%的目標，並將關稅影響視為對價格水平的暫時性、一次性衝擊，而非持續的通脹力量。這一判斷部分依賴於觀察到短期通脹預期已從2025年的高點回落，而長期預期仍基本維持在2%的目標附近。

利率保持不變：平衡雙重使命的風險

傑斐遜的風險平衡分析為維持現行政策利率提供了理論基礎。在支持2025年末實施的1.75個百分點降息的同時，他認為當前政策已處於中性利率——即貨幣政策既不刺激也不抑制經濟增長的理論水平。

從這一中性位置出發，傑斐遜表示，未來的決策需等待更多數據。2025年觀察到的非農就業增長放緩和失業風險上升，曾支持前期的寬鬆周期。然而，隨後就業數據的穩定和高於目標的通脹，反對過早進一步降息。傑斐遜強調，聯儲將根據新經濟數據和風險變化，謹慎決定何時以及多大程度進行政策調整。

儲備管理購買：新的操作框架

除了立即的政策利率決策外，傑斐遜詳細說明了聯儲實施貨幣政策的重大變革。尤其，他解釋了儲備管理購買（RPMs）的理由，該措施由FOMC於2025年12月啟動。

自2022年中以來，聯儲資產負債表縮減約2.2萬億美元，銀行儲備從充裕水平下降至“充足”範圍內。這一轉變帶來操作上的挑戰，包括在財政事件（如大型國債結算）期間，貨幣市場波動上升，因為大量國債結算吸收儲備。聯儲開始實施RPMs，以維持儲備在操作上足夠的水平。

傑斐遜強調，儲備管理購買與量化寬鬆（QE）本質上是不同的。QE在利率觸及下限時運作，旨在通過大規模購買長期證券來推低長期利率，刺激經濟；而RPMs則純粹是操作性措施，涉及購買短期國庫券，以正常化聯儲持有的期限結構，確保在壓力情況下能有效控制短期利率。

RPM的速度會根據季節性貨幣市場需求和聯儲資產負債表的變化而波動。重要的是，這些操作不影響貨幣政策立場——它們既不放鬆也不收緊政策，獨立於聯儲設定的聯邦基金利率目標。

常備回購操作：市場穩定的後盾

為進一步確保政策利率的傳導，FOMC於2025年12月取消了常備回購操作（SRPs）的總體上限。這些設施為面臨臨時融資壓力的貨幣市場參與者提供安全閥，設定隔夜借貸利率的上限。通過取消總體限制，聯儲表明其致力於提供充足的流動性，以支持有序的市場運作。

年終2025年，常備回購設施的使用增加，特別是在國債結算期間回購利率飆升時，展示了這些工具的價值，而不需要聯儲妥協其政策利率目標。

前景展望：穩定利率，逐步依賴數據

總結發言時，傑斐遜重申了他對未來經濟走向的“謹慎樂觀”描述。非農就業增長的放緩、失業率的穩定，以及顯示回歸聯儲目標跡象的高於目標的通脹，構成了當前政策立場合理的背景。

副主席的潛台詞很明確：降息時代可能暫告一段落。儘管就業面臨的下行風險仍在監控中，但近期非農就業的放緩和通脹仍高於目標，表明進一步降息可能為時過早。聯儲將持續分析每月的就業數據、物價指標和更廣泛的經濟信號，以判斷何時——如果有的話——進行進一步調整。