價格改善改革的理由

隨著市場參與者、監管機構和金融媒體對「訂單流支付」模式的討論激烈，一個微妙但強大的交易披露變化有能力在不實施破壞性市場改革的情況下帶來一系列積極的結果。辯論的核心是價格改善（PI）指標，目前由經紀商/交易商計算為執行價格與最佳報價之間的差額。在允許場外交易的美國，改善幅度是以由合併交易所報告的NBBO為基準來衡量的。最佳報價之間隱藏的流動性相當可觀，不僅使經紀商能夠滿足最佳執行要求，還能將客戶訂單路由到支付最高回扣的流動性提供者。與最佳報價相比，PI很少為負數，這基本上誤導投資者，未能反映內在的交易成本。

對於散戶投資者來說，公式的一個小變化——特別是用中價取代買賣掛單的最佳買賣價——可能會導致負的價格改善，從而提高對隱藏佣金和回扣的認識。對於機構投資者來說，改變公式的可能性較低，因為非散戶訂單通常不會路由到流動性提供者。此外，機構投資者利用各種技術來控制交易成本並實現最佳執行，這些技術被稱為交易成本分析（TCA）。

TCA提供了一種通過將執行價格與其他市場參與者的價格進行基準比較來檢測低效訂單的方法，並考慮訂單規模、流動性深度、市場方向和元訂單參數。

圖表1

一個低效賣出訂單的範例，不僅穿越了價差，還突破了多個限價單簿層級，隨後迅速回復。

執行分析

在基本實施中，需要將自己的交易價格與其他參與者在預定時間間隔或預定交易量內的VWAP進行比較。這需要訪問原始格式的交易報告，以及具有精確時間戳和交易編號的公開交易數據流日誌。SIP交易數據流足以完成此任務。為了消除市場影響，將自己的交易排除在公共歷史記錄之外，以計算在預定時間窗口內的競爭者VWAP。作為時間窗口的替代方案，可以將競爭者的交易包括在內，並根據成交量參與比例調整，以達到相同或更大的交易量。

在更高級的實施中，僅對同向訂單計算競爭者VWAP。這使得用戶可以將自己的買入交易與其他參與者的買入交易進行比較。此類分析需要完整的訂單日誌，將訂單與交易關聯起來，例如NYSE綜合數據流。此類完整訂單日誌是各交易所專用的，無法從SIP獲取。

如果沒有公開交易日誌，可以使用最多1分鐘的OHLC柱狀圖作為競爭者VWAP的近似值。如果柱狀圖歷史提供VWAP參數，可以扣除自己的交易總值，重新計算競爭者VWAP，以改善比較。

表格1

執行價格與競爭者VWAP之間的差異可以匯總為每個訂單和元訂單的累計結果。

**注意：**交易分析僅適用於已完成或部分完成的訂單。取消的訂單不在範圍內。

下單分析

下單分析著眼於訂單參數（價格、數量、類型、條件、交易場所、時間）與可見流動性的特徵。此分析的目的是檢測路由延遲和訂單配置錯誤，例如超大市價單或突破多個價位的限價單。最佳下單規則可以編入規則手冊，每條規則分配一個數值分數。

範例規則：

2. 市價單規模過大。
3. 限價單規模過大（信息洩露）。
4. 限價單價格過於激進（穿越價差或以多個價格成交）。
5. 冰單在基本限價單已足夠的情況下被成交（額外費用）。
6. 交叉訂單取消（額外費用）。
7. 在另一個交易場所可見更佳價格。

對於基本的下單分析，SIP報價流已足夠。對於某些規則，可能需要專有的Level 2數據流或完整訂單日誌，以重建訂單簿。

審計與報告

這兩種類型的分析都可以用來定期生成執行質量報告。通過為每個訂單賦予元數據（如算法類型和版本、賬戶和經紀商參考等），這些報告可以定位表現不佳的交易策略，並每天降低交易成本，特別是對於高周轉率的投資組合。

> 對於買方交易台來說，TCA是優化執行的關鍵，在當今快速變化的資本市場中尤為重要。——Sergei Rodionov，Axibase CEO

為了以適用於所有OMS集成和資產類別的方式實現此目標，客戶通常需要走自建解決方案的路徑。通過將TCA功能加入到Axibase時間序列數據庫，客戶現在可以避免持續的成本，並依靠一個行業解決方案，該方案整合了最佳的下單實踐，提供多種報價/交易格式的集成，並包括支持SQL的定期報告引擎。