Metaplanet ระดมทุนซื้อบิตคอยน์ด้วยเงินจาก “ราชาเกลียวมรณะโตเกียว” ก่อนที่บิตคอยน์จะขึ้น ต้องรอให้ EVO ช่วยประคองเท่านั้นหรือ?

บทความเชิงพิเศษของบลูมเบิร์กพูดถึง “ราชาเกลียวมรณะโตเกียว” โดยรายงานเกี่ยวกับนักลงทุนชาวอเมริกัน ไมเคิล‧เลิร์ช (Michael Lerch) และกองทุน EVO ที่เขาเป็นผู้กำกับดูแล ผ่านการออกใบสำคัญแสดงสิทธิการซื้อหุ้นแบบราคาการใช้สิทธิที่ปรับตามดุลยพินิจ กองทุน EVO จัดหาสภาพคล่องด้านเงินทุนที่สำคัญให้แก่ธุรกิจขนาดเล็กและขนาดกลางที่กำลังเผชิญความท้าทางทางการเงิน โดยกรณีที่เป็นตัวอย่างมากที่สุดคือ Metaplanet เวอร์ชันญี่ปุ่น หรือที่เทียบได้กับ MicroStrategy ซึ่งใช้กลไกการระดมทุนดังกล่าวเพื่อปรับยุทธศาสตร์ขององค์กรให้มุ่งสู่การสะสมสินทรัพย์บิตคอยน์ทั้งหมด บทความนี้จะวิเคราะห์อย่างเป็นกลางถึงรูปแบบการดำเนินงานในตลาดของเลิร์ช กลไกการทำงานของใบสำคัญแสดงสิทธิ และผลกระทบที่เกิดขึ้นจริงต่อการเปลี่ยนผ่านของบริษัท

ราชาเกลียวมรณะโตเกียว: การวางตำแหน่งในตลาดของไมเคิล‧เลิร์ชและกองทุน EVO

ตามรายงานของบลูมเบิร์ก นักลงทุนชาวอเมริกัน ไมเคิล‧เลิร์ช ได้เข้าสู่แวดวงการเงินของญี่ปุ่นตั้งแต่ช่วงทศวรรษ 1990 โดยอาศัยประสบการณ์การทำธุรกรรมเพื่อเก็งกำไรส่วนต่างอย่างลึกซึ้ง เขาสร้างแผนที่ทางการเงินโดยมี กองทุน EVO เป็นศูนย์กลาง กองทุนดังกล่าวมุ่งให้เงินทุนแก่บริษัทจิ๋วที่มีมูลค่าตามราคาตลาดต่ำ (micro-cap) ซึ่งไม่สามารถเข้าถึงสินเชื่อผ่านระบบธนาคารแบบดั้งเดิมได้ ในแวดวงการเงินโตเกียว การประเมินของตลาดต่อเลิร์ชมีทั้งฝ่ายที่เห็นด้วยและไม่เห็นด้วย บางมุมมองมองว่าเขาคือผู้ให้สภาพคล่องที่ช่วยประคองบริษัทที่กำลังเผชิญความเสี่ยงการถูกเพิกถอนจากตลาด ขณะที่อีกฝ่ายกลับชี้ว่า เครื่องมือการเงินที่เขาเป็นผู้บุกเบิกมักมาพร้อมการเจือจางของผู้ถือหุ้นอย่างรุนแรง จึงเรียกเขาว่า “ราชาเกลียวมรณะโตเกียว”

ข้อมูลแสดงว่า ในปี 2025 กองทุน EVO มีส่วนร่วมในการออกใบสำคัญแสดงสิทธิการซื้อหุ้นแบบราคาการใช้สิทธิที่ปรับตามดุลยพินิจในตลาดญี่ปุ่นมากกว่า 80% โดยมียอดมูลค่าตามสัญญาเกิน 1 ล้านล้านเยน (ประมาณ 6.3 พันล้านดอลลาร์สหรัฐ) ซึ่งตอกย้ำสถานะความเป็นผู้นำในตลาดเฉพาะทาง แนวโน้มนี้ยังคงดำเนินต่อไปถึงปี 2026——ตามที่เว็บไซต์ของกองทุนระบุว่า Evo ช่วงตั้งแต่ต้นปีถึงปัจจุบันได้ลงนามในข้อตกลงการระดมทุนด้วยการออกหุ้นกับบริษัทญี่ปุ่นอย่างน้อย 10 แห่ง

เลิร์ช วัยห้าสิบกว่าแล้ว ได้พัฒนา EVO ให้เป็นสำนักงานครอบครัว (family office) ที่มีธุรกิจครอบคลุมตั้งแต่ลอสแองเจลิส ฮ่องกง ไปจนถึงย่าน North Shore ที่มีชื่อเสียงในฮาวาย โดยกลุ่มบริษัทมีพนักงานราว 55 คน

รูปแบบการดำเนินงานของ EVO: อนุรักษ์ความแม่นยำในการเก็งกำไรส่วนต่าง

สไตล์ของเลิร์ชในตลาดญี่ปุ่นขึ้นชื่อเรื่องความสามารถในการรับความเสี่ยงสูงและความสามารถในการปฏิบัติการอย่างแม่นยำ ธุรกิจการเงินของเขาเป็นที่รู้จักในด้านใบสำคัญแสดงสิทธิ แต่ก็ยังให้บริการพันธบัตรแปลงสภาพและเครื่องมือการเงินอื่น ๆ โดยอาศัยประสบการณ์การเก็งกำไรส่วนต่างที่สั่งสมมาหลายสิบปี กองทุน EVO ดึงดูดบริษัทที่ต้องการเงินทุนอย่างเร่งด่วนด้วยเงื่อนไขที่แข่งขันได้มาก (เช่น ไม่คิดค่าธรรมเนียมส่วนลดในการใช้สิทธิ) อย่างไรก็ตาม การเจรจาทางธุรกิจและการดำเนินการหลังจากนั้นมีความแข็งแรงและยึดมั่นในจิตวิญญาณแห่งสัญญาอย่างเคร่งครัด และยังมีประวัติการยื่นฟ้องทางกฎหมายต่อกลุ่มลูกค้าที่ผิดนัด ในทางปฏิบัติ EVO ใช้กลไกป้องกันความเสี่ยง เช่น การยืมหลักทรัพย์ เพื่อทำ “ธุรกรรมเพื่อเก็งกำไรส่วนต่าง” เมื่อใช้สิทธิใบสำคัญแสดงสิทธิแล้วเพื่อแลกหุ้นใหม่ จะขายหุ้นอย่างรวดเร็วในตลาดรอง เพื่อทำให้กำไรถูกล็อกไว้ท่ามกลางความผันผวนของราคา ตัวอย่างเช่น หากตอนนี้ราคาหุ้นของบริษัทอยู่ที่ 400 เยน และราคาการใช้สิทธิในอนาคตอยู่ที่ 350 เยน กองทุนสามารถยืมหลักทรัพย์และขายในตลาดก่อน เพื่อทำให้กำไรถูกล็อกไว้ที่ 50 เยน (แน่นอนว่ายังต้องหักต้นทุนที่เกี่ยวข้อง) ด้วยรูปแบบปฏิบัติการด้านเงินทุนที่เน้นเก็งกำไรอย่างเป็นเหตุเป็นผลนี้ ทำให้รายได้ของกองทุนไม่ถูกผลกระทบโดยตรงอย่างแน่นอนจากปัจจัยพื้นฐานระยะยาวของบริษัทลูกค้า

กลไกการทำงานของใบสำคัญแสดงสิทธิการซื้อหุ้นแบบราคาการใช้สิทธิที่ปรับตามดุลยพินิจ

ตั้งแต่ช่วงต้นทศวรรษ 2000 เป็นต้นมา หลังจากญี่ปุ่นผ่านพ้นช่วงเศรษฐกิจซบเซาหลังฟองสบู่สินทรัพย์แตก “ใบสำคัญแสดงสิทธิการซื้อหุ้นแบบราคาการใช้สิทธิที่ปรับตามดุลยพินิจ”(Moving strike warrants) มักถูกมองว่าเป็นส่วนสำคัญของตลาดทุนหุ้นญี่ปุ่น ใบสำคัญแสดงสิทธินี้มอบสิทธิให้ผู้ถือสามารถซื้อหุ้นของบริษัทในอนาคตได้ในราคาที่บริษัทกำหนด โดยราคานั้นจะเปลี่ยนแปลงตามเวลา สิ่งที่เรียกว่าราคาการใช้สิทธิมักถูกตั้งไว้ที่ราคาปิดของวันก่อนหน้า โครงสร้างดังกล่าวมอบช่องทางเงินทุนที่รวดเร็วและยืดหยุ่นให้แก่บริษัทที่ประสบปัญหาสภาพคล่องทางการเงิน อย่างไรก็ตาม เมื่อแนวโน้มของตลาดลง ราคาการใช้สิทธิก็จะถูกปรับลงอย่างต่อเนื่อง เนื่องจากจำนวนเงินที่ระดมได้จากการออกใบสำคัญสิทธิมีจำนวนคงที่ ผู้ออกจึงต้องออกหุ้นใหม่จำนวนมากขึ้นเพื่อให้ทันกับความต้องการในการแปลงสิทธิ ซึ่งจะทำให้จำนวนหุ้นที่อยู่ในมือผู้ถือเพิ่มขึ้นอย่างรวดเร็ว ส่งผลให้เกิด “ผลกระทบจากการเจือจางสิทธิของผู้ถือหุ้นเดิม” อย่างมีนัยสำคัญต่อผู้ถือหุ้นรายเดิม ทำให้ประสิทธิภาพการใช้เงินของบริษัทถูกทดสอบอย่างหนัก

โครงสร้างการเงินแบบพึ่งพาอาศัยกันของ EVO และ Metaplanet

สิ่งที่เป็นที่รู้จักมากที่สุดสำหรับกองทุน EVO ในช่วงนี้คือความร่วมมือกับ Metaplanet ในเวอร์ชันญี่ปุ่น ซึ่งเป็นบริษัทที่คล้ายกับ MicroStrategy ด้านข้อมูลจาก Simon Gerovich ซีอีโอของ Metaplanet ระบุว่า ข้อกำหนดการทำรายการแบบ “ยอดเยี่ยม” ของ Evo ทำให้มันกลายเป็นคู่หูด้านใบสำคัญแสดงสิทธิหุ้นที่น่าสนใจที่สุดในญี่ปุ่น หลังจากโควิดบังคับให้ Metaplanet ปิดกิจการโรงแรมส่วนใหญ่ Metaplanet ได้ทำข้อตกลงใบสำคัญแสดงสิทธิร่วมกับ Evo ในช่วงต้นปี 2025 เพื่อระดมทุนในการซื้อบิตคอยน์ Metaplane t ออกใบสำคัญแสดงสิทธิหลายรอบให้กับ EVO เพื่อรับเงินจำนวนมหาศาล EVO ทำหน้าที่เสมือนแหล่งเงินทุนที่ไหลเข้าอย่างรวดเร็ว โดยให้คำมั่นว่าจะทำการใช้สิทธิตามเงื่อนไขที่กำหนดอย่างรวดเร็ว ขณะที่ Metaplanet นำเงินที่ได้ไปซื้อบิตคอยน์ กลายเป็นบริษัทจดทะเบียนในเอเชียที่ถือบิตคอยน์มากที่สุด

Metaplanet ใช้เงื่อนไขป้องกันความเสี่ยงในใบสำคัญแสดงสิทธิ เช่น mNAV ขั้นต่ำ (เทียบกับราคาปัจจุบันของหุ้นและมูลค่าที่บริษัทถือบิตคอยน์ได้) เพื่อให้แน่ใจว่าราคาที่ออกจะมี “พื้นฐาน” ที่รักษาสิทธิของผู้ถือหุ้นเดิม ทั้งสองฝ่ายยังเร่งกระบวนการป้องกันความเสี่ยงและการเติมเงินของ EVO ด้วยข้อตกลงการยืมหลักทรัพย์กับผู้ถือหุ้นรายใหญ่ โมเดลความร่วมมือนี้ทำให้ Metaplanet ระดมทุนได้มากกว่า 1 แสนล้านเยนภายในเวลาอันสั้น แต่ในขณะเดียวกัน อัตราความเร็วของการขยายเงินทุนขององค์กรก็ไปผูกติดอย่างใกล้ชิดกับจังหวะการเก็งกำไรส่วนต่างของ EVO

เป้าหมายด้านการดำเนินงานและการเงินของ Metaplanet ในการเปลี่ยนเป็นบริษัทสำรองบิตคอยน์

รูปแบบการดำเนินงานของ Metaplanet ได้เปลี่ยนไปสู่กลยุทธ์สำรองคลังสมบัติที่เน้นบิตคอยน์อย่างเต็มรูปแบบแล้ว บริษัทจะนำเงินที่ระดมได้จากใบสำคัญแสดงสิทธิไปซื้อบิตคอยน์จำนวนมาก และใช้ “ปริมาณบิตคอยน์ต่อหุ้น” (BTC per share) เป็นตัวชี้วัดทางการเงินหลัก ตรรกะของ “การเงินเพื่อเพิ่มมูลค่า” ระบุว่า ตราบใดที่อัตราการเติบโตของการถือสินทรัพย์ดิจิทัลสูงกว่าอัตราการเพิ่มจำนวนหุ้นที่เกิดจากการใช้สิทธิของใบสำคัญแสดงสิทธิ มูลค่ารวมของสินทรัพย์ก็จะเพิ่มขึ้นอย่างแท้จริง จากรายงานล่าสุดของ Metaplanet ปริมาณบิตคอยน์ต่อหุ้นของบริษัทเพิ่มจาก 0.000619 ในไตรมาส 2 ปี 2024 เป็น 0.024049 ในไตรมาส 4 ปี 2025 โดยอัตราการเพิ่มต่อไตรมาสอยู่ที่ 11.9%~309% ไม่เท่ากัน

นอกจากนี้ บริษัทได้จัดตั้งธุรกิจสร้างรายได้จากบิตคอยน์ โดยเก็บเบี้ยประกัน (premium) จากการขายออปชัน และระหว่างนั้นก็มีการทำธุรกรรมแบบ roll-up เป็นครั้งคราว เพื่อเพิ่มราคาที่ใช้สิทธิ (execution price) เพิ่มรายได้จากเบี้ยออปชัน Metaplanet เรียกสิ่งนี้ว่า “เป้าหมายการซื้อ” (targeted buy) โดยย้ำว่าเป็นอีกทางหนึ่งในการได้มาซึ่งบิตคอยน์ และสร้างกระแสเงินสดที่ค่อนข้างมั่นคงผ่านรายได้จากออปชัน

(Metaplanet ใช้รายได้จากเบี้ยออปชันบิตคอยน์เป็นแหล่งรายได้ ซ่อนวิกฤตอะไรไว้กันแน่?)

ราคาหุ้นของ Metaplanet ลดลงถึง 80% จากจุดสูงสุด ก่อนที่บิตคอยน์จะขึ้น ต้องรอพึ่ง EVO อย่างเดียวหรือ?

แต่หลังจากที่ Metaplanet ทำจุดสูงสุด 1,895 ในเดือนมิถุนายนปีที่แล้ว ราคาก็ค่อย ๆ ลดลงต่อเนื่อง โดยเฉพาะเมื่อราคาบิตคอยน์ร่วงจากจุดสูงสุด 12 แสนดอลลาร์ มาอยู่ที่ 7 หมื่นดอลลาร์ในปัจจุบัน ทำให้บริษัทการเงินที่เน้นสินทรัพย์ดิจิทัล (DAT) ระดมทุนเพื่อซื้อเหรียญได้ยาก จากภาพข้างต้นจะเห็นว่า ตั้งแต่ช่วงครึ่งหลังของปีที่แล้ว อัตราความเร็วในการซื้อเหรียญของ Metaplanet ชะลอลงมาก เมื่อเห็นเช่นนี้ จะพบว่าโมเดลแบบนี้สามารถใช้ประโยชน์จากเลเวอเรจทางการเงินได้อย่างแข็งแกร่งในตลาดขาขึ้นของบิตคอยน์ แต่ในขณะเดียวกัน ก็ผูกมูลค่าเชิงพื้นฐานของบริษัทไว้แน่นกับสินทรัพย์ที่มีความผันผวนสูง เพิ่มความไม่แน่นอนในการดำเนินงาน เมื่อราคาบิตคอยน์ไม่สามารถดึงขึ้นได้ตามแรงส่ง Metaplanet ก็อาจต้องพึ่งเงินทุนจาก EVO อย่างต่อเนื่อง

บทความนี้ Metaplanet靠「東京死亡螺旋之王」融資買幣，比特幣上漲前僅能靠 EVO 續命？ ปรากฏครั้งแรกบน 鏈新聞 ABMedia。