中金：予智譜(02513)“跑贏行業”評級 目標價688港元

智通財經APP獲悉，中金發布研報稱，預計智譜(02513)2025-2028年收入為7.2/17.5/36.7/76.7億元，CAGR為120%。該行看好公司基座模型能力迭代和Coding場景落地，對標海外頭部大模型公司估值，給予公司跑贏行業評級和688港元目標價(2028年40倍P/S，遠期折現率7%)，公司當前交易在2028年25倍P/S，較當前股價有42%的上行空間。公司是中國領先、世界一流的大模型廠商。

中金主要觀點如下：

源自清華技術成果，技術底蘊和模型能力是基石

公司成立於2019年，專注GLM系列基座模型深耕，打磨Coding、推理、Agentic等模型核心能力。最新一代基座模型GLM-5在HLE、SWE等多個基準評分中達到SOTA水準，並獲得海內外用戶廣泛好評。

模型商業價值落地，賦能千行百業

公司依托MaaS平台輸出模型能力，該行預計2023-2027年收入CAGR達130%+。API收入將成為主要增長引擎。該行估計公司至2026年初API相關ARR已接近6億元，較去年同期已有數十倍的增長。同時，公司覆蓋互聯網、軟件、芯片等千行百業，聚焦釋放模型價值賦能客戶提升生產力。

AI Coding TAM或達萬億元規模，智譜具備領先優勢

AI Coding作為AI落地最快場景，仍處於滲透早期。根據該行估算TAM將達到萬億元規模。智譜專注打磨Coding場景，具備低幻覺率、高穩定性、強大的推理及工具使用能力等核心優勢，有望在Coding場景持續領跑，並向更多企業場景延伸。

該行與市場的最大不同？

該行看好智譜的基座模型能力輸出以及在AI Coding場景的持續領跑，有望覆蓋更多海內外客群。

潛在催化劑

新一代模型發布；API及Coding ARR高增。

風險

研發進度不及預期；商業化拓展不及預期；知識產權相關風險；資金短缺風險；競爭加劇風險；數據安全風險。