Двойная стратегия стейблкоина Tether: новая глава конкуренции и регулирования

Слова: Теджасвини М А

Компиляция: Блок единорог

Исходная ссылка:

Заявление: Этот текст является переработанным содержанием, читатели могут получить больше информации через оригинальную ссылку. Если автор имеет какие-либо возражения против формы переработки, пожалуйста, свяжитесь с нами, и мы внесем изменения в соответствии с требованиями автора. Переработка предназначена только для обмена информацией и не является инвестиционной рекомендацией, не отражает точку зрения и позицию У Шу.

Введение

В августе этого года Бо Хайнс (Bo Hines) ушел с поста члена Комиссии по криптовалютам при Белом доме и вскоре занял должность генерального директора нового американского подразделения Tether. Его миссия заключается в запуске USAT, стабильной монеты, соответствующей Закону GENIUS. USAT будет проходить ежемесячный аудит, его резервы будут полностью храниться в форме наличных и краткосрочных американских государственных облигаций и работать под полным контролем федеральных банков.

В то же время USDT продолжает обрабатывать более 1 триллиона долларов США транзакций в месяц, его резервы включают биткойны, золото и обеспеченные кредиты. Эти активы управляются через офшорные структуры, которые никогда не проходили полного аудита.

Одна и та же компания, два совершенно разных продукта.

Tether в прошлом году заработал 13,7 миллиарда долларов благодаря своей модели «поиск прощения, а не разрешения». В то время как Circle вышел на биржу с оценкой 7 миллиардов долларов благодаря проведению должной проверки и правильным вопросам, заданным перед развитием бизнеса.

Это объявление должно было быть праздником.

После многолетней борьбы с регулированием, проблемами прозрачности и постоянными сомнениями в поддержке резервов, Tether наконец предоставил американскому рынку то, о чем критики давно просили: полное соблюдение норм, независимый аудит, регулируемого хранителя и резервы, состоящие исключительно из наличных средств и краткосрочных государственных облигаций США.

Однако мы обнаружили, что обсуждаем регуляторный арбитраж, конкурентные преимущества, а также те приятные неловкие моменты, когда революционные технологии вступают в конфликт с установленным порядком, и все делают вид, что это всегда было частью плана.

На самом деле, если достаточно креативно подойти к корпоративной структуре, можно одновременно служить двум хозяевам.

Перед тем как углубиться в обсуждение USAT, давайте сначала рассмотрим огромные достижения Tether благодаря USDT. Рыночная капитализация токенов USDT достигает 172 миллиардов долларов, и каждый месяц на рынке криптовалют обрабатывается более 1 триллиона долларов в транзакциях. Если бы Tether была страной, она была бы 18-м крупнейшим держателем государственного долга США с общим объемом 127 миллиардов долларов в государственных облигациях.

Компания заработала 13,7 миллиарда долларов прибыли в прошлом году — не доход, а прибыль — что сделало её одной из самых прибыльных компаний, обойдя многие из 500 крупнейших компаний по версии Fortune.

Все эти достижения не были подвергнуты комплексному аудиту, комплексному регулированию или прозрачности, привычной для традиционных финансовых учреждений. Вместо этого Tether полагается на квартальные «доказательства», а не на комплексный аудит, и включает в свои резервы такие активы, как золото, биткойн и обеспеченные кредиты — эти активы не допускаются в рамках строгого регулирования стейблкоинов. Кроме того, он в основном действует через офшорные структуры в Гонконге и Британских Виргинских островах.

Это можно считать конечным примером того, что иногда можно достичь огромных успехов, полностью противореча предпочтениям регуляторов.

Появление (и проблемы) закона «GENIUS»

Затем, в июле 2025 года, был принят «Закон GENIUS», который стал первым в США комплексным регулированием стабильных монет. Внезапно на американском рынке — самом прибыльном и влиятельном криптовалютном рынке в мире — появились новые строгие правила:

100% резерв в наличных и краткосрочных государственных облигациях США (не включая биткойн, золото или обеспеченные кредиты)

Ежемесячный независимый аудит, генеральный директор и финансовый директор должны предоставить свидетельство.

Эмитенты с лицензией США и доверительные управляющие, регулируемые в США

Полное соблюдение требований по борьбе с отмыванием денег (AML) / Знай своего клиента (KYC), наличие функции заморозки

Не выплачивать проценты держателям.

Состав резервов полностью прозрачен

Посмотрите на этот список и на существующую структуру USDT, проблема очевидна. Этот закон фактически устанавливает четкую границу между «иностранными» и местными стабильными монетами в США. USDT, выпущенный сущностями Tether из Британских Виргинских островов и Гонконга, не может просто стать compliant одним нажатием кнопки. Это требует всесторонней реформы его корпоративной структуры, состава резервов и операционной модели.

Для Tether более сложной задачей является тот факт, что соблюдение Закона GENIUS требует от компании такой прозрачности, от которой она всегда уклонялась. К 2025 году Tether по-прежнему будет предоставлять квартальные «доказательства», а не полные аудиты. Около 16% активов в резерве являются запрещенными согласно Закону GENIUS: золото (3,5%), биткойн (5,4%), обеспеченные кредиты и корпоративные облигации.

Так почему бы просто не исправить USDT?

Почему был запущен совершенно новый токен, а не просто приведён USDT в соответствие с нормами?

Проще говоря, преобразовать USDT в соответствие требованиям, это как пытаться изменить катер в авианосец, пока он еще на ходу. В настоящее время USDT обслуживает 500 миллионов пользователей по всему миру, и они выбирают его, потому что он не подвержен строгому регулированию в США. Многие из этих пользователей находятся на развивающихся рынках, и когда местные банковские системы ненадежны или имеют высокие расходы, USDT предоставляет им доступ к доллару.

Если Tether внезапно введет требования KYC на уровне США для всех пользователей USDT по всему миру, функции заморозки и аудиторские протоколы, это кардинально изменит суть успеха USDT. Малый предприниматель из Бразилии, использующий USDT для обхода валютных колебаний, не хочет сталкиваться с требованиями соблюдения нормативных актов США, а криптовалютный трейдер из Юго-Восточной Азии также не нуждается в ежемесячном подтверждении от генерального директора.

Но за этим стоит еще одна более глубокая стратегическая причина: сегментация рынка. Создавая USAT, Tether может предложить американским учреждениям «высококачественный» регулируемый продукт, сохраняя при этом USDT как «глобальный стандарт» для других рынков. Это похоже на наличие одновременно роскошного бренда и бренда массового рынка — одна и та же компания предлагает разные продукты для разных клиентов.

Ценностное предложение USAT (как таковое)

Так какие функции USAT предоставляет, которые еще не предлагает USDC? Реклама Tether в этом плане кажется немного неясной.

Техническая архитектура поддерживает эту двойную стратегию. Оба токена используют платформу Hadron от Tether, что позволяет бесшовно интегрироваться с существующей инфраструктурой, сохраняя при этом регуляторную изоляцию. При наличии юридической возможности ликвидность может перемещаться между двумя системами, но соответствующий «защитный экран» обеспечивает независимую работу каждого токена в своей юрисдикции.

USAT будет выпущен Anchorage Digital Bank (федеральным лицензированным криптобанком), а резерв будет храниться Cantor Fitzgerald. Он полностью соответствует закону GENIUS, включая ежемесячные аудиты, прозрачные резервы и различные требования регулирования, ожидаемые институциональными пользователями. Под руководством бывшего советника по криптовалютам Белого дома Бо Хайнса USAT получает сильную политическую поддержку и связи в Вашингтоне.

Тем не менее, USDC от Circle уже соответствует всем этим требованиям. USDC обладает глубокой ликвидностью, зрелой интеграцией с биржами, партнерскими отношениями с учреждениями и хорошей репутацией в области регулирования. Он стал предпочтительной стейблкоином для американских учреждений.

Основное преимущество Tether заключается в том, что… эээ, это Tether. Эта компания создала крупнейшую в мире сеть распределения стейблкоинов, обладая огромной долей рынка, и ежегодно генерирует 13,7 миллиарда долларов прибыли для поддержки своего роста. Как сказал генеральный директор Паоло Ардоино: «В отличие от наших конкурентов, нам не нужно арендовать каналы распределения, мы сами их имеем.»

Tether необходимо создать ликвидность для USAT с нуля. Это означает необходимость убедить биржи листинговать USAT, привлечь маркетмейкеров для предоставления ликвидности и убедить институциональных клиентов фактически использовать его. Даже с мощной финансовой поддержкой Tether и огромной сетью распределения это не простая задача.

USDC контролирует около 25% рынка стабильных валют в мире, но доминирует на регулируемом американском рынке. USDT имеет 58% доли рынка в мире, но практически исключен из соответствующего американского рынка.

Компания делает ставку на то, что институциональным пользователям нужны альтернативные решения для обхода концентрационных рисков. Если у Circle или USDC возникнут проблемы, институциональные пользователи могут искать другие полностью регулируемые варианты. Кроме того, Tether может использовать свои существующие отношения (например, сотрудничество с Cantor Fitzgerald), чтобы предложить лучшие условия или услуги.

Недавние действия Circle подчеркивают степень жесткой конкуренции. В июне 2025 года Circle успешно вышла на рынок с блокчейном Arc, специально предназначенным для финансов со стейблкоинами, и продолжила расширять глобальные платежные каналы. Очевидно, что стратегия Circle по приоритетам регулирования принесла плоды в отношении институционального принятия.

Но USAT также обладает некоторыми преимуществами, которых не хватает USDC. По словам генерального директора Пола Ардоино, глобальная дистрибьюторская сеть Tether включает «сотни тысяч физических точек распространения», а также цифровые партнерства, такие как инвестиция в Rumble в размере 775 миллионов долларов. Эта инфраструктура создавалась более десяти лет и трудно поддается легкому копированию.

Сила Tether заключается в его глобальных связях и финансовой мощи. В первой половине 2025 года компания заработала 5,7 миллиарда долларов, что обеспечило достаточные ресурсы для создания рынка, стимулирования ликвидности и развития партнерских отношений. В отличие от конкурентов, которым необходимо “арендовать” каналы распределения, Tether располагает собственной инфраструктурой.

Основное преимущество USAT, возможно, заключается в его совместимости. Если он сможет работать с существующей инфраструктурой USDT, пользователям не придется полностью переделывать свои системы. Для разработчиков, которые уже потратили несколько месяцев на интеграцию USDT, переход на другой токен Tether будет гораздо лучше, чем начинать с нуля с совершенно другим поставщиком.

Некоторые учреждения или пользователи с высокой степенью осознания рисков могут просто стремиться держать различные регулируемые стейблкоины для диверсификации и снижения контрагентских рисков между Circle (USDC) и Tether (USDT).

Временная линия здесь имеет решающее значение. USAT планирует запустить в конце 2025 года, что означает, что Tether имеет ограниченное время для создания ликвидности, обеспечения上市 на биржах и установления отношений с маркетмейкерами. На финансовых рынках конкурентное преимущество может быть решающим, и пользователи обычно склонны выбирать уже устоявшиеся и ликвидные варианты, а не новички.

Расписание здесь имеет решающее значение. USAT планирует запуститься в конце 2025 года, что дает Tether ограниченное время, чтобы создать ликвидность, обеспечить листинг на бирже и установить отношения с маркет-мейкерами. В финансовых рынках преимущество первопроходца имеет решающее значение — пользователи, как правило, склонны выбирать зрелые и ликвидные варианты, а не новички.

Критики утверждают, что USAT по сути является «соответствующей демонстрацией» — способом, которым Tether входит на американский рынок, но это не решает проблемы прозрачности и операционной деятельности его основного бизнеса.

Эта критика имеет определенный смысл. Выбор Tether запустить USAT вместо полной легитимности USDT указывает на то, что компания придает большее значение текущей операционной гибкости, чем полной регуляторной легитимности.

С одной стороны, некоторые могут сказать, что именно так должен работать рынок. Разные группы клиентов имеют разные потребности и предпочтения в отношении риска. Американским учреждениям нужна регуляторная комплаенс и прозрачность, в то время как пользователи развивающихся рынков отдают предпочтение доступности и низким сборам. Почему одна компания не может одновременно удовлетворить оба этих сегмента рынка с помощью разных продуктов?

Заключение

Стратегия двойного стабильного монеты Tether отражает более широкие противоречия в криптоиндустрии в отношении регулирования, децентрализации и институционального принятия. Отрасль все больше сталкивается с вызовом, как сбалансировать первоначальный дух криптовалюты, не требующий разрешений, и требования регуляторного каркаса для содействия основному принятию.

USAT представляет собой ставку Tether: они могут обеспечить институциональным пользователям регулированную законность, в то время как для глобальных розничных клиентов сохраняется гибкость. Успех этой стратегии будет зависеть от исполнения, рыночной приемлемости и стабильности постоянно меняющейся регуляторной среды.

Регуляторная среда продолжает меняться. Хотя законопроект «GENIUS» предоставляет некоторую ясность, конкретные детали его реализации и правоприменения все еще не определены. Смена административных органов или изменение приоритетов регулирования могут существенно повлиять на стратегию эмитентов стейблкоинов.

Более фундаментально, USAT поднял ключевой вопрос о первоначальной сущности успеха Tether. Доминирование USDT основано на регуляторном арбитраже, который может больше не быть устойчивым? Или это отражает истинные инновации в глобальной финансовой инфраструктуре, где соблюдение правил может способствовать, а не ограничивать эти инновации?

Ответ на этот вопрос может в конечном итоге определить, является ли USAT эволюцией Tether к зрелым финансовым учреждениям или признанием фундаментальных ограничений его изначальной модели. В любом случае, запуск USAT ознаменовывает новую главу в конкуренции и регулировании стабильных монет.

Король создает второе королевство. Смогут ли они одновременно править обоими, еще предстоит увидеть.