Більшість людей неправильно розуміють прогнозні ринки: це не надмірна фіналізація, а суб'єктність і пошук істини

Джерело: Джефф Парк, консультант Bitwise; переклад: GoldFinance Claw

Минулого тижня Axios і More Perfect Union (MPU) обидві медіа-організації виступили, щоб пояснити широкій аудиторії, що таке прогнозні ринки. Хоча Dan Primack з Axios намагався створити нейтральну платформу для дебатів із засновником Kalshi (хоча його упередженість була досить прозорою), Trevor Hayes з MPU зайняв більш пряму позицію, зобразивши прогнозні ринки як «соціальну пухлину».

Чесно кажучи, я частково співчуваю обом точкам зору. Як фахівець, чиє кар’єра перебуває на перехресті Волл-стріт і криптовалют, я розумію зростаючу стурбованість суспільства щодо «надмірної фіналізації», яка сприяє культурі «гральної кризи громадського здоров’я». Але водночас, поширена помилка журналістів полягає в тому, що вони передбачають висновок і навпаки шукають «спільників», часто зводячи кілька проблем до однієї спрощеної оповідки. Минулої секунди ми ще обговорювали «інсайдерську торгівлю», а вже через мить — «онлайн-казино», і в кінцевому підсумку — «гральну залежність».

Але саме це — поширене неправильне уявлення про прогнозні ринки: незалежно від того, як ви ставитеся до недоліків надмірної фіналізації (через 0DTE опціони, ETF на базі свопів, мемні акції тощо), історія прогнозних ринків має бути прославлена як висока агентність (High Agency), пошук істини (Truth Discovery) і децентралізоване моральне право.

Нижче я спробую глибше розібрати цю точку зору.

“Інвестиції” і “гральний бізнес”: розмитий кордон

Визначення «інвестицій» чи «гри» цілком залежить від того, чи вважаєте ви цю діяльність з позитивною очікуваною цінністю (+EV), а не від системи як такої, чи вона детермінована чи випадкова. Іншими словами, це визначається гравцем, а не грою.

Розглянемо детальніше. У своїй статті для MPU я помітив, що Trevor Hayes часто починає з питання «Оскільки прогнозні ринки очевидно є азартними…», ніби це вже факт. Таке фундаментальне припущення потрібно спершу поставити під сумнів.

За останні двадцять років найбільший тренд у фінансовій сфері — це розмивання чіткої межі між «інвестиціями» і «грою». Врахуйте такі факти: 1) 60% обсягів торгів американськими акціями припадає на високочастотну торгівлю (HFT), яку монополізують такі гіганти, як Jane Street і Citadel; 2) пасивні ETF займають понад 90% активів під управлінням ETF (хоча активні стратегії починають повертатися); 3) середній термін утримання акцій у США зменшився з 9 років у середині 70-х до приблизно 6 місяців у 2025 році! Водночас, під впливом алгоритмічної торгівлі, щоденний обсяг торгів за останнє десятиліття зріс більш ніж удвічі. На цій основі є ще один нездоланний тренд: у 2025 році роздрібні інвестори здійснили торгів на понад 50 трильйонів доларів, що на 50% більше, ніж у 2023 році.

Однак ви не побачите багато експертів, які звинувачують «торгівлю акціями» у азартних іграх. Чому? Тому що більшість погоджується, що вибір акцій не є азартною грою, оскільки (передбачається) він вимагає навичок. Це ключове розуміння: слово «азартна гра» стає несправедливим у цьому контексті, оскільки воно змішує «технічну гру» і «чисту ймовірнісну гру». Наприклад, ігрові автомати та покер обидва називають азартними іграми, але багато хто інтуїтивно розуміє, що це несправедливо — ігрові автомати базуються на чистій удачі з негативною очікуваною цінністю (-EV), тоді як у покері можна застосовувати навички для отримання позитивної очікуваної цінності (+EV).

Прямо кажучи, визначення «інвестицій» і «гри» залежить від того, чи вірите ви, що ця стратегія дозволяє отримати позитивну очікувану цінність. Це не залежить від самої гри, незалежно від того, є вона детермінованою (чистий арбітраж ризик-вартості і ігрові автомати — обидві) чи випадковою (вибір акцій і покер).

Прогнозні ринки, як і покер, — це вид випадкової гри з детермінантним компонентом. Ви вважаєте їх «азартною грою» чи «інвестицією» — цілком залежить від вас. Це залежить від того, чи ви високодіяльний, висококваліфікований гравець або ж низькодіяльний, низькокваліфікований. Це підводить до другого питання: якщо ми вважаємо азартні ігри «спекуляцією, яку веде гравець», то як працюють такі ринки? І хто забезпечує ліквідність?

“Спекуляція — це інша сторона страховки”

Усі фінансові інновації спочатку здаються азартними іграми. Так було на початку фондового ринку (завалений панічною внутрішньою торгівлею), ф’ючерсних ринках (європейські долари — перший інструмент політичної «інсайдерської» торгівлі урядовців), і, звичайно, сучасних товарних ринках (де важко визначити класичну внутрішню торгівлю). Це зумовлено тим, що спекуляція — це інша сторона страховки. Вони — дві сторони однієї монети, оскільки це нульова сума, визначена через строгий синтез ризик-міграції. І не всі «інформаційні» переваги виникають природно у приватних компаній.

Це веде до наступного поширеного питання критиків прогнозних ринків: «Деякі ринки функціонують виключно як спекулятивні, і оскільки вони не створюють цінності для суспільства, їх не повинно існувати». Найчастіше цим критикують спортивні ставки. Оскільки спорт — це розвага, ставки на нього вважаються за своєю природою безплідними.

Але ця точка зору помилкова. Розвага — це суспільне споживання. Дехто навіть каже, що розвага — одна з основних причин, чому людина знаходить сенс життя. Більш того, сама розвага є економічним споживанням, що означає, що вона має двонапрямний ринок. Спортивна індустрія приносить понад 50 мільярдів доларів доходу, а з урахуванням супутніх секторів (медіа, обладнання, одяг, харчові добавки тощо) ця цифра сягає понад трильйон доларів. Візьмемо Nike: вони платять мільйони доларів за спонсорські контракти з гравцями і командами, і мають реальні економічні інтереси у тому, як розподіляється капітал (і як хеджуються ризики), базуючись на результатах спортивних подій і їхніх спортсменів. Сьогодні суспільство широко нав’язує ідею, що спортивні ставки — це просто «казино», але це — глибока помилка, оскільки легальні федеральні ринки раніше не існували, і вони відкривають неймовірні можливості прогнозних ринків.

Деривативи корисні тому, що дозволяють переносити ризики. Це основний принцип роботи всіх моделей страхування (і сек’юритизації). Мати страховку означає мати іншу сторону — спекулянта; у прозорому відкритому ринку без державного втручання немає інших варіантів. Насправді, найчастіше страховка не працює через те, що державне втручання викривляє реальні ринкові ціни. Страхування і сек’юритизація — одні з найвидатніших фінансових інновацій для підвищення капітальної ефективності.

Але проблема «події» залишається: за яких умов подія справді стає суспільною пухлиною, а не корисною фінансовою послугою? Як розробити «класифікацію подій»? Це підводить до останнього пункту.

Відмінності прогнозних ринків від інших деривативів

«Прогнозні ринки відрізняються від інших деривативів двома характеристиками: 1) Вони є точними (Precise), 2) Вони мають обмежений термін дії (Expiry).»

Щоб зрозуміти, що це означає, повернемося до курсу «Основи маркет-мейкінгу». У більшості фінансових ринків центральний ордербук (CLOB) забезпечує ліквідність, оскільки активи мають довгострокову цінність. Проте прогнозні ринки — це інше: коли каталізатор події реалізується, ліквідність раптово зникає, і немає вже покупців чи продавців. Це створює серйозні виклики для постачальників ліквідності, оскільки двонапрямний результат (0 або 1) руйнує припущення про постійне хеджування.

Ще важливіше, прогнозні ринки — це ринки, побудовані на «коефіцієнтах» (odds), а не на «цінах». Це означає, що ліквідність у межах 50% (нейтральна точка) і навколо неї — набагато вища, ніж у межах 2% або 98%, оскільки ставки навколо цих значень мають експоненційний характер. Іншими словами, ліквідність не може просто підтримуватися за рахунок спреду, і фахівці з фіксованого доходу добре розуміють цю ідею (наприклад, коливання ставки 10 базисних пунктів при 4% і при 0,5% — це зовсім різні речі).

Все це означає, що у ринках з високим рівнем інформаційної асиметрії і можливістю точного прогнозування результату, професійні маркет-мейкери навряд чи зможуть забезпечити значну ліквідність. Це також означає, що будь-які припущення про те, що внутрішні інсайдери «заробляють на внутрішній інформації», — швидше за все, перебільшення. Ринок сам визначає, що важливо для людей. Так, у мене є секретна інформація про те, чи носитиме Jeff Park наступного разу светр від Bitwise, але можливість торгувати цим дуже мала. Більшість «антиінсайдерських» теорій припускають, що внутрішні інсайдери заробляють великі гроші, але у більшості ринків це не так. В кінцевому підсумку, ринок визначає, що має значення. Так, я маю секретну інформацію про те, чи буде наступний запис Jeff Park у відео з Bitwise у светрі, але можливість торгувати цим — мінімальна. Більшість «протиінсайдерських» аргументів базуються на ідеї, що внутрішні інсайдери отримують великі прибутки, але це не відповідає дійсності у більшості випадків. Важливе тут те, що ринок сам визначає цінність інформації. Це і є «класифікація подій» у дії.

Отже, чому прогнозні ринки настільки корисні, що їх переваги перевищують потенційні витрати?

Я вже згадував, що вони — точні. Це одна з найважливіших чеснот прогнозних ринків. У світі, де надмірна фіналізація призводить до того, що ціни активів визначаються більше технічними факторами і потоками капіталу, ніж фундаментальним аналізом, прогнозні ринки особливо добре відновлюють найчистішу базисну цінність (Basis Risk). У майбутньому, якщо ви вірите, що у Tesla буде кращий за очікуванням дохід, ви маєте шанс зробити ставку саме на прогнозному ринку, а не купувати акції — адже ціна акцій може бути впливовою зовнішніми факторами і вести себе аномально. Якщо у вас є перевага у прогнозуванні даних по безробіттю, ви маєте ставити саме на ці дані, а не торгувати євро-доларом або ф’ючерсами E-mini. Іншими словами, точність краще винагороджує справжній надприбуток, справжнє дослідження і справжні навички.

Багато хто вважає, що прогнозні ринки — це спосіб пограбувати фінансову неграмотність, і тому їх слід заборонити. Але насправді, вони мають найсправедливіший механізм нагородження високодіяльних інвесторів за їхні навички. Ще важливіше, у прогнозних ринках немає «казино». На відміну від Лас-Вегаса, де високі очікувані прибутки (+EV) вигнані з ігрових залів, прогнозні ринки відкриті для всіх.

Citadel Securities і Charles Schwab вже оголосили про дослідження входу у прогнозні ринки. Вони — «злочинці, що грабують слабких у економіці»? Мої сумніви. Вони просто краще розуміють, що спекуляція — це інша сторона страховки: тобто, ваша пасивна здатність приймати ризики — це моя активна здатність хеджувати ризики.

Чому «бабуся з сірими волоссям» боїться справжніх ринків

Це підводить до останнього зауваження. Якщо ви прочитали вище, можливо, вже починаєте цінувати силу прогнозних ринків за належного регулювання. Якщо ми віримо, що їхній дохід перевищує витрати, ми можемо знайти способи вирішити «проблему азартних ігор» і «соціальних недуг». Але є одне питання, яке ви, можливо, помітили і пропустили: «Що робити з внутрішньою торгівлею у ринках із важливими суспільними інтересами? Чи це не приватизація прибутків?»

Це — складне питання, і я планую присвятити йому окрему статтю. Але я хочу залишити вам ідею і книгу, яку я недавно читав — «The Gray Lady Winked» Ешлі Ріндсберга. Вона описує десятиліття системних збоїв медіа: від придушення Сталінського голоду, дивних підйомів Кастро, пропаганди щодо масових знищень у Іраку, до систематичного замовчування підйому Гітлера. У всіх цих випадках «Грей Леді» (The New York Times) — «сірі жінки» — завжди були там, використовуючи доступ, ідеологію та інституційний захист, щоб спотворити суспільний запит на істину.

Якщо ви прочитаєте цю книгу, зрозумієте, що вона переформатовує «медіа-перекоси» з лівої/правої поляризації у більш цікаву структурну проблему: як репутаційні інститути формують консенсус і потім ретроспективно виправдовують свої помилки. Насправді, це повертає нас до початкової ідеї: Axios і MPU у цій сфері не є безсторонніми акторами. Саме з цієї причини ви й далі будете бачити багато критики прогнозних ринків у медіа. Але не помиляйтеся: їхня неприязнь — саме те, що має спонукати вас їх підтримувати.

Інформація має ціну — це беззаперечно. Я часто кажу, що протилежність дезінформації — не обов’язково правда; справжня протилежність — це «інформація під контролем держави».

Ця суперечка зводиться до питання: хто має право встановлювати ціну, хто має право отримувати прибуток і чи все це відбувається ще до того, як ви це побачите. Коли внутрішні інсайдери накопичують асиметричну інформацію, фінансовий стимул відходить на другий план перед владою. За допомогою збору податків з незнання інших, цю інформацію можна використовувати як зброю для маніпуляцій емоціями або поширення фальшивих новин, а самі прогнозні ринки — захоплювати.

Отже, справжня причина протиінсайдерської боротьби — не стільки економічна ефективність, скільки примат доступу. Фактично, є люди, які торгують на основі того, що знають, а решта — на основі того, що їм дозволено знати.

Якщо ви це зрозумієте, то не будете цинічно ставитися до прогнозних ринків. Ви просто станете більш точним у цьому світі. Саме тому я переконаний, що оптимізм щодо прогнозних ринків — один із найдемократичніших цінностей, які може мати людина.