新股前瞻|星源材质：營收穩增長VS盈利承壓，鋰電隔膜巨頭衝刺“A+H”仍可期？

全球領先的鋰電隔膜製造商——深圳市星源材質科技股份有限公司（300568.SZ）再度衝擊“A+H”。智通財經APP獲悉，據港交所1月30日披露，星源材質向港交所主板遞交上市申請，中信建投國際為其獨家保薦人。該公司曾於2025年7月7日遞表港交所。

根據招股書披露，星源材質本次募集資金將重點用於四大方向：一是研發固態電池相關產品、其他功能膜及新一代鋰離子電池隔膜產品；二是完善全球化產能布局，推進馬來西亞、美国等海外生產基地建設；三是投資專注於新電池隔膜材料和半導體領域的企業；四是償還海外基地貸款及補充流動資金。

全球第二大鋰離子電池隔膜製造商

據招股書，星源材質是一家鋰離子電池隔膜製造商，於2003年創立，在鋰離子電池隔膜的研發、生產和銷售方面累積逾20年的行業經驗。公司是首家實現鋰離子電池隔膜批量出口的企業，亦是中國首家及少數兼備乾法、濕法及塗覆隔膜三種生產技術的企業。

乾法隔膜是通過對聚烯烴材料進行單向或雙向拉伸，形成具有微孔結構的隔膜，該技術工藝相對簡單、成本較低，在中低端市場應用廣泛。濕法隔膜則是利用熱致相分離原理，以高沸點有機溶劑作為稀釋劑，與聚烯烴樹脂混合，經擠出、冷卻成型、雙向拉伸等工序制得，其微孔結構更均勻、孔徑更小，能有效提升電池的能量密度與循環壽命，多用於高端鋰電池。塗覆隔膜則是在乾法或濕法隔膜製成的基膜的一面或兩面塗覆陶瓷氧化鋁、PVDF黏結劑等塗覆材料，進一步改善基膜的熱穩定性、抗氧化性、黏附性及安全性。

公司在電池隔膜眾多關鍵性能指標上都表現卓越，包括厚度、孔隙率、熱收縮、透氣性和穿刺強度。公司為世界領先的鋰離子電池製造商提供服務，例如LG新能源、三星SDI、遠景動力、村田、SKOn、SAFT、寧德時代、比亞迪、國軒高科、中創新航、億維鋰能和欣旺達。

目前，公司已在中國建立六個生產基地。歐洲、東南亞及美國的海外生產基地正在建設中。在創新方面，公司已在中國、日本及瑞典建立研發中心，並計劃在東南亞及美國建立更多的研發中心。公司不斷擴展的網絡支撐廣泛客戶群，包括全球100多家領先的鋰離子電池製造商。

據弗若斯特沙利文資料，公司過去連續五年的鋰離子電池隔膜出貨量位列全球第二名，全球市場佔有率由2020年的11%增至2024年的14.4%。於2024年，集團佔據市場份額約17.1%，在中國電池隔膜市場排名第二。按出貨量計，公司於2024年在乾法隔膜市場的市場份額位居全球第一，而於濕法隔膜市場的市場份額按出貨量計位居全球第二。

營收穩定增長，產品價格承壓限制盈利空間

智通財經APP注意到，星源材質的經營狀況呈現出明顯的階段性特徵，在規模持續擴張的同時，也面臨著行業競爭加劇帶來的盈利壓力。

營收方面，2022年至2024年，公司營業收入分別為28.67億元（人民幣，下同）、29.82億元、35.06億元；2025年前九個月實現營收29.32億元，同比增長13.7%，主要得益於海外產能釋放和核心客戶訂單交付的支撐。然而，盈利水平的波動直觀反映出行業競爭加劇對公司的沖擊。2022年至2024年，公司年內利潤分別為7.48億元、5.94億元、3.71億元，呈現逐年下滑趨勢；2025年前九個月實現利潤1.41億元，同比大幅下降59.9%。盈利能力的弱化同樣體現在毛利率與淨利潤率上，2022-2024年及2025年前九個月，公司隔膜產品毛利率分別為44.8%、43.3%、28.1%和21.3%，淨利潤率則從2022年的26.1%持續下滑至2025年前九個月的4.8%。

星源材質盈利下滑一方面源於行業產能結構性過剩導致的價格競爭，直接壓縮了公司的盈利空間。以2024年為例，乾法隔膜、濕法隔膜、塗覆隔膜平均售價分別暴跌至每平方米0.35元、0.81元、1.25元，同比下降38.6%、23.6%、39.2%。雖然公司通過優化生產流程、規模效應等手段努力降低成本，但產品售價下降幅度遠超成本減少幅度，嚴重壓縮利潤空間。2025年前九個月，公司三大產品平均售價降至每平方米0.86元，同比下降6.5%。另一方面，公司海外基地建設、產能擴張帶來的折舊攤銷及財務成本增加也對利潤形成了一定壓力，2025年前九個月公司財務成本達1.53億元，同比增長47.3%。

利潤下滑對公司財務狀況產生連鎖反應。2024年經營活動產生的現金流量淨額為3.68億元，同比下降67.5%，表明公司核心業務獲取現金能力減弱；投資活動現金流淨額在報告期內持續為負，反映出公司在產能擴張、技術研發等方面的大規模投入；籌資活動現金流則顯示公司通過債務融資等方式緩解資金壓力，但也進一步加劇債務負擔。星源材質資產負債率從2022年的37.4%，一路攀升至2024年的56.9%，2025年前九個月進一步提升至60.8%。

行業增量空間犹存，多元化布局搶抓增長機遇

儘管短期面臨盈利壓力，但星源材質的長期發展前景與行業成長趨勢深度綁定，多重積極因素將為公司帶來廣闊增長空間。

據弗若斯特沙利文報告，在政府額外規定與技術進步的帶動下，預計全球電池隔膜市場出貨量規模將從2024年的277億平方米增加至2029年的841億平方米，複合年增長率為24.8%。同時，受到歐洲、美国當地產能提升及中國隔膜製造商為配合全球化鋰離子電池供應鏈而進行海外擴張等因素的影響，中國以外地區的電池隔膜出貨量佔比預計將從2024年的16%提升至2029年的34.1%，複合年增長率為45.3%。

為把握鋰電隔膜需求增長及結構性發展機遇，星源材質計劃使用部分上市募集資金用於研發固態電池相關產品、其他功能膜及新一代鋰離子電池隔膜產品。其中，固態電池相關產品方面，公司致力於系統性開發固態電池材料、固態電解質膜及半固態電解質膜。

在半導體材料領域，星源材質開發了氧化鋁、二氧化硅、勃姆石等高純度陶瓷材料，可應用於熱電半導體、陶瓷板及石英元件。公司還計劃投資專注於新電池隔膜材料和半導體領域的企業，以提升核心技術、拓寬產品組合，從而構建第二成長曲線。具體而言，公司的潛在投資目標主要包括新材料和半導體產業的製造商，並專注於擁有各自領域領先技術的製造商，從而在未來的電池隔膜和半導體材料行業中獲得競爭優勢。

短期來看，星源材質需直面行業價格競爭、盈利下滑及負債率攀升的壓力，盈利修復進度是核心關注焦點。長期而言，受益於全球新能源汽車與儲能產業的增長紅利，叠加固態電池、半導體材料等多元化布局帶來的第二成長曲線，行業增量空間為公司提供了廣闊機遇。對於投資者，星源材質的投資價值關鍵在於行業供需格局改善下的盈利彈性釋放，以及技術研發轉化、海外產能落地與訂單交付的實際進展。作為兼具全球頭部地位、技術壁壘與全球化布局的稀缺標的，其赴港上市後的市場表現值得持續關注。