Phần lớn mọi người hiểu lầm về thị trường dự đoán: không phải là quá mức tài chính hóa mà là tính chủ thể và khám phá chân lý

Nguồn: Jeff Park, cố vấn của Bitwise; biên dịch: 金色财经Claw

Tuần trước, hai phương tiện truyền thông Axios và More Perfect Union (MPU) đều lên tiếng giải thích cho công chúng về thị trường dự đoán. Mặc dù Dan Primack của Axios cố gắng tạo ra một nền tảng trung lập để tranh luận với người sáng lập Kalshi (dù thiên kiến của ông khá rõ ràng), nhưng Trevor Hayes của MPU lại có lập trường rõ ràng hơn, xem thị trường dự đoán như một “kẻ ung thư xã hội”.

Thành thật mà nói, tôi cảm thông phần nào với quan điểm của cả hai. Là một người có sự nghiệp gắn bó giữa Phố Wall và lĩnh vực tiền mã hóa, tôi hiểu những lo ngại ngày càng tăng của xã hội về “tăng quá mức tài chính hóa” — xu hướng này thúc đẩy một văn hóa “nghiện cá cược như một cuộc khủng hoảng y tế cộng đồng”. Nhưng đồng thời, những sai lầm phổ biến của các nhà báo này là: họ đặt ra kết luận rồi tìm kiếm “đồng phạm” theo chiều ngược lại, thường trong một câu chuyện quá đơn giản hóa, gộp chung nhiều vấn đề thành một.

Chẳng hạn, một giây trước chúng ta còn bàn về “giao dịch nội gián”, rồi ngay sau đó biến thành “sòng bạc trực tuyến”, cuối cùng quy về “nghiện cờ bạc”.

Nhưng đó chính là hiểu lầm phổ biến của đa số về thị trường dự đoán: Dù bạn nghĩ gì về những mặt trái của tài chính hóa quá mức (qua các quyền chọn 0DTE, ETF dựa trên hợp đồng hoán đổi, cổ phiếu Meme, v.v.), câu chuyện về thị trường dự đoán nên được ca ngợi như một tác nhân có “Chủ Động Cao” (High Agency), “Phát Hiện Sự Thật” (Truth Discovery) và “Quyền đạo đức phi tập trung”.

Dưới đây, tôi sẽ cố gắng phân tích sâu hơn về quan điểm này.

“Đầu tư” và “đặt cược” — ranh giới mơ hồ

Phân định “đầu tư” hay “đặt cược” hoàn toàn phụ thuộc vào việc bạn có tin rằng hành động đó mang kỳ vọng tích cực (+EV) hay không, chứ không dựa vào hệ thống là xác suất hay xác định. Nói cách khác, nó do người chơi định nghĩa, chứ không phải do trò chơi định nghĩa.

Hãy cùng xem xét. Trong bài báo của MPU, điều tôi chú ý đầu tiên là Trevor Hayes thường bắt đầu bằng câu hỏi kiểu “Vì dự đoán thị trường rõ ràng là đặt cược…”, như thể đó đã là một sự thật hiển nhiên. Giả định căn bản này cần được xem xét lại.

Trong hai mươi năm qua, xu hướng lớn nhất trong ngành tài chính là: “Ranh giới rõ ràng giữa đầu tư và đặt cược ngày càng mờ nhạt”. Xem xét các thực tế sau: 1) 60% khối lượng giao dịch cổ phiếu Mỹ là giao dịch tần suất cao (HFT), bị các tổ chức như Jane Street và Citadel độc quyền theo kiểu oligopoly; 2) Các ETF thụ động chiếm hơn 90% tổng quy mô quản lý tài sản ETF (dù chiến lược chủ động bắt đầu có phản kháng muộn); 3) Thời gian giữ trung bình của cổ phiếu Mỹ đã rút ngắn từ 9 năm vào giữa thập niên 70 xuống còn khoảng 6 tháng vào năm 2025! Trong khi đó, dưới tác động của giao dịch thuật toán, khối lượng giao dịch trung bình hàng ngày đã tăng gấp đôi trong thập kỷ qua. Thêm vào đó, còn có một xu hướng không thể chối cãi: nhà đầu tư cá nhân trong năm 2025 đã giao dịch hơn 5 nghìn tỷ USD, tăng khoảng 50% so với năm 2023.

Tuy nhiên, bạn sẽ không thấy nhiều chuyên gia lên tiếng chỉ trích “giao dịch cổ phiếu” là đặt cược. Tại sao? Bởi phần lớn mọi người đồng ý rằng chọn cổ phiếu không phải là đặt cược, vì (giả định) nó đòi hỏi kỹ năng. Đây là điểm mấu chốt: lý do tại sao “đặt cược” trở nên không công bằng trong cách mô tả là vì nó hòa lẫn “trò chơi chiến thuật” và “trò chơi dựa trên xác suất thuần túy”. Ví dụ, máy đánh bạc và poker đều được gọi là đặt cược, nhưng nhiều người cảm nhận rõ ràng sự bất công — máy đánh bạc dựa trên may rủi thuần túy với kỳ vọng âm (-EV), còn poker có thể dựa trên kỹ năng thực tế để có kỳ vọng dương (+EV).

Nói thẳng ra, định nghĩa “đầu tư” hay “đặt cược” chủ yếu phụ thuộc vào việc một người có tin rằng chiến lược đó cho phép đạt kỳ vọng dương hay không. Nó không liên quan đến bản chất của “trò chơi”, dù là xác suất thuần túy (như arbitrage giá trị rủi ro thuần túy và máy đánh bạc) hay xác suất ngẫu nhiên (như chọn cổ phiếu hay poker).

Thị trường dự đoán, giống như poker, là một trò chơi có thành phần xác suất nhưng mang tính xác định. Bạn nghĩ nó là “đặt cược” hay “đầu tư” hoàn toàn phụ thuộc vào người chơi — tức là chính bạn. Điều này phụ thuộc vào việc bạn là người có “Chủ Động Cao” (High Agency), có kỹ năng cao, hay là người có “Chủ Động Thấp”, kỹ năng thấp. Đây dẫn đến câu hỏi thứ hai: nếu chúng ta xem “đặt cược” là “đầu cơ” do người chơi điều khiển, thì thị trường này vận hành như thế nào? Ai là người cung cấp thanh khoản?

“Đầu cơ mặt trái là bảo hiểm”

Tất cả các sáng tạo tài chính ban đầu đều trông giống như đặt cược. Thị trường chứng khoán ban đầu như vậy (tràn ngập các vụ nội gián điên cuồng), thị trường hợp đồng tương lai cũng vậy (Eurodollar là công cụ nội gián chính trị đầu tiên của các quan chức chính phủ), và tất nhiên, thị trường hàng hóa hiện đại cũng vậy (nơi gần như không thể định nghĩa rõ nội gián truyền thống). Điều này chính xác vì mặt trái của đầu cơ chính là bảo hiểm. Chúng là hai mặt của cùng một đồng xu, vì đây là một trò chơi zero-sum được định nghĩa bởi chuyển giao rủi ro tổng hợp chặt chẽ. Và không phải tất cả “thông tin” đều tự nhiên sinh ra từ các doanh nghiệp tư nhân.

Điều này dẫn đến câu hỏi thường xuyên của những người phản đối thị trường dự đoán: “Có những thị trường về mặt chức năng chỉ là đầu cơ, không tạo ra giá trị xã hội, nên không nên tồn tại.” Thường thì họ lấy ví dụ về cá cược thể thao. Vì thể thao là giải trí, việc đặt cược vào giải trí được cho là hoàn toàn vô ích.

Nhưng quan điểm này sai lầm. Giải trí là tiêu dùng xã hội. Người ta còn nói rằng, giải trí là một trong những lý do chính khiến con người cảm thấy cuộc sống trọn vẹn hơn. Hơn nữa, chính giải trí là tiêu dùng kinh tế, có nghĩa là nó có một thị trường hai chiều. Ngành công nghiệp thể thao tạo ra hơn 500 tỷ USD doanh thu, và nếu tính cả các ngành phụ trợ (truyền thông, thiết bị, quần áo, thực phẩm bổ sung, v.v.), con số này ước tính vượt quá 1 nghìn tỷ USD. Lấy Nike làm ví dụ, họ trả hàng triệu USD tiền tài trợ cho các cầu thủ và đội bóng, và họ có lợi ích thực sự trong việc phân bổ vốn (và phòng ngừa rủi ro) dựa trên kết quả các trận đấu và cầu thủ. Ngày nay, xã hội bị thuyết phục rộng rãi rằng cá cược thể thao chỉ là “sòng bạc” — chỉ vì trước đây thị trường hợp pháp của liên bang chưa từng tồn tại, điều này hoàn toàn bỏ lỡ khả năng vượt xa mong đợi của thị trường dự đoán.

Các sản phẩm phái sinh hữu ích vì chúng cho phép chuyển giao rủi ro. Đây là nguyên lý cơ bản của tất cả các mô hình bảo hiểm (và chứng khoán hóa). Có bảo hiểm thì cần có người đầu cơ khác; trong thị trường minh bạch mở, không có cách nào khác. Thực tế, khi bảo hiểm thất bại, thường là do sự can thiệp của nhà nước làm méo mó giá thị trường thực. Bảo hiểm và chứng khoán hóa vẫn là những sáng tạo tài chính vĩ đại nhất để giải phóng hiệu quả vốn.

Tuy nhiên, vấn đề “sự kiện” vẫn còn đó: trong hoàn cảnh nào một sự kiện thực sự trở thành “kẻ ung thư xã hội”, chứ không phải là một dịch vụ tài chính tự nhiên hữu ích? Làm thế nào để phát triển một “phương pháp phân loại sự kiện”? Đây là lý do tôi dẫn đến điểm cuối cùng của mình.

Sự khác biệt giữa thị trường dự đoán và các sản phẩm phái sinh khác

“Thị trường dự đoán khác với các sản phẩm phái sinh khác ở hai đặc điểm: 1) Chúng chính xác (Precise), 2) Chúng có hạn cuối (Expiry).”

Để hiểu ý nghĩa này, hãy quay lại bài học “Market Maker 101”. Trong hầu hết các thị trường tài chính, sổ lệnh giới hạn trung tâm (CLOB) đóng vai trò đo lường và cung cấp thanh khoản vì tài sản thường có giá trị vĩnh viễn. Nhưng thị trường dự đoán thì khác: khi sự kiện thúc đẩy xảy ra, thanh khoản sẽ sụp đổ về zero, và không còn người mua hoặc người bán nữa. Điều này tạo ra thách thức lớn cho nhà tạo lập thị trường, vì kết quả nhị phân 0 hoặc 1 khiến giả định hedge liên tục không còn khả thi.

Quan trọng hơn, thị trường dự đoán là một thị trường dựa trên “tỷ lệ cược” (odds), chứ không phải dựa trên “giá” (price). Điều này có nghĩa là, thanh khoản của thị trường gần 50% (tương đương 2 điểm) sẽ cao hơn nhiều so với gần 98% (tương đương 2 điểm), vì các tỷ lệ cược này trả theo tỷ lệ lũy thừa theo từng điểm. Nói cách khác, thanh khoản không thể chỉ dựa vào spread để duy trì, giống như các nhà giao dịch trái phiếu cố định hiểu rõ (ví dụ, lãi suất 4% dao động 10 điểm cơ bản khác với lãi suất 0,5% dao động 10 điểm cơ bản).

Tất cả những điều này có nghĩa là, trong các thị trường có thông tin cực kỳ bất đối xứng, kết quả có thể dự đoán chính xác, các nhà tạo lập thị trường chuyên nghiệp sẽ không thể cung cấp nhiều thanh khoản. Điều này cũng giải thích vì sao giả thuyết về các nội gián kiếm lời từ thông tin nội bộ cuối cùng lại rất nhỏ. Thị trường cuối cùng sẽ quyết định người ta quan tâm đến điều gì. Đúng vậy, tôi có thông tin bí mật về việc “Jeff Park có mặc áo khoác của Bitwise trong lần ghi hình tiếp theo hay không”, nhưng khả năng thanh khoản của thị trường cho thông tin này là rất nhỏ. Phần lớn các quan điểm chống nội gián đều giả định rằng nội gián sẽ kiếm được nhiều tiền, nhưng điều này không đúng với phần lớn các thị trường. Cuối cùng, thị trường sẽ quyết định giá trị của thông tin đó. Chính vì vậy, “phương pháp phân loại sự kiện” sẽ phát triển một cách tự nhiên dựa trên cơ chế này.

Vậy tại sao: thị trường dự đoán lại hữu ích đến mức lợi ích của nó vượt xa các chi phí tiềm năng?

Tôi đã đề cập rằng chúng chính xác. Đây là một trong những phẩm chất đáng tự hào nhất của thị trường dự đoán. Trong một thế giới mà tài chính hóa quá mức khiến giá tài sản bị chi phối nhiều hơn bởi các yếu tố kỹ thuật và dòng vốn thay vì phân tích cơ bản, thị trường dự đoán nổi bật trong việc phục hồi “chênh lệch cơ bản” (Basis Risk) liên quan đến “sự thật”. Trong tương lai, nếu bạn tin rằng bạn có alpha cơ bản trong doanh thu của Tesla (Tesla vượt dự kiến), bạn nên đặt cược trên thị trường dự đoán, chứ không phải mua cổ phiếu — vì giá cổ phiếu có thể bị ảnh hưởng bởi các yếu tố ngoại lai khác và thể hiện bất thường. Nếu bạn có lợi thế trong dữ liệu phi nông nghiệp (non-farm payrolls), bạn nên đặt cược vào dữ liệu đó, chứ không phải mua bán các hợp đồng tương lai E-mini hay Eurodollar. Nói cách khác, tính chính xác cao hơn sẽ thưởng cho những khoản lợi nhuận vượt trội thực sự, nghiên cứu thực sự và kỹ năng thực sự.

Nhiều người cho rằng thị trường dự đoán là “kẻ cướp của những người thiếu hiểu biết tài chính”, giả định rằng “người chơi đặt cược sẽ thua”, do đó là một thói xấu xã hội. Nhưng thực tế, thị trường dự đoán có cơ chế công bằng nhất để thưởng cho kỹ năng của các nhà đầu tư có “Chủ Động Cao”. Thậm chí còn mạnh mẽ hơn, thị trường dự đoán không có “nhà cái” (bookmaker). Không giống như các sòng bạc ở Las Vegas sẽ loại bỏ các cao thủ có kỳ vọng dương (+EV), thị trường dự đoán chào đón tất cả.

Citadel Securities và Charles Schwab đều tuyên bố đang khám phá thị trường dự đoán. Họ có phải là “kẻ cướp của nhóm yếu thế trong nền kinh tế ‘cướp bóc’” không? Tôi nghi ngờ điều đó. Họ chỉ đơn giản là hiểu rõ hơn phần lớn mọi người về “mặt trái của đầu cơ chính là bảo hiểm”: tức là tính “độ lõm” (concavity) của bạn — chấp nhận rủi ro thụ động — chính là “độ lồi” (convexity) của tôi — phòng ngừa rủi ro chủ động.

Tại sao “bà già xám xịt” lại sợ thị trường chân thực

Đây là phần cuối cùng trong chú thích của tôi. Nếu bạn đã đọc qua những gì trên, có thể ít nhất đã bắt đầu hiểu rõ sức mạnh của thị trường dự đoán được quản lý đúng cách. Nếu chúng ta tin rằng lợi ích lớn hơn chi phí, chúng ta có thể giải quyết các vấn đề “đặt cược” và “xấu xa xã hội” bằng nhiều cách khác nhau. Tuy nhiên, có một vấn đề bạn có thể nhận ra là chúng tôi đã bỏ qua: “Còn nội gián trong các thị trường mang lợi ích công cộng lớn thì sao? Đây có phải là vấn đề tư hữu hóa lợi nhuận?”

Đây vẫn là một câu hỏi phức tạp, tôi dự định sẽ trả lời trong một bài khác. Nhưng tôi muốn để lại cho các bạn một ý tưởng, cùng với cuốn sách tôi mới đọc gần đây — “The Gray Lady Winked” của Ashley Rindsberg. Ông ghi lại hàng chục năm thất bại của các tổ chức truyền thông — từ việc Duranti đàn áp nạn đói lớn của Stalin, sự trỗi dậy kỳ quặc của Castro ở Cuba, các chiến dịch tuyên truyền về vũ khí hủy diệt hàng loạt của Iraq, đến việc hệ thống hóa việc tô vẽ sự trỗi dậy của Hitler. Trong những sự kiện này, “The Gray Lady” (tức The New York Times) luôn đứng trong trung tâm, lợi dụng quyền truy cập, ý thức hệ và cơ chế tự bảo vệ để làm mờ đi nhu cầu tìm kiếm sự thật của công chúng.

Nếu bạn đọc cuốn sách này, bạn sẽ hiểu rằng nó đã định nghĩa lại “thiên kiến truyền thông” từ cuộc tranh luận trái/phải sang một vấn đề cấu trúc thú vị hơn: Làm thế nào các tổ chức uy tín tạo ra sự đồng thuận, rồi sau đó hồi quy để tự xóa bỏ lỗi lầm của chính mình. Thực ra, điều này quay trở lại điểm bắt đầu của chúng ta: Axios và MPU đều không phải là những tác nhân không thiên vị trong lĩnh vực này. Chính vì lý do đó, bạn sẽ tiếp tục thấy nhiều chỉ trích truyền thông về thị trường dự đoán. Nhưng đừng nhầm lẫn: lý do họ không thích nó chính là lý do bạn nên ủng hộ.

Thông tin có giá trị. Điều này không có tranh cãi. Tôi cũng thường nói rằng, mặt trái của thông tin gây hiểu lầm chưa chắc đã là sự thật; mặt trái của thông tin gây hiểu lầm thực ra chính là “thông tin do nhà nước kiểm soát”.

Cuộc tranh luận này xoay quanh câu hỏi: Ai có quyền định giá, ai có quyền hưởng lợi, và tất cả những điều này đã xảy ra trước khi bạn nhìn thấy? Khi nội gián tích trữ thông tin bất đối xứng, động lực tiền bạc sẽ nhường chỗ cho quyền lực trao đổi vật chất. Thông qua việc đánh thuế sự ngu dốt của người khác, những thông tin này có thể bị biến thành vũ khí để thao túng cảm xúc hoặc phát tán thông tin sai lệch, và chính thị trường dự đoán cũng có thể bị chiếm đoạt.

Vì vậy, lý do thực sự phản đối nội gián không phải là về hiệu quả kinh tế, mà là về quyền truy cập. Thực tế, một số người dựa vào những gì họ biết để giao dịch, còn chúng ta phần còn lại dựa vào “những gì được phép biết” để giao dịch.

Khi bạn nhận ra điều này, bạn sẽ không còn cảm thấy hoài nghi về thị trường dự đoán nữa. Thay vào đó, bạn sẽ trở nên chính xác hơn về thế giới này. Đó chính là lý do tại sao tôi tin rằng, giữ thái độ lạc quan về thị trường dự đoán là một trong những giá trị dân chủ nhất mà một người có thể có.