美債違約真的要來了？從技術層面看這個擔憂有多不靠譜

最近一段時間，社交媒體上到處是關於美債違約的論調。有人宣稱6月會出現黑天鵝事件，市場將面臨暴跌；有人聲稱6萬億美債到期將引發流動性危機。但這些預測真的成立嗎？實際上，只要稍具經濟學基礎，就不難發現這些擔憂存在多少邏輯漏洞。理解美債違約問題的關鍵，在於區分不同類型的風險，以及認識到美國政府手中掌握的多重應對機制。

違約有兩種，搞混了就被帶節奏

討論美債違約之前，必須先區分兩個根本不同的概念。許多觀點混淆了這兩種情況，導致恐慌情緒放大。

技術性違約：政治僵局的產物

第一種違約被稱為技術性違約，說白了就是賬面上還不起錢，但實質上是華盛頓政治體系內部的對立。這種情況通常發生在債務上限（debt ceiling）無法通過審批時。

想象一下家族理財的情景：三兄弟輪流當家，印鈔和刷卡的權力被分開了。當家的可以用信用卡購物，但要提升額度就得另外兩人同意。要是有人因為政策分歧而阻止批准，當家的就暫時無法還款——雖然銀行裡明明有錢。

2011年，奧巴馬政府和共和黨因為醫療改革和財政刺激政策的分歧，險些讓美國跌入技術性違約的陷阱。雙方最終達成妥協，危機才得以化解。從歷史來看，美國、日本、德國等民主制國家中，技術性違約很少真正發生，而且即便發生也不代表政府沒有還債能力，純粹是政治內耗的結果。

實質性違約：美國幾乎不可能做到

第二種才是真正意義上的違約——政府真的沒有能力償還債務。阿根廷和斯里蘭卡就經歷過這種情況。他們欠下的是用外幣（如美元、歐元）計價的外債，自己印不了這些貨幣，最終被迫違約。

美國卻完全不同。美元是由美國自己印製的。如果面臨無法償還的局面，聯邦政府完全可以通過美聯儲增加貨幣供應來償債。這就是美元作為全球儲備貨幣的特權。但這種特權也有代價——大規模印鈔導致通貨膨脹。疫情期間，美國政府的大放水政策就造成了美元的隱性貶值。

從1973年布雷頓森林體系瓦解至今，美元對黃金持續貶值。但這不是美國獨有的現象——全球各主要貨幣都在進行"貶值競賽"。誰能控制貶值速度，保持經濟競爭力，誰就能維持貨幣的國際地位。這正是美元霸權的底層邏輯。

6月到期高峯的真相被嚴重誇大了

關於"6月美債迎來6萬億到期高峯"的說法，需要仔細檢視數據。

根據美國財政部官方數據，4至6月美債到期量分別為2.36萬億、1.64萬億和1.20萬億。這三個月的到期量加總也只有5.20萬億，遠低於市場流傳的6萬億說法。

實際上，許多人犯了一個關鍵錯誤——混淆了短期國債（T-bills）的發行計畫與實際到期量。美債發行遵循"長債按計劃、短債來應急"的原則。財政部每年在1月、4月、7月、11月提前規劃未來三個月的長期債券（notes and bonds）發行計畫，基本不會輕易變動。但短期國債則不同，它們是財政部用來應對臨時赤字的工具。

當月度赤字突然增加時，財政部會快速增發短期國債。由於期限短、流動性需求靈活，即便只發行1天期的現金管理債券，只要利率略高於市場水平，資金就會源源不斷地湧入。這就像多印50元紙幣，它的面值也不會跌到49.5元。

正因為存在這套靈活的短期融資機制，美債到期量大時的衝擊遠小於預期。但這種短期手段也藏著隱患：一旦赤字持續增加，短期國債的佔比就會越來越高。這樣的結果是，未來的利息支出將高度依賴美聯儲的政策利率，而不能像長期債券那樣提前鎖定利率。一旦政府決定大量增發長期債券來改善這種結構，美債利率就會上升——2023年10月，長期債券的增發就導致10年期美債利率突破5%。

債務上限解決後，會引發流動性危機嗎？

有人擔心，一旦債務上限問題得到解決，政府將大量增發美債，這可能觸發"流動性危機"並引發市場暴跌。這種擔憂成立嗎？

美國銀行體系的準備金還很充足

美國銀行體系的超額準備金（excess reserves）目前約為7000億美元，距離觸發"錢荒"還有數千億美元的緩衝空間。以這個指標來看，美國財政部至少還能向銀行體系回補7000億資金而不引發危機。

財政部可以靈活調節發債節奏

如果市場對短期債券的需求開始下降，財政部完全可以放慢發債速度，溫和地向市場回補資金。這種主動的流動性管理能夠有效避免突發的市場震盪。

美聯儲有多重政策工具作為後盾

美聯儲已經開始放緩縮表（縮小資產負債表）的步伐，並推出了常備回購便利（Standing Repo Facility, SRF）。這個工具允許一級交易商在需要資金時，能夠輕鬆向美聯儲獲得融資，充當了市場的最後堡壘。

綜合這三個因素，流動性危機的風險其實相當有限。

支撐美元信用的根本是什麼

最後需要思考的問題是：什麼情況下美元的信用才會真正受損？

無論從歷史數據還是風險評估看，美元債仍是全球違約率最低的債券。這不是因為美國債務水平低——實際上美國債務已經逼近歷史新高。但新高本身並不令人擔憂，因為經濟增長必然伴隨著債務和貨幣供應量的增加。債務本質上就是貨幣的另一種表現形式。

只要美債以美元計價，且全球市場對美元保持信心，美國就能通過美聯儲購買債券、吸引海外資本流入等方式形成自我循環。這個循環能否持續，關鍵在於什麼？

經濟基本面決定了貨幣信用

美元能夠維持強勢地位的核心原因是美國的科技創新能力全球領先，政治體系相對穩定。一旦發生重大事件破壞了這種穩定局面，導致美國經濟面臨崩潰，美元才會被迫走上寬鬆之路，進而貶值。

2008年金融危機提供了一個清晰的案例。美國政府通過大規模印鈔應對危機，結果是歐元兌美元升值了25%。

信用評級的變化值得留意

美國的標普信用評級長期保持AAA最高等級，但由於2011年債務上限危機和近期的關稅政策不確定性，評級已降至AA+。雖然這仍高於日本的A+評級，但低於德國的AAA，這反映了國際評級機構對美國政治風險的擔憂。

政治穩定性直接影響美元表現

美元指數近期下跌的原因，歸根結底是特朗普政策帶來的政治和經濟不確定性上升，進而削弱了投資者對美元的信心。

然而，即便考慮到這些風險因素，將其推論為美國政府債務會違約，仍然過於牽強。三權分立機制依然完整運作，獨裁專制局面並未出現。在這種制度框架保護下，美國在可預見的幾十年內都不太可能出現實質性的債務違約。

短期的波動是市場的常態，但長期的上升趨勢依然存在。對投資者而言，區分短期噪音和長期信號，比被各種聳人聽聞的預測所迷惑，要理性得多。