台積電的毛利率能否在全球製造擴展中保持強勁？

台灣積體電路製造公司 (TSM/台積電) 正處於關鍵時刻。這家合約晶片製造商正同時在美國、日本和德國擴大晶片產能，同時保持行業內最具競爭力的獲利能力。近期的財務業績顯示公司有效應對這一挑戰，但仍有疑問：隨著海外營運規模擴大，目前的利潤率是否能持續維持。

財務表現逆轉擴張阻力

數字展現出令人振奮的故事。2025年第三季，TSM的毛利率達到59.5%，較去年同期擴展了170個基點。這一結果尤為值得注意，因為公司在全球新建製造設施上投入大量資本。營收達到331億美元，同比增長40.8%，展現出由人工智慧和先進計算應用推動的強勁需求。

管理層的第四季指引顯示對此趨勢充滿信心。公司預計毛利率在59%至61%之間，中點意味著較去年同期提升100個基點。這些數據表明，儘管海外營運成本上升帶來阻力，TSM仍在尋找壓縮成本或將成本轉嫁給客戶的方法。

海外擴張的數學

在台灣之外建廠代表著策略轉變，但也伴隨成本。台積電估計短期內毛利率將約稀釋2%，隨著外國廠房產能逐步擴大，可能擴大到3-4%。原因很簡單：發達經濟體的勞動成本高於台灣，公用事業費用也較高，且營運效率需要時間來達成。

然而，管理層寄望三個因素來縮小這一差距：營運規模、工廠自動化和政府補貼。提供激勵措施的國家——尤其是美國和歐洲國家——正有效地補貼晶片生產，以建立國內產能並降低地緣政治風險。隨著TSM在這些地點擴大產能並受益於學習曲線的改善，成本劣勢應該會縮小。

地緣政治的考量支撐著這一策略。多元化的製造足跡使TSM較少受到供應鏈中斷和地區緊張局勢的影響。對於設計2nm和A16等先進節點的客戶來說，擁有區域分散的供應商提供了保險。這也是一個關鍵的賣點，有助於支撐高價銷售。

收入成長展望與市場地位

分析師的共識預測講述著成長故事。預計2025年和2026年的營收將分別同比擴展33.7%和20.6%。這種從近期雙位數增長的適度放緩，仍反映出人工智慧驅動需求的持續力以及TSM在先進節點製造中的市場主導地位。

TSM的股價今年已上漲54.1%，超越了整體電腦與科技板塊的28.9%漲幅。從估值角度來看，該公司預測市盈率為25.06倍，低於行業平均的29.03倍。這個折價可能反映出對海外擴張中利潤率可持續性的謹慎，或者也可能是對公司執行力有信心的投資者的價值體現。

來自英特爾和GlobalFoundries的競爭壓力

TSM並非孤軍作戰。英特爾正大量投資以擴展其18A工藝(代表1.8nm技術)，該公司聲稱其性能和效率將媲美甚至超越TSM的N2產品。另一方面，GlobalFoundries則採取不同策略，專注於成熟節點，同時捕捉邊緣計算和嵌入式AI的需求。兩家競爭對手都在擴展美國和歐洲的產能，以吸引尋求供應鏈冗餘的客戶。

這些競爭動作驗證了TSM海外擴張的論點——市場正要求地理分散的製造能力。然而，也意味著TSM不能依賴無爭議的主導地位來抵消成本壓力。公司必須在技術、可靠性和成本效率方面同時競爭。

利潤率的底線

台積電近期的業績顯示，即使進行大規模海外資本投資，也能擴大營收並維持獲利能力。公司毛利率的韌性是主要亮點。這是否能持續，取決於執行力：保持技術領先、在海外晶圓廠達到規模，以及利用政府激勵來抵消較高的營運成本。

對投資者來說，關鍵指標是未來12-24個月內，美國、日本和德國設施投產後毛利率的變化。如果TSM能在面對這些阻力的情況下，將毛利率維持在58-60%，那麼其相較同行的估值折價可能會大幅縮小。然而，如果利潤率進一步壓縮超出預期，擴張論點將受到質疑。