MSTR 今年迄今下跌41%：比特幣庫存與估值過高

策略 (MSTR) 股價今年迄今已下跌41.1%，顯著落後於大盤及其加密貨幣相關同行。儘管競爭對手如 Riot Platforms (RIOT) 上漲24.5% 和 CleanSpark (CLSK) 回報5.7%，策略的落後反映出投資者對其高估值及比特幣波動敞口的擔憂。儘管如此，Coinbase Global (COIN) 在加密貨幣逆風中，仍在同期內僅小幅下跌3.1%。

估值之謎：為何MSTR能獲得溢價

當檢視公司估值指標時，市場對策略的疑慮變得更清楚。其預期未來12個月的市銷率為99.25倍——幾乎是行業平均2.92倍的34倍——顯示策略的股價在傳統標準下顯得過度。即使在專注於加密貨幣和比特幣的投資領域，競爭者的估值也更為合理：Riot Platforms為6.4倍，CleanSpark為2.86倍，Coinbase為7.91倍。

這種估值差距並非偶然。很大程度上取決於公司積極的比特幣累積策略及其以有利條件進入資本市場的能力。然而，目前MSTR的倍數與同行之間的差距，合理地引發疑問：市場是否在定價不切實際的成長預期，或是真正的長期價值創造？

比特幣庫藏作為策略的錨點

使策略與傳統軟體公司不同的是其龐大的比特幣持倉。截至2025年10月底，公司持有約640,808 BTC，市值近$71 十億——是全球最大的企業加密貨幣持倉之一。這筆庫藏資產不是被動持有，而是為股東帶來實質回報。

今年迄今，策略的比特幣持倉已升值26%，約帶來129億美元的未實現收益。公司預計2025年比特幣的年化收益率將達30%，展現出這一策略對整體回報的重大貢獻。這也說明為何公司管理層仍堅持有紀律的比特幣累積策略，儘管市場波動。

為了維持這一累積策略，策略已開發多種募資機制。在2025年第三季，公司透過多個股票發行方案籌得約51億美元的淨收益，包括普通股ATM計畫、STRK ATM計畫、STRF ATM計畫和STRD股票ATM計畫。僅在10月1日至26日，這些平台就額外籌得8,950萬美元，展現投資者的持續需求。近期的STRC股票首次公開募股進一步擴充了公司的募資工具，為未來比特幣購買提供更多資金。

軟體業務提供成長多元化

除了比特幣為核心的策略外，策略的軟體部門仍持續帶來成長與收入穩定。第三季軟體收入較去年同期成長10.9%，主要受益於公司分析平台的採用增加。更重要的是，訂閱收入年初至今激增65.4%，反映公司正朝向持續性高、毛利率高的收入來源轉型，降低了單次授權銷售的波動性。

這股軟體動能很重要，因為它解決了一個投資者的主要擔憂：過度依賴比特幣價格上漲。透過擴展分析業務，策略正建立一個更為多元的收入基礎，能在加密貨幣市場下行時提供支撐，同時仍能從比特幣升值中獲利。

2025年盈利展望：轉虧為盈的跡象

管理層對2025年的每股盈餘指引為$80 ，展現對公司前景的信心，尤其是在近期出現虧損的情況下。Zacks的共識預估2025年每股盈餘為78.04美元，較2024年的每股6.72美元虧損及過去一個月的每股15.73美元虧損，有明顯的轉折。

這一盈餘回升反映比特幣升值、軟體收入成長及營運效率的綜合作用。如果策略能達成此預期，當前的估值將更具合理性，但投資者仍應留意這些預測對比特幣價格波動的敏感度。

持有觀望：等待明朗訊號

策略呈現一個典型的風險與回報並存的情境。正面來看，持有640,808 BTC的資產、成熟的募資能力以及加速的軟體成長，提供長期支撐。比特幣收益故事——今年迄今產生129億美元——也為公司帶來了超越情緒的實質價值。

然而，41%的年初至今跌幅與99.25倍的市銷率，反映出對短期可持續性的合理擔憂。股價仍易受比特幣波動影響，且目前的估值空間較小，若2025年指引未達預期或比特幣市場降溫，錯誤的空間將更大。

對於尋求比特幣支撐策略的投資者來說，策略仍值得關注，但較高的入場點與宏觀經濟不確定性，建議等待更明確的技術或基本面信號再進場或增持。這種觀望策略能幫助投資者保留彈性，待經濟數據與比特幣市場走向更明朗時再行決策。