成本通膨與營收增長：WULF 2025年第3季飆升背後的隱藏挑戰

TeraWulf (WULF) 在2025年第三季度交出了令人矚目的數字，營收從去年同期的2580萬美元攀升至3540萬美元，成長37%，吸引了投資者的注意。然而，在表面成長故事的背後，隱藏著一個更為複雜的現實：公司的成本結構擴張速度快於營收增長，造成利潤率壓縮，值得關注。

成本壓縮問題

比特幣礦工的營運費用展現出一個警示故事，僅靠營收數字無法全面反映情況。營收成本較去年同期激增46%，達到2180萬美元，明顯超過37%的營收成長率。這種差異主要由於電力支出增加以及擴充礦機隊帶來的折舊上升，導致毛利率從去年的42%壓縮至38%。

除了直接的礦業成本外，總營運費用也從12個月前的2030萬美元攀升至3010萬美元。一般及行政費用達830萬美元，而股票激勵薪酬持續侵蝕獲利能力，因公司在行業內競爭人才。結果：淨利為530萬美元，淨利率僅15%，較去年21%的水平大幅下降。

目前比特幣價格約為87,420美元，且網路難度持續成為壓力點，TeraWulf的獲利緩衝空間似乎越來越容易受到價格波動和競爭激烈的影響。

行業同儕如何應對成本壓力

比較角度顯示，比特幣礦業行業在成本管理上採取了不同策略。Riot Platforms (RIOT) 第三季度營收為8480萬美元，但營收成本達5890萬美元，儘管規模較大，毛利率仍被壓縮至31%。營運費用升至4720萬美元，使公司進入營運虧損區域，這是一個警示，規模並不保證獲利，若成本控制失當。

Cipher Mining (CIFR) 則展現另一種情況。該公司季度營收為2980萬美元，營收成本僅為1760萬美元，毛利率達41%，超越WULF的38%。營運費用控制在1540萬美元，顯示其在營運效率方面較為緊湊，表明在相似規模下具有較佳的成本紀律。

估值差距與未來展望

TeraWulf今年以來股價上漲99.5%，遠超Zacks金融板塊11.1%的回報和金融多元服務行業11.2%的跌幅。然而，該股的12個月滯後市價淨值比為19.35倍，遠高於行業平均的2.88倍，顯示估值偏高。該股的價值得分為F，暗示可能被高估。

未來盈利展望也難以支撐目前的估值。Zacks共識預估2025年每股盈餘將虧損1.51美元，較2024年的每股虧損0.19美元有明顯惡化。預估在過去一個月內擴大了1.15美元，反映分析師的下調修正。TeraWulf目前的Zacks評級為#4（賣出），顯示基本面對利潤率壓縮趨勢和資本支出需求的擔憂。

結論

儘管TeraWulf的營收擴張展現了運營規模，但營收增長與成本膨脹之間的差距，合理引發對盈利持續性的疑問。若比特幣價格回落或競爭壓力加劇，額外的礦機擴充資本承諾可能進一步壓縮現金流，因此，嚴格的成本管理將是未來維持獲利的關鍵因素。