ผู้ทำตลาด Citadel Securities ส่งจดหมายถึงคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ (SEC) เมื่อวันอังคาร เสนอให้เข้มงวดการกำกับดูแลการเงินแบบกระจายศูนย์ (DeFi) โดยเห็นว่าระบบ DeFi ที่ให้บริการซื้อขายหุ้นสหรัฐฯ ในรูปแบบโทเค็น ควรถูกกำกับโดยกฎหมายหลักทรัพย์และไม่ควรได้รับการยกเว้น Citadel ยืนยันว่าแพลตฟอร์ม DeFi มีแนวโน้มเข้าข่ายเป็น “ตลาดหลักทรัพย์” หรือ “นายหน้าซื้อขายหลักทรัพย์” ซึ่งจุดนี้ก่อให้เกิดกระแสต่อต้านอย่างรุนแรงจากชุมชนคริปโต
ประเด็นหลักของ Citadel: ความเป็นกลางทางเทคโนโลยีไม่ใช่ข้อยกเว้นในการกำกับดูแล
(ที่มา: SEC)
จดหมายของ Citadel Securities ฉบับนี้เป็นการตอบกลับคำขอความคิดเห็นต่อ SEC เกี่ยวกับวิธีการกำกับดูแลหุ้นที่ถูกโทเค็นไนซ์ ข้อโต้แย้งหลักของ Citadel ตั้งอยู่บนหลัก “ความเป็นกลางทางเทคโนโลยี” โดยพวกเขาเห็นว่า ไม่ว่าเราจะใช้แพลตฟอร์มเทคโนโลยีแบบใดในการซื้อขายหลักทรัพย์ ก็ควรต้องอยู่ใต้มาตรฐานกำกับดูแลเดียวกัน ตลาดหลักทรัพย์แบบดั้งเดิมต้องจดทะเบียน อยู่ใต้การกำกับ และปฏิบัติตามกฎการคุ้มครองนักลงทุนอย่างเคร่งครัด DeFi ที่ให้บริการแบบเดียวกันก็ควรมีภาระหน้าที่แบบเดียวกัน
Citadel ระบุว่า: “การให้สิทธิยกเว้นอย่างกว้างขวางเพื่อสนับสนุนการซื้อขายหุ้นโทเค็นไนซ์ผ่านโปรโตคอล DeFi จะสร้างสองระบบกำกับดูแลที่แตกต่างกันสำหรับการซื้อขายหลักทรัพย์เดียวกัน ซึ่งขัดแย้งโดยตรงกับแนวทาง ‘ความเป็นกลางทางเทคโนโลยี’ ที่บัญญัติไว้ในกฎหมายตลาดหลักทรัพย์” ข้อนี้มีน้ำหนักทางตรรกะ เพราะหากหุ้นเดียวกันในตลาดดั้งเดิมต้องถูกควบคุมอย่างเข้มงวด แต่ใน DeFi กลับได้สิทธิยกเว้น ก็จะเกิดช่องโหว่กำกับดูแลขึ้นจริง
อย่างไรก็ตาม ชุมชนคริปโตเห็นว่าข้อโต้แย้งนี้สับสนระหว่างความแตกต่างของแพลตฟอร์มกับตัวกลาง ตลาดหลักทรัพย์แบบดั้งเดิมเป็นองค์กรศูนย์กลาง คุมเงินและการจับคู่คำสั่งของผู้ใช้ จึงต้องถูกกำกับดูแลเพื่อป้องกันการใช้อำนาจในทางมิชอบ แต่โปรโตคอล DeFi เป็นโอเพ่นซอร์สโค้ดที่ใครก็ตรวจสอบและยืนยันได้ ไม่มีองค์กรใดควบคุมเงินของผู้ใช้ ดังนั้น DeFi จึงเป็นเพียงเครื่องมือเทคโนโลยี ไม่ใช่ตัวกลางทางการเงิน
ในเดือนกรกฎาคม Citadel ก็เคยส่งจดหมายถึงคณะทำงานคริปโตของ SEC โดยระบุว่าหลักทรัพย์โทเค็นไนซ์ “ต้องประสบความสำเร็จเพราะสร้างนวัตกรรมและประสิทธิภาพที่แท้จริงให้ผู้เล่นในตลาด ไม่ใช่เพราะฉวยโอกาสช่องโหว่กำกับดูแล” ซึ่งสื่อว่า Citadel มองว่าโปรเจกต์หุ้นโทเค็นไนซ์ใน DeFi ปัจจุบันเน้นใช้ประโยชน์จากช่องโหว่มากกว่าสร้างคุณค่าใหม่อย่างแท้จริง
3 ข้อเรียกร้องหลักของ Citadel
หลักความเป็นกลางทางเทคโนโลยี: หลักทรัพย์เดียวกันไม่ว่าซื้อขายบนแพลตฟอร์มไหน ต้องอยู่ใต้กฎเดียวกัน
ขยายคำจำกัดความตลาดหลักทรัพย์: DeFi ที่ให้บริการซื้อขายหลักทรัพย์ควรถือเป็นตลาดหลักทรัพย์หรือนายหน้า
ปฏิเสธการยกเว้นกำกับดูแล: นักพัฒนา โปรแกรมเมอร์สมาร์ตคอนแทรกต์ และผู้ให้บริการกระเป๋าเงิน ไม่ควรได้รับการยกเว้น
หากข้อเรียกร้องนี้ถูก SEC รับไปใช้ จะส่งผลกระทบอย่างสิ้นเชิงต่ออุตสาหกรรม DeFi เพราะนักพัฒนา DeFi ส่วนใหญ่เลือกใช้โครงสร้างการกำกับดูแลแบบกระจายศูนย์เพื่อหลีกเลี่ยงการเป็นเป้าหมายกำกับดูแล หาก SEC มองว่าโปรโตคอลเองต้องจดทะเบียนเป็นตลาดหลักทรัพย์ โปรเจกต์เหล่านี้อาจต้องปิดตัวหรือย้ายไปเขตอำนาจศาลที่ผ่อนคลายมากกว่า
การโต้กลับอย่างเดือดดาลของชุมชนคริปโต: เปิดโปงผลประโยชน์ทับซ้อน
จดหมายฉบับนี้ของ Citadel ทำให้ชุมชนคริปโตและองค์กรสนับสนุนนวัตกรรมบล็อกเชนต่อต้านอย่างรุนแรง ทนายความและกรรมการสมาคมบล็อกเชน Jake Chervinsky ทวีตประชดว่า “ใครจะไปคิดว่า Citadel จะต่อต้านนวัตกรรมที่ขจัดตัวกลางที่ฉ้อฉลและแสวงหาค่าเช่าออกจากระบบการเงิน? โอ้ ใช่ ทุกคนในวงการคริปโตรู้ดี” ข้อความเสียดสีนี้ชี้ตรงไปที่ผลประโยชน์ทับซ้อนของ Citadel
Citadel Securities คือหนึ่งในผู้ทำตลาดหลักทรัพย์รายใหญ่ที่สุดของโลก ทำกำไรจากการซื้อขายหลักทรัพย์เป็นพันล้านดอลลาร์ต่อปี DeFi ใช้กลไกผู้ทำตลาดอัตโนมัติ (AMM) ให้ใครก็เป็นผู้ให้สภาพคล่องและรับค่าธรรมเนียมได้ ซึ่งคุกคามโมเดลธุรกิจของผู้ทำตลาดแบบเดิมอย่าง Citadel โดยตรง มองจากมุมนี้ การเรียกร้องให้กำกับ DeFi ของ Citadel จึงเหมือนเป็นการปกป้องผลประโยชน์ตนเองมากกว่าคุ้มครองนักลงทุน
Hayden Adams ผู้ก่อตั้ง Uniswap เสริมว่า “มันเข้าใจได้ดีอยู่แล้วว่าจ้าวแห่งผู้ทำตลาดการเงินแบบดั้งเดิมที่ทำธุรกิจแบบไม่โปร่งใส ไม่ชอบเทคโนโลยีโอเพ่นซอร์สแบบเพียร์ทูเพียร์ที่ลดอุปสรรคการสร้างสภาพคล่อง” ความเห็นของ Adams ท้าทายแรงจูงใจของ Citadel โดยตรง Uniswap ในฐานะ DEX ที่ใหญ่ที่สุด กลไก AMM ได้พิสูจน์แล้วว่าทำธุรกรรมได้เป็นล้านล้านดอลลาร์ แสดงถึงศักยภาพของ DeFi ในการสร้างสภาพคล่อง
ผู้ทำตลาดแบบเดิมอย่าง Citadel ทำกำไรจากส่วนต่างซื้อขายและค่าตอบแทนจากคำสั่งซื้อขาย (Payment for Order Flow) ขณะที่ AMM ของ DeFi แจกจ่ายกำไรเหล่านี้ให้กับผู้ให้สภาพคล่องทั่วไป ซึ่งเป็นการกระจายศูนย์บทบาทของผู้ทำตลาดจากองค์กรสู่ผู้ใช้รายย่อยโดยตรง การเปลี่ยนแปลงโมเดลธุรกิจนี้คือสาเหตุหลักที่ Citadel รู้สึกถูกคุกคาม
Kristin Smith ซีอีโอของสมาคมบล็อกเชนกล่าวว่า “การกำกับดูแลนักพัฒนาเหมือนกับตัวกลางทางการเงินจะบั่นทอนความสามารถในการแข่งขันของสหรัฐฯ ด้านนวัตกรรมและผลักดันโครงการไปต่างประเทศ โดยไม่ได้ช่วยคุ้มครองนักลงทุนแต่อย่างใด” เธอเสริมว่า “เราขอเรียกร้องให้ SEC ปฏิเสธแนวทางที่กว้างเกินจริงและไม่เหมาะสมนี้ และมุ่งเน้นกำกับดูแลตัวกลางที่แท้จริงระหว่างผู้ใช้กับสินทรัพย์ของพวกเขา”
คำตอบนี้เน้นย้ำความแตกต่างระหว่างนักพัฒนาโอเพ่นซอร์สกับตัวกลางทางการเงิน การพัฒนาโปรโตคอล DeFi เปรียบเหมือนเขียนซอฟต์แวร์โอเพ่นซอร์สทั่วไป นักพัฒนาให้เครื่องมือแต่ไม่ได้ควบคุมการใช้งานของผู้ใช้ หากบังคับให้นักพัฒนารับผิดชอบต่อการใช้งานของผู้ใช้จะกลายเป็นภาระกำกับดูแลมหาศาลและขัดขวางนวัตกรรม
SIFMA กับการรวมตัวของพันธมิตรการเงินดั้งเดิม
สมาคมอุตสาหกรรมหลักทรัพย์และตลาดการเงิน (SIFMA) เป็นองค์กรอุตสาหกรรมที่ออกแถลงการณ์ในวันพุธ สนับสนุนนวัตกรรมแต่ยืนยันว่าหลักทรัพย์โทเค็นไนซ์ต้องได้รับการคุ้มครองเหมือนกับนักลงทุนในตลาดการเงินแบบดั้งเดิม SIFMA เป็นตัวแทนของสถาบันการเงินหลักในวอลล์สตรีท รวมถึงธนาคารลงทุน นายหน้าซื้อขาย และบริษัทจัดการสินทรัพย์ ซึ่งมีจุดยืนเหมือนกับ Citadel สะท้อนให้เห็นถึงการรวมตัวของการเงินดั้งเดิมเพื่อต่อต้าน DeFi
SIFMA ระบุว่าความผันผวนล่าสุดในตลาดคริปโต รวมถึงเหตุการณ์แฟลชแครชในเดือนตุลาคม “เป็นเครื่องเตือนใจถึงเหตุผลที่ต้องมีกรอบกำกับดูแลหลักทรัพย์ระยะยาวเพื่อรักษาคุณภาพตลาดและคุ้มครองนักลงทุน” ข้อนี้พยายามโยงความผันผวนของคริปโตกับการขาดกำกับดูแล และชี้ว่ามีแต่กรอบกำกับดูแลแบบเดิมเท่านั้นที่จะคุ้มครองนักลงทุนได้
ท่าทีนี้สอดคล้องกับจุดยืนของสมาคมในเดือนกรกฎาคม ที่ปฏิเสธไม่ให้ SEC ยกเว้นการกำกับดูแลบล็อกเชนและแพลตฟอร์ม DeFi ที่ออกสินทรัพย์โทเค็นไนซ์ ในเดือนพฤศจิกายน สหพันธ์ตลาดหลักทรัพย์โลกซึ่งเป็นตัวแทนของตลาดหลักทรัพย์รายใหญ่ เช่น NYSE และ Nasdaq ก็เรียกร้องให้ SEC เลิกแผนยกเว้น “เพื่อส่งเสริมนวัตกรรม” สำหรับบริษัทคริปโตที่ต้องการออกหุ้นโทเค็นไนซ์
การรวมตัวของกลุ่มการเงินดั้งเดิมนี้ไม่ใช่เรื่องบังเอิญ เพราะหุ้นโทเค็นไนซ์คือการรุกเข้าสู่แกนกลางของธุรกิจการเงินแบบดั้งเดิมโดยตรง ขณะที่ DeFi เคยซื้อขายแต่โทเค็นคริปโต กลุ่มการเงินดั้งเดิมยังมองว่าเป็นตลาดคนละประเภท แต่เมื่อ DeFi เสนอหุ้นโทเค็นไนซ์ของ Apple, Tesla ฯลฯ ก็เข้าไปแย่งธุรกิจหลักของตลาดหลักทรัพย์และผู้ทำตลาดโดยตรง
3 สมาชิกหลักของพันธมิตรการเงินดั้งเดิมต้าน DeFi
Citadel Securities: ผู้ทำตลาดรายใหญ่ที่สุดของโลก กังวลว่า AMM จะแย่งส่วนแบ่งธุรกิจ
SIFMA: สมาคมอุตสาหกรรมหลักทรัพย์ ตัวแทนผลประโยชน์ธนาคารและนายหน้า
สหพันธ์ตลาดหลักทรัพย์โลก: ตัวแทนตลาดหลักทรัพย์ NYSE, Nasdaq ฯลฯ
พันธมิตรนี้มีข้อเรียกร้องร่วมกันคือการนำ DeFi เข้าสู่กรอบกำกับดูแลเดียวกับตลาดการเงินแบบดั้งเดิม แต่ชุมชนคริปโตมองว่านี่คือการปกป้องผลประโยชน์และปิดกั้นนวัตกรรมโดยกลุ่มผู้ได้ประโยชน์เดิม ความขัดแย้งหลักอยู่ที่ว่า ควรกำกับดูแลตามฟังก์ชัน (ฟังก์ชันเดียวกัน กำกับเหมือนกัน) หรือกำกับตามโครงสร้างเทคโนโลยี (ศูนย์กลางกับกระจายศูนย์ ควรใช้กฎต่างกัน)
ปัญหาและอนาคตของการกำกับดูแลหุ้นโทเค็นไนซ์ DeFi
หัวใจของข้อถกเถียงนี้คือการนิยามหุ้นโทเค็นไนซ์ใน DeFi จากมุมมองของ Citadel หุ้น Apple แบบโทเค็นไนซ์กับหุ้น Apple แบบดั้งเดิม มีฟังก์ชันทางเศรษฐกิจเท่ากันคือเป็นสิทธิในความเป็นเจ้าของ จึงควรอยู่ใต้กฎหมายหลักทรัพย์เดียวกัน ฝั่ง DeFi เห็นว่าหุ้นโทเค็นไนซ์เป็นสินทรัพย์ใหม่ แม้จะอิงราคาหุ้นเดิม แต่รูปแบบการซื้อขาย การชำระราคา และการดูแลทรัพย์สินต่างออกไป ไม่ควรใช้กรอบเดิมมาตีความแบบง่ายๆ
SEC จึงต้องหาจุดสมดุลระหว่างการคุ้มครองนักลงทุนกับส่งเสริมนวัตกรรม หากเข้มงวดเกินไป DeFi อาจย้ายไปต่างประเทศ สหรัฐฯ เสียความได้เปรียบด้านบล็อกเชน แต่ถ้ายกเว้นหมด ก็อาจเกิดช่องโหว่และขาดการคุ้มครองนักลงทุน รายงานที่เกี่ยวข้องระบุว่ามูลค่ากองทุนตลาดเงินโทเค็นไนซ์แตะ 9 พันล้านดอลลาร์แล้ว แสดงว่าตลาดนี้เติบโตเร็ว ผลของการตัดสินใจด้านกำกับดูแลจะยิ่งมีผลมากขึ้น
ธนาคารเพื่อการชำระหนี้ระหว่างประเทศ (BIS) เตือนว่าการโทเค็นไนซ์นำมาซึ่งความเสี่ยงใหม่ เช่น ช่องโหว่สมาร์ตคอนแทรกต์ ความปลอดภัยของบริดจ์ข้ามเชน และปัญหากำกับดูแลแบบกระจัดกระจาย ความเสี่ยงเหล่านี้ไม่มีในหลักทรัพย์ดั้งเดิม และต้องการวิธีการกำกับดูแลใหม่ การบังคับให้ DeFi ปฏิบัติตามกฎที่ออกแบบมาเพื่อศูนย์กลาง อาจไม่สามารถจัดการความเสี่ยงใหม่เหล่านี้ได้อย่างมีประสิทธิภาพ
