Um Mercado Protegido pelo Medo

Trecho

O Bitcoin opera abaixo dos principais níveis de custo base, indicando exaustão da demanda e perda de momentum. Detentores de longo prazo estão vendendo durante períodos de força, enquanto o mercado de opções adota postura defensiva, com aumento na procura por puts e volatilidade elevada, caracterizando uma fase cautelosa antes de qualquer recuperação sustentável.

Resumo Executivo

• O Bitcoin é negociado abaixo do custo base dos detentores de curto prazo e do quantil 0,85, evidenciando enfraquecimento do momentum e fadiga crescente do mercado. As tentativas frustradas de recuperar esses níveis aumentam o risco de uma consolidação prolongada.
• Detentores de longo prazo intensificaram os gastos desde julho, superando 22 mil BTC/dia, o que mostra uma realização de lucros consistente e mantém pressão sobre a estabilidade do mercado.
• O interesse em aberto atingiu novo recorde, mas o sentimento permanece negativo, com traders priorizando puts em vez de calls. Ralis de curto prazo são recebidos com hedge, não com otimismo.
• A volatilidade implícita segue elevada, enquanto a realizada se aproximou, encerrando o regime de baixa volatilidade. O posicionamento short gamma dos dealers intensifica as quedas e limita as altas.
• Dados on-chain e de opções apontam para uma fase cautelosa e de transição. A recuperação do mercado dependerá da retomada da demanda à vista e da redução da volatilidade.

O Bitcoin se afastou gradualmente do seu topo histórico recente, estabilizando-se abaixo do custo base dos detentores de curto prazo, em torno de US$ 113,1 mil. Historicamente, essa configuração costuma anteceder o início de uma fase de baixa intermediária, à medida que investidores menos resilientes capitulam.

Nesta edição, analisamos a lucratividade atual do mercado, avaliamos a magnitude e persistência dos gastos dos detentores de longo prazo e concluímos examinando o sentimento no mercado de opções para entender se a correção representa uma consolidação saudável ou sinaliza exaustão mais profunda.

Insights On-chain

Testando Convicção

Negociar próximo ao custo base dos detentores de curto prazo marca um momento crucial em que o mercado testa a convicção dos investidores que compraram próximo às máximas recentes. Historicamente, uma quebra abaixo desse nível após um novo topo histórico reduz o Percentual de Oferta em Lucro para cerca de 85%, indicando que mais de 15% da oferta está em prejuízo.

Este padrão se repete pela terceira vez neste ciclo. Caso o Bitcoin não recupere o patamar de ~US$ 113,1 mil, uma contração mais profunda pode levar uma parcela maior da oferta ao prejuízo, aumentando o estresse entre compradores recentes e potencialmente preparando terreno para uma capitulação mais ampla.

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Limiares Críticos

Para contextualizar essa configuração, é fundamental entender por que recuperar o custo base dos detentores de curto prazo é decisivo para sustentar uma tendência de alta. O modelo Supply Quantile Cost Basis oferece um panorama claro ao mapear os quantis 0,95, 0,85 e 0,75, que indicam os níveis onde 5%, 15% e 25% da oferta estão em prejuízo.

No momento, o Bitcoin está abaixo do custo base dos detentores de curto prazo (US$ 113,1 mil) e luta para se manter acima do quantil 0,85, em US$ 108,6 mil. Historicamente, a perda desse patamar sinaliza fraqueza estrutural e costuma anteceder correções mais profundas em direção ao quantil 0,75, atualmente próximo de US$ 97,5 mil.

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Demanda Esgotada

Contrair abaixo do custo base dos detentores de curto prazo e do quantil 0,85 pela terceira vez neste ciclo levanta preocupações estruturais. Do ponto de vista macro, a exaustão repetida da demanda sugere que o mercado pode precisar de uma consolidação mais longa para recuperar força.

Essa exaustão se evidencia ao observar o Volume de Gastos dos Detentores de Longo Prazo. Desde o pico do mercado em julho de 2025, esses detentores aumentaram gradualmente seus gastos, com a média móvel de 30 dias subindo de 10 mil BTC para mais de 22 mil BTC por dia. Essa distribuição persistente reflete pressão de realização de lucros por investidores experientes, fator central para a fragilidade atual do mercado.

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Após avaliar o risco de uma fase prolongada de baixa por exaustão da demanda, voltamos ao mercado de opções para analisar o sentimento de curto prazo e como os especuladores estão se posicionando diante da crescente incerteza.

Insights Off-chain

Interesse em Aberto em Alta

O interesse em aberto nas opções de Bitcoin atingiu máxima histórica e segue em expansão, marcando uma evolução estrutural no comportamento do mercado. Em vez de vender à vista, investidores recorrem cada vez mais às opções para proteger exposição ou especular sobre volatilidade. Essa mudança reduz a pressão de venda direta no spot, mas amplifica a volatilidade de curto prazo impulsionada pelo hedge dos dealers.

Com o crescimento do interesse em aberto, oscilações de preço tendem a surgir de fluxos impulsionados por delta e gamma nos mercados futuros e perpétuos. Compreender essas dinâmicas é fundamental, já que o posicionamento em opções agora dita os movimentos de curto prazo e amplifica reações a catalisadores macro e on-chain.

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Mudança no Regime de Volatilidade

Após o evento de liquidação no dia 10, o cenário de volatilidade mudou. A volatilidade implícita (IV) agora está em torno de 48 nos diferentes vencimentos, contra 36–43 há duas semanas. O mercado ainda não absorveu totalmente o choque; os formadores de mercado permanecem cautelosos e não vendem volatilidade a preços baixos.

A volatilidade realizada de 30 dias está em 44,1%, enquanto a de 10 dias está em 27,9%. À medida que a volatilidade realizada diminui, espera-se que a IV acompanhe e normalize nas próximas semanas. Por ora, a volatilidade segue elevada, mas parece mais uma reprecificação de curto prazo do que o início de um regime de alta volatilidade sustentada.

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Aumento do Skew de Put

O skew para puts aumentou de forma consistente nas últimas duas semanas. O pico de liquidação elevou o skew de put, e após uma breve reversão, a curva se estabilizou em patamares mais altos, indicando que puts seguem mais valorizadas que calls.

Na última semana, o vencimento de 1 semana foi volátil, mas permaneceu em zona de alta incerteza, enquanto os demais vencimentos avançaram 2–3 pontos de volatilidade em direção às puts. Esse alargamento entre tenors indica que a cautela se espalha por toda a curva.

Essa estrutura mostra um mercado disposto a pagar por proteção contra quedas, mantendo exposição limitada ao potencial de alta, equilibrando o temor de curto prazo com confiança de longo prazo. O rali de terça-feira (21 de outubro) ilustrou essa sensibilidade, já que os prêmios de put foram reduzidos pela metade em poucas horas, evidenciando o nervosismo do sentimento.

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Mudança no Prêmio de Risco

O Prêmio de Risco de Volatilidade de 1 Mês—a diferença entre volatilidade implícita e realizada—ficou negativo. Por meses, a volatilidade implícita permaneceu alta enquanto os movimentos realizados eram contidos, favorecendo traders short-vol com carry constante.

Agora, a volatilidade realizada igualou a implícita, eliminando essa vantagem. Isso encerra o regime de calmaria: vendedores de volatilidade não podem mais contar com renda passiva e precisam fazer hedge ativo em condições mais voláteis. O mercado passou de complacência para um ambiente mais dinâmico e reativo, onde posições short gamma enfrentam pressão diante do retorno das oscilações reais de preço.

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Fluxos Defensivos Persistem

Para analisar o curtíssimo prazo, ampliamos para as últimas 24 horas e observamos como o posicionamento em opções reagiu ao último rali. Apesar do avanço de 6% de US$ 107,5 mil para US$ 113,9 mil, houve pouca compra de calls. Em vez disso, traders aumentaram a exposição em puts, travando níveis de preço mais altos.

Esse posicionamento deixa dealers short gamma na queda e long gamma na alta, o que normalmente limita ralis e acelera quedas, dinâmica que seguirá atuando como obstáculo até novo ajuste de posicionamento.

Prêmios Contam a História

Os dados agregados de prêmios da Glassnode confirmam esse padrão quando analisados por strike. Na call de US$ 120 mil, os prêmios vendidos subiram junto com o preço; traders limitam o avanço e vendem volatilidade na força que consideram passageira. Buscadores de rendimento de curto prazo aproveitam picos de volatilidade implícita para vender calls nos ralis, em vez de buscar upside.

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Analisando o prêmio da put de US$ 105 mil, o padrão se inverte, confirmando a tese. Com a alta do preço, os prêmios líquidos da put de US$ 105 mil aumentaram. Traders preferem pagar por proteção contra quedas do que buscar convexidade de alta. O rali recente foi recebido com hedge, não com convicção.

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Conclusão

A recente correção do Bitcoin abaixo do custo base dos detentores de curto prazo (US$ 113,1 mil) e do quantil 0,85 (US$ 108,6 mil) evidencia exaustão da demanda, com o mercado enfrentando dificuldade para atrair novos fluxos enquanto detentores de longo prazo seguem distribuindo. Essa fadiga estrutural sugere que a rede pode precisar de uma consolidação mais longa para recuperar confiança e absorver a oferta gasta.

O mercado de opções reflete esse tom cauteloso. Apesar do interesse em aberto em máximas históricas, o posicionamento segue defensivo; o skew de put permanece elevado, vendedores de volatilidade estão sob pressão e ralis de curto prazo são recebidos com hedge, não otimismo. Esses sinais apontam para um mercado em transição: a exuberância diminuiu, o apetite por risco está contido e a recuperação dependerá da retomada da demanda à vista e do controle dos fluxos de volatilidade.

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