Por que o seu Token não sobe?

Escrito por: Santiago R Santos

Compilado por: Luffy, Foresight News

Atualmente, todos na indústria de criptomoedas estão de olho nas mesmas manchetes.

Os fundos negociados em bolsa (ETF) já estão disponíveis.

Empresas reais estão integrando stablecoins

A atitude das autoridades reguladoras está cada vez mais amigável.

Não são estas tudo o que sempre sonhamos? Mas por que o preço continua baixo? Por que o Bitcoin oscila e perde ganhos ao longo do ano, enquanto o mercado de ações dos EUA subiu 15%-20%? Por que, mesmo que “as criptomoedas não sejam mais uma fraude” seja um consenso comum, as altcoins em que você acredita ainda estão em estado de prejuízo?

Vamos conversar bem sobre este assunto.

Taxa de adoção ≠ aumento de preço

Há uma suposição profundamente enraizada no Twitter das criptomoedas: “Assim que as instituições entrarem, a regulamentação for clara, o JPMorgan lançar um token… Nós vamos decolar.”

Agora, as instituições chegaram, nós fizemos as manchetes, mas as criptomoedas ainda permanecem no mesmo lugar.

No mundo dos investimentos, na verdade, há apenas uma questão central: “Esses fatores positivos já estão refletidos nos preços?”

Isto sempre foi a coisa mais difícil de julgar, mas o comportamento do mercado está a transmitir um sinal inquietante: conseguimos tudo o que queríamos, mas não conseguimos fazer o preço subir.

O mercado pode ser ineficiente? Claro que pode. Mas qual é a razão? Porque a maioria dos setores da indústria de criptomoedas já está seriamente desconectada da realidade.

1.5 trilhões de dólares em valor de mercado… afinal, por quê?

Vamos ampliar a perspectiva. O Bitcoin é uma entidade à parte; é como o ouro, sendo um símbolo de consenso perfeito. Atualmente, o valor de mercado do Bitcoin é de aproximadamente 1,9 trilhões de dólares, enquanto o valor de mercado do ouro é de cerca de 29 trilhões de dólares, o que significa que o valor de mercado do Bitcoin é inferior a 10% do ouro. Apenas do ponto de vista de ferramentas de hedge e valor de opções, sua lógica é suficientemente clara.

O valor de mercado total de todas as criptomoedas, incluindo Ethereum, Ripple, Solana e outras, é de cerca de 1,5 trilhões de dólares, mas a narrativa por trás delas é muito mais fraca.

Hoje, ninguém questiona o potencial desta tecnologia, e raras são as pessoas que acreditam que toda a indústria é uma fraude; essa fase já passou.

Mas o potencial não responde à verdadeira questão: uma indústria com apenas cerca de 40 milhões de utilizadores ativos, realmente vale a avaliação de milhares de milhões de dólares?

Entretanto, circulam rumores de que a avaliação do IPO da OpenAI está próxima de 1 trilhão de dólares, enquanto o número de seus usuários é aproximadamente 20 vezes o de todo o ecossistema cripto.

Pense bem nessa comparação. Momentos como este nos obrigam a confrontar a questão central: qual é, a partir de agora, a melhor maneira de obter exposição a criptomoedas?

Revisando a história: a resposta é “infraestrutura”. O Ethereum inicial, o Solana inicial, o DeFi inicial, esses tipos de investimento foram eficazes.

Mas e agora? A precificação desses ativos parece presumir que o uso futuro e as taxas de transação aumentarão 100 vezes. Uma precificação perfeita, mas sem margem de segurança.

O mercado não é tolo, apenas é ganancioso

Este ciclo deu-nos todas as manchetes que queríamos… mas algumas verdades também se tornaram claras:

O mercado não se importa com a sua narrativa, apenas com a diferença entre o preço e os fundamentos. Se essa diferença existir a longo prazo, o mercado acabará por deixar de ter ilusões sobre você, especialmente quando você começar a divulgar dados de receita.

As criptomoedas deixaram de ser o ativo de investimento mais popular, a inteligência artificial (IA) é que o é. O capital persegue tendências, essa é a forma como o mercado moderno opera. Atualmente, a IA é a verdadeira protagonista, enquanto as criptomoedas não são.

As empresas seguem a lógica comercial, e não a ideologia. O lançamento da stablecoin Tempo pela Stripe é um sinal de alerta. Talvez as empresas não escolham usar a infraestrutura de blockchain pública só porque ouviram no Bankless que “Ethereum é o supercomputador mundial”, elas apenas escolherão a solução que mais lhes convém.

Então, só porque Larry Fink descobriu que “as criptomoedas não são uma fraude”, a sua posição pode valorizar?

Quando os ativos estão perfeitamente precificados, uma palavra descuidada de Powell ou uma expressão sutil de Huang Renxun podem destruir toda a lógica de investimento.

Cálculo simples: Ethereum, Solana, por que o rendimento ≠ lucro?

Vamos fazer uma estimativa aproximada da situação das principais blockchains (L1). Primeiro, os rendimentos de staking (note que isso não é lucro):

Solana: Cerca de 419 milhões de SOL estão em staking, com uma taxa de retorno anual de cerca de 6%, gerando aproximadamente 25 milhões de SOL em recompensas de staking a cada ano. Com base no preço atual de cerca de 140 dólares por unidade, o valor das recompensas é de aproximadamente 3,5 bilhões de dólares por ano.

Ethereum: cerca de 33,8 milhões de ETH estão em staking, com uma taxa de rendimento anual de cerca de 4%, gerando aproximadamente 1,35 milhão de ETH em recompensas de staking por ano. Com base no preço atual de cerca de 3100 dólares por unidade, o valor das recompensas é de aproximadamente 4,2 bilhões de dólares por ano.

Alguém viu os dados de staking e disse: “Olha, os stakers podem obter rendimentos! Isso é captura de valor!”

Não, as recompensas de staking não são captura de valor. Elas são a emissão adicional de tokens, diluição, e o custo da segurança da rede, e não lucro.

O verdadeiro valor econômico = Taxas pagas pelos usuários + Gorjetas + Valor máximo extraível (MEV), que é o indicador mais próximo de “lucro” no blockchain.

Sob esta perspectiva: Ethereum gerou cerca de 2,7 bilhões de dólares em taxas de transação em 2024, liderando todas as blockchains públicas. Solana teve um desempenho de receita de rede recente superior, conseguindo centenas de milhões de dólares por trimestre.

Portanto, a situação geral do mercado atualmente é a seguinte: o valor de mercado do Ethereum é de cerca de 400 bilhões de dólares, e a receita anual de taxas + MEV é de cerca de 1-2 bilhões de dólares. Isso significa que, com base na receita do pico do ciclo, sua relação preço-vendas (nota: relação preço-vendas PS = valor de mercado total dividido pela receita principal. Quanto menor a relação preço-vendas, maior o valor de investimento das ações dessa empresa.) chega a 200-400 vezes.

A capitalização de mercado da Solana é de cerca de 750-800 bilhões de dólares, com receita anual superior a 1 bilhão de dólares. Dependendo do método de cálculo anualizado (por favor, note: não use os dados do mês de pico para estimar o ano inteiro), sua relação preço/vendas é de aproximadamente 20-60 vezes.

Estes dados não são precisos, nem precisam ser. Não estamos a submeter documentação à SEC dos EUA, apenas queremos avaliar se a valorização é razoável. E isso ainda não toca na verdadeira questão.

A verdadeira questão: isto não é uma renda contínua

Estes não são fluxos de receita estáveis e de nível empresarial. Eles são fluxos de “capital repetido” altamente cíclicos e especulativos:

Negociação de contratos perpétuos

Especulação de Memecoin

Custos de liquidação forçada

Rendimento máximo de MEV

A entrada e saída frequente de fundos de especulação de alto risco

Em mercados em alta, as taxas e o MEV disparam; em mercados em baixa, eles desaparecem instantaneamente.

Isto não é a receita recorrente de software como serviço (SaaS), é a receita de um cassino ao estilo de Las Vegas.

Você não atribuiria a uma empresa que “só lucra quando o cassino está cheio a cada 3-4 anos” um múltiplo de avaliação ao nível do Shopify. Este é um modelo de negócio diferente, que deve corresponder a múltiplos de avaliação distintos.

Regressar aos fundamentos

Em qualquer quadro lógico razoável: o Ethereum, com um valor de mercado de cerca de 400 mil milhões de dólares e uma receita anual (taxas altamente cíclicas) de apenas 1 a 2 mil milhões de dólares, não pode ser considerado um ativo de valor.

Taxa de 200-400 vezes sobre as vendas, combinada com a desaceleração do crescimento e a redistribuição de valor no ecossistema Layer2, o Ethereum não se parece com um governo federal no sistema tributário, mas sim com um “governo federal que só pode cobrar impostos a nível estadual, mas deixa que os estados (L2) fiquem com a maior parte dos ganhos”.

Acreditamos que o Ethereum é o “computador mundial”, mas o desempenho do fluxo de caixa está seriamente desalinhado com a capitalização de mercado. O Ethereum dá-me a sensação de ser como a Cisco: ocupou uma posição de liderança no início, a avaliação é irracional e pode nunca mais atingir os máximos históricos.

Em comparação, a avaliação relativa da Solana não é tão absurda; não é barata, mas não chega a ser louca. Com uma capitalização de mercado de 75 a 80 bilhões de dólares, a empresa alcançou receitas anuais de bilhões de dólares, com uma relação preço/vendas de cerca de 20 a 40 vezes. Ainda é elevada, ainda há bolhas, mas em comparação com o Ethereum, é considerada “relativamente barata”.

Vamos comparar os múltiplos de avaliação: NVIDIA, a ação de crescimento mais procurada do mundo, tem uma relação preço/lucro (nota: a relação preço/lucro é um dos indicadores mais utilizados na avaliação de ações, usado para medir a relação entre o preço da ação e a capacidade de lucro da empresa. A fórmula de cálculo é: relação preço/lucro = preço da ação / lucro por ação.) de apenas 40-45 vezes, enquanto possui:

Receita real

Taxa de lucro real

Demanda empresarial global

vendas contratuais contínuas

Um grande grupo de clientes fora dos casinos de criptomoedas (curiosidade: os mineradores de criptomoedas foram o primeiro verdadeiro motor de crescimento acelerado da Nvidia)

Reiterando: a receita da blockchain pública é cíclica “renda de casino”, e não um fluxo de caixa estável e previsível.

Em teoria, os múltiplos de avaliação dessas blockchains públicas deveriam ser inferiores aos das empresas de tecnologia, e não superiores.

Se as taxas de transação de toda a indústria não puderem mudar de “circuito de fundos especulativos” para “valor econômico real e sustentável”, então a avaliação da maioria dos ativos será reprecificada.

Ainda estamos no início… mas não é esse tipo de início.

Um dia, o preço voltará a corresponder aos fundamentos, mas esse dia ainda não chegou.

A situação atual é:

Não há fundamentos que sustentem a alta avaliação da maioria dos tokens.

Uma vez que a emissão de tokens e a arbitragem de airdrops sejam eliminadas, a capacidade de captura de valor de muitas redes deixará de existir.

A maior parte dos “lucros” está ligada às atividades especulativas de produtos de estilo cassino.

Nós construímos uma infraestrutura capaz de realizar transferências transfronteiriças em tempo real, a baixo custo e disponível 24 horas por dia… mas definimos seu melhor uso como “máquina de slot”.

Ganância a curto prazo, preguiça a longo prazo. Citando as palavras de Marc Randolph, cofundador da Netflix: “A cultura não está no que você diz, mas no que você faz.”

Quando o seu produto principal é o “Fartcoin 10x alavancagem contrato perpétuo”, não me venha falar de descentralização.

Podemos fazer melhor. Esta é a única maneira de evoluirmos de um cassino de nicho excessivamente financeirizado para uma verdadeira indústria sustentável a longo prazo.

O fim do começo

Eu não acho que isto seja o fim das criptomoedas, mas acredito que é o fim do começo.

Investimos dinheiro demais em infraestrutura, com mais de 100 bilhões de dólares afundados em projetos de blockchain pública, pontes cross-chain, Layer2 e vários tipos de infraestrutura, mas ignoramos seriamente a implantação de aplicações, o desenvolvimento de produtos e a aquisição de usuários reais.

Nós estamos sempre a gabar-nos:

Transações por segundo (TPS)

espaço de bloco

Arquitetura Rollup complexa

Mas os utilizadores não se importam com isso. Eles só se preocupam com:

Os custos são mais baixos?

A velocidade é mais rápida?

É mais conveniente usar?

Será que realmente consegue resolver os problemas deles?

Retornar ao fluxo de caixa, retornar à eficiência econômica unitária, retornar à essência: quem são os usuários? Que problema estamos resolvendo?

Onde está o verdadeiro potencial de crescimento?

Há mais de dez anos, sou um firme touro das criptomoedas, e isso nunca mudou.

Eu continuo a acreditar:

As moedas estáveis se tornarão o canal de pagamento padrão.

Infraestrutura aberta e neutra sustentará o sistema financeiro global nos bastidores.

As empresas irão adotar esta tecnologia porque está de acordo com a lógica econômica, e não com ideologias.

Mas eu não acredito que os maiores vencedores da próxima década serão as principais blockchains ou Layer2 de hoje.

A história prova que os vencedores de cada ciclo tecnológico aparecem na camada de agregação de usuários, e não na camada de infraestrutura.

A internet reduziu os custos de computação e armazenamento, mas a riqueza acabou por fluir para a Amazon, Google e Apple, aquelas empresas que utilizam serviços de infraestrutura baratos para atender bilhões de usuários.

As criptomoedas também seguirão uma lógica semelhante:

O espaço de blockchain se tornará uma mercadoria.

Os benefícios marginais da atualização da infraestrutura serão cada vez menores.

Os usuários estão sempre dispostos a pagar pela conveniência.

Os agregadores de usuários capturarão a maior parte do valor.

A maior oportunidade atual é integrar essa tecnologia em empresas já estabelecidas. Eliminar os canais financeiros da era anterior à internet e substituí-los por infraestrutura de criptomoedas, desde que consiga realmente reduzir custos e aumentar a eficiência, assim como a internet atualizou silenciosamente todas as indústrias, do varejo à industrial.

As empresas adotam a internet e software porque isso faz sentido econômico. As criptomoedas não são exceção.

Podemos esperar mais dez anos, aguardando que tudo aconteça naturalmente. Ou podemos começar a agir agora.

Atualizar a percepção

Então, para onde devemos ir? A tecnologia é viável, o potencial é enorme, ainda estamos nas fases iniciais da adoção real.

Reavaliar tudo será uma decisão sábia:

Avaliar o valor da rede com base na taxa de uso real e na qualidade das taxas, em vez de ideologia.

Nem todas as taxas são equivalentes: distinguir entre receitas contínuas e fluxos de fundos repetidos.

Os vencedores da última década não dominarão a próxima década.

Pare de ver os preços dos tokens como um placar de eficácia técnica.

Ainda estamos numa fase tão inicial que ainda consideramos o preço dos tokens como um critério para avaliar se a tecnologia está a funcionar. Mas ninguém escolheria a AWS em vez da Azure apenas porque as ações da Amazon ou da Microsoft subiram essa semana.

Podemos esperar mais dez anos para que as empresas adotem ativamente esta tecnologia. Ou podemos começar a agir agora e colocar o produto interno bruto (PIB) real na blockchain.