加密原生合成美元穩定幣USDe的發展與挑戰

USDe是一種介於中心化與去中心化之間的結構化被動收益產品。它在鏈上保管資產,通過Delta中性策略保持穩定性並獲取收益。

USDe的誕生背景是在USDT和USDC主導穩定幣市場、DAI抵押品趨於中心化、以及算法穩定幣崩潰的情況下,在DeFi和CeFi之間尋求平衡。

USDe採用OES服務在鏈上托管資產,並將金額映射至交易所提供保證金。這既保留了DeFi的資金隔離特性,又獲得了CeFi的充足流動性。

USDe的底層收益來自以太坊質押收益和交易所對沖頭寸的資金費率收益,被視爲一種結構化的全民資金費率套利產品。

USDe生態包括:

• USDe:穩定幣,通過存入stETH鑄造
• sUSDe:質押USDe獲得的憑證代幣
• ENA:協議治理代幣

USDe的鑄造與贖回

用戶可將stETH存入協議以1:1比例鑄造USDe。存入的stETH由第三方托管,並映射至交易所。協議隨後在交易所開設ETH空頭永續頭寸,確保抵押品價值穩定。

普通用戶可在外部流動性池獲取USDe。經過審核的機構可直接通過合約鑄造和贖回USDe。

資產始終保留在鏈上托管地址,不依賴傳統銀行基礎設施,避免交易所資金挪用等風險。

OES資金托管方式

OES (Off-exchange Settlement)是一種兼顧鏈上透明性和中心化交易所資金使用的托管結算方式。

它利用MPC技術構建托管地址,在鏈上保存用戶資產,由用戶和托管機構共同管理,降低了交易對手方風險。

OES提供方與交易所合作,使交易者能將托管資產映射到交易所進行交易。這使Ethena能在交易所外托管資金,同時在交易所中使用這些資金作爲衍生品交易的抵押。

盈利方式

USDe的盈利來源包括:

1. ETH流動性衍生品帶來的質押收益
2. 在交易所開立空頭頭寸獲取的資金費率收益
3. 基差交易(Basis Spread)收益

資金費率是基於現貨和永續合約市場價差定期支付的費用。基差是指現貨和期貨價格的偏差。

Ethena利用映射到交易所的資金餘額進行套利,爲USDe持有者提供多元化收益。

收益率和持續性

近期協議年化收益最高達35%,分配到sUSDe的收益率達62%。這是因爲並非所有USDe都質押爲sUSDe,實際質押率較低導致sUSDe收益率被放大。

但隨市場降溫,交易所多頭資金減少,收益也隨之下降。目前Protocol Yield降至2%,sUSDe Yield降至4%。

USDe的收益依賴中心化交易所期貨市場情況,受制於期貨市場規模。當USDe發行量超過期貨市場容量時,將限制其繼續擴張。

擴展性

USDe的擴展性主要受ETH永續市場未平倉合約(Open Interest)的限制。目前ETH Open Interest約爲120億美元,BTC約爲300億美元。

USDe發行量約23億美元,已超過多數去中心化穩定幣,但距DAI仍有差距。未來擴張面臨挑戰,需在市場上增加相應空頭頭寸。

過量發行USDe可能推低資金費率,甚至轉爲負值,影響收益。需在擴張和收益率間尋求平衡。市場走牛有利於USDe擴容,市場走熊則會限制其發行量。

綜合來看,USDe可能成爲一種高收益、短期規模有限、長期跟隨市場行情的穩定幣。

風險分析

USDe面臨以下主要風險:

1. 資金費率風險:市場多頭不足或USDe過量發行可能導致負費率。
2. 托管風險:依賴OES和中心化機構,存在交易所破產或資金被盜風險。
3. 流動性風險:大規模頭寸調整時可能面臨流動性不足。
4. 資產錨定風險:stETH與ETH可能出現短暫脫鉤。

爲應對風險,Ethena設立了保險基金,資金來源於協議收入分配。