行業黃昏時刻,信徒何去何從

加密行業今年似乎面臨着黃昏時刻:從Luna崩潰到3AC爆倉,再到FTX帝國坍塌,一連串負面事件讓行業發展蒙上陰影。

面對多事之秋,盲目堅持信仰並非明智之選。如何從這些事件中吸取經驗,對行業未來做出合理判斷更爲重要。

近期某公司舉辦的私享會上,多位資深從業者就FTX事件等話題分享了看法,涵蓋了多次黑天鵝事件的關聯解讀、中心化機構決策過程的變化、未來行情發展等內容,值得我們借鑑思考。

以下是會上某位高管的精彩觀點整理:

三大黑天鵝事件攪動交易所黃昏

2022年,加密貨幣行業面臨重大轉折。Luna、3AC和FTX三場大型黑天鵝事件,破壞力和影響遠超往年。追溯源頭,危機早已埋下伏筆:FTX事件可追溯到Luna崩潰,近期爆出的內部資料也印證FTX許多虧空源自更早時期。

Luna快速崩潰是典型龐氏騙局:市場異常引發快速擠兌,百億美元市值瞬間蒸發。許多中心化機構對市場預期準備不足,導致風險敞口過大,如3AC從風險中性的對沖基金變成單邊賭徒。

6月,大量機構持有不對稱頭寸,高槓杆做多比特幣和以太坊,盲信某些固定點位不會被突破,導致機構間互相借貸,引發3AC事件。9月以太坊合並後市場出現回暖跡象,但意外事件又引發FTX崩塌。

FTX事件從某交易所角度看可能只是正常商業競爭,針對競爭對手融資的狙擊。但意外引發市場恐慌,Sam的財務窟窿被揭露,導致快速擠兌,FTX商業帝國迅速崩塌。

這三次大型黑天鵝事件中,一些常被忽視的重要點值得深思:

1. 機構也可能破產。尤其西方大型機構,2017年後大量機構用戶湧入,行業與美股高度關聯。對散戶而言這些機構很神祕,帶來大量資金和能力。但今年事件顯示,北美許多機構對風險管理和加密世界認知存在誤區,導致連鎖反應。結論是,機構可能破產重組,機構間無抵押授信傳遞性極強。

2. 量化和做市商團隊在極端行情下也會大量損失。市場急漲急跌,尤其下跌時充滿對機構不信任,導致資金外逃,流動性嚴重不足。做市團隊被動將高流動性資產變成低流動性資產,面臨鎖死無法提現。多輪黑天鵝中,多個此類團隊受影響。

3. 資管團隊也面臨衝擊。需要在市場上尋找低風險收益提供給投資者。實現α收益主要通過借貸和通證發行。前者借出市場流動性產生收益,後者通過共識機制、ICO和DeFi挖礦等發行通證。資管團隊積累大量借貸資產和衍生品,機構暴雷時將產生連鎖反應,在極端行情中面臨衝擊。

這讓人聯想到傳統金融市場。加密市場10多年走完傳統金融200多年歷程,既有優秀案例,也重演傳統金融問題。如FTX事件中出現大量掏空商業借貸行爲,直指中心化機構操作問題。

FTX事件基本標志中心化交易所黃昏到來。全球對加密尤其CEX的不透明性及可能引發的連鎖反應極度恐慌。數據顯示過去一月鏈上有大量用戶轉移資產。

在黃昏前,私鑰在與人性的戰爭中敗下陣來:

加密世界底層資產所有權雖通過私鑰保證,但過去10年發展中,中心化交易所缺乏合理第三方托管機構幫助用戶和交易所管理資產,對抗交易所管理者人性問題,導致交易所始終有機會觸碰用戶資產。

FTX事件中,人性影響早有跡可循。Sam一直閒不下來,經常熬夜加班,不允許自己和錢閒置,DeFi Summer期間經常從交易所熱錢包轉出巨額資產去各種DeFi協議衝頭礦。

當人性渴求更多機會,也難擋更多誘惑。大量用戶資產放在交易所熱錢包,使用資產獲取無(低)風險收益似乎順理成章;從Staking到DeFi挖礦,再到投早期一級市場項目,當收益越來越大,挪用可能愈演愈烈。

黑天鵝事件給行業帶來巨大衝擊,啓示也不言而喻:對監管和大機構而言應向傳統金融學習,找到合適方式,讓CEX不再由一個實體同時承擔交易所、券商、第三方托管三種角色;同時需要技術手段,讓第三方托管和交易行爲本身獨立,做到利益無關。必要時甚至可讓監管介入。

而在CEX之外,其他中心化機構面臨行業巨變,或許也需要做出改變。

中心化機構,從"大而不倒"到重建之路

黑天鵝不僅衝擊CEX,也波及相關中心化機構。它們被危機波及,很大原因是忽視了交易對手方(尤其CEX)風險。"大而不倒"是對FTX的印象。這是第二次聽到這個概念:11月初某些羣聊裏,大多數人認爲FTX"大而不倒"。

第一次則是SuZhu親口說:"Luna大而不倒,倒下會有人救。"

5月,Luna倒了。

11月,輪到FTX。

傳統金融世界有最後貸款人。大型金融機構發生劇烈事件時,往往有第三方組織甚至政府背書機構進行破產重組,降低風險影響。很遺憾,加密世界沒有。由於底層透明,大家會用各種技術手段分析鏈上數據,導致潰敗發生得非常快。一點蛛絲馬跡,一陣兵荒馬亂。

這是把雙刃劍,利弊並存。

好處是加速不良泡沫爆破,讓不該發生的事情快速消亡;壞處是幾乎不留機會窗口給不敏感的投資者。

在這樣的市場發展中,我們維持之前判斷:FTX事件基本標志中心化交易所黃昏到來,未來它們會逐步退化爲連接法幣世界和加密世界的橋梁角色,並通過傳統方式解決KYC和入金等問題。

比起傳統方式,我們更看好鏈上更加公開透明的操作手法。早在2012年,社區就有關於鏈上金融的討論,但當時受限於技術和性能,缺乏合適承載手段。隨着區塊鏈性能和底層私鑰管理技術發展,鏈上去中心化金融,包括去中心化衍生品交易所也會逐步興起。

遊戲來到下半場,中心化機構需要在危機餘震中重建。重建基石仍是掌握資產所有權。

因此在手段上,使用目前火熱的基於MPC的錢包技術方案與交易所交互是不錯選擇。掌握大型機構自身資產所有權,然後通過第三方協管和交易所協籤進行資產安全轉移和交易,只讓交易發生在很短時間窗口,盡可能降低對手方風險和第三方引發的連鎖反應。

去中心化金融,危難中尋找轉機

當CEX和中心化機構深受其害,DeFi情況會更好嗎?

隨着加密世界大量資金外溢,以及宏觀環境面臨加息,DeFi正面臨較大衝擊:整體收益率目前還不如美國國債。此外,投資DeFi還要關注智能合約安全風險。綜合考慮風險和收益,DeFi目前情況在成熟投資人眼中並不樂觀。

在偏悲觀大環境下,市場仍在醞釀創新。

例如圍繞金融衍生品的去中心化交易所逐漸出現,關於固定收益策略的創新也在快速迭代。隨着公鏈性能問題逐漸解決,我們樂觀認爲整個DeFi交互方式和可能實現的形態也會進行新的迭代。

但這種更新迭代並非一蹴而就,當前市場仍處微妙階段:黑天鵝事件導致加密做市商遭受損失,整個市場流動性嚴重不足,同時意味着市場操縱極端情況時有發生。

早期流動性較好的資產,現在很容易被操縱;一旦價格操縱發生,由於DeFi協議間存在大量組合,會導致很多實體莫名其妙受到第三方通證價格波動影響,在躺槍中導致自己也出現負債。

在這樣市場環境下,相應投資操作可能會變得保守。

我們目前更偏好尋找穩健投資方式,通過Staking獲得新的資產增量。同時,內部也開發了名爲Argus的系統,用以實時監測各種鏈上異常情況,通過(半)自動方式提高整體操作效率。當行業資深人士對DeFi逐漸持謹慎樂觀態度,我們也好奇整個市場將在何時迎來轉機。

市場反轉,內外因缺一不可

沒人會一直享受危機。相反,我們都在期盼轉機。但要預判風向何時會變,還得弄明白風從哪裏來。

上一輪市場波動,大概率源自2017年傳統投資者進入。由於他們攜帶資產體量較大,加之宏觀環境寬松,共同造就一輪火熱。目前,也許等到降息到一定程度才會重新有熱錢流入加密時,熊市才會迎來反轉。

此外,之前粗略估算,整個加密行業包括礦機和從業者每天總成本在數千萬到一億美元之間;而目前鏈上資金流動情況顯示,日資金流入遠不及估算花費成本,因此整個市場仍處存量博弈階段。

流動性收緊,加之存量博弈,行業內外不佳大環境可視爲市場未能反轉的外因。而加密行業能夠向上的內因,則來自殺手級應用爆發帶來的增長點。

自上一輪牛市多個敘事逐漸沉寂後,目前行業內仍未明確看到新增長點。當ZK等二層網路逐漸推出時,我們隱約感覺到新技術帶來的變化,公鏈性能更進一步,但實際上仍未看到明確殺手級應用;反映到用戶層面,我們仍不清楚讓大規模普通用戶資產流入加密世界的應用形態到底是什麼。因此,熊市結束有兩個先決條件:一是外部宏觀環境加息的解除,二是找到下一個新的殺手級應用爆發的增長點。

但需注意,市場趨勢反轉也需要與加密行業內固有周期匹配。考慮今年9月以太坊合並事件,以及2024年比特幣即將迎來的下一輪減半,前者已經發生,而後者從行業視角看也並不遙遠。在這個週期中,留給行業內應用突破和敘事爆發的時間實際上已經並不多了。

如果外部宏觀環境和內部創新節奏沒有跟上,那麼圈內4年一個週期的既有認識也可能被打破,熊市是否會跨週期變得更漫長,還有待觀察和學習。當讓市場反轉的內外因缺一不可時,我們也應當逐步積累耐心,並且適時調整自己的投資策略和期望,以面對更多不確定性。

事情從來就不會一帆風順,惟願每一個加密行業的參與者,做一個踏實的建設者,而非與機遇失之交臂的看客。

附:問答環節精選

問:加密市場未來主要創新方向是什麼?

答:主要有兩個大方向:

1. 性能(TPS)問題。從2017年擴容到現在,主要通過多層網路解決。目前二層網路中ZK可能性最大,但離最終落地使用可能還需至少兩年。

2. 底層私鑰安全和應用平衡問題。一直阻礙大量新用戶湧入