Le festin de mille milliards de dollars des stablecoins : qui fait du profit ?

Auteur : Cole

Dans le monde en pleine effervescence de la cryptographie, Bitcoin et Ethereum sont les étoiles sous tous les projecteurs, tandis que les stablecoins (comme USDT et USDC) constituent le “sang”, le “carburant” et le “jeton” de ce vaste écosystème. Ils relient tout, servent de refuge contre la volatilité pour les traders, et sont aussi les outils de règlement sous-jacents dans le monde DeFi (finance décentralisée).

Vous les utilisez peut-être tous les jours, mais avez-vous déjà réfléchi à une question fondamentale :

Vous donnez 1 dollar à l’émetteur (par exemple Circle), en échange d’un jeton USDC. Vous détenez ce jeton, sans générer d’intérêts. Lorsque vous échangez de nouveau contre des dollars, vous ne récupérez que 1 dollar.

Pourtant, ces émetteurs gagnent des milliards. Circle a réalisé un revenu de 1,7 milliard de dollars en 2024, et Tether a enregistré un profit impressionnant de 13 milliards de dollars la même année.

D’où vient cet argent… ? Regardons ensemble comment fonctionne le système des stablecoins, et qui sont les véritables gagnants de cette fête.

01 La “machine à imprimer” centrale

Le modèle commercial des émetteurs de stablecoins est d’une simplicité presque “ennuyeuse”, mais sa taille le rend extrêmement puissant. En essence, il s’agit d’un vieux modèle financier : jouer sur la “float”.

C’est comme une banque qui accepte des dépôts à vue, ou un fonds monétaire (MMF), mais la différence clé est que — ils ne paient pas un cent d’intérêt sur ces “dépôts” (vos stablecoins).

À l’ère des taux zéro (avant 2022), ce modèle ne rapportait presque rien. Mais avec la hausse folle des taux d’intérêt de la Fed ces dernières années, le rendement des obligations d’État américaines a explosé. Les profits de Circle et Tether ont eux aussi “décollé”.

Sans exagérer, la valorisation de plusieurs géants des stablecoins, qui se chiffre en dizaines de milliards de dollars, est en fait une “mise à levier” sur la politique monétaire de la Fed : “maintenir des taux plus élevés plus longtemps”. Chaque hausse de taux de la Fed est comme une subvention directe à cette industrie. Si la Fed revient à zéro, les revenus principaux de ces émetteurs s’évaporeraient instantanément.

Bien sûr, en plus des intérêts, ils ont une seconde source de revenus : les frais aux institutions ;

• Circle (USDC) : pour encourager de gros clients comme Coinbase à utiliser USDC, la création (émission) de stablecoins par Circle est gratuite. Ce n’est qu’en cas de rachats massifs (plus de 2 millions de dollars par jour) qu’une petite commission est prélevée. La stratégie de Circle : maximiser la taille de la réserve (faire grossir “l’assiette” de la float).

• Tether (USDT) : Tether, quant à lui, “pique” davantage. Que ce soit pour la création ou le rachat, Tether prélève une commission de 0,1 % (avec un minimum de 100 000 dollars). La stratégie de Tether : maximiser chaque transaction — intérêts et frais, tout doit passer.

02 La confrontation stratégique Circle vs Tether

Même modèle de base, mais Circle et Tether ont adopté deux stratégies radicalement différentes pour gérer leurs réserves de centaines de milliards de dollars. Cela crée des profils de risque, de transparence et de rentabilité très contrastés.

Circle (USDC) : conformité et transparence

Circle s’efforce de se présenter comme un “étudiant modèle”, digne de confiance et réglementé. Sa stratégie centrale n’est pas “faites-moi confiance”, mais “faites confiance à BlackRock”.

La structure de ses réserves est extrêmement prudente et transparente. Elle ne gère pas directement ces centaines de milliards, mais confie cette tâche à la plus grande société de gestion d’actifs au monde — BlackRock.

La majorité des réserves de Circle sont placées dans un fonds appelé “Circle Reserve Fund” (code USDXX), enregistré auprès de la SEC américaine. Selon les données de novembre 2025, le portefeuille de ce fonds est d’une simplicité extrême : 55,8 % en accords de rachat de bons du Trésor américain et 44,2 % en obligations d’État américaines.

• Le message implicite de Circle : “Chers institutions et régulateurs, votre inquiétude sur la sécurité des réserves, je l’ai résolue. Mon argent n’est pas dans une banque mystérieuse, mais géré par BlackRock dans un fonds réglementé par la SEC, composé des actifs les plus sûrs : des obligations américaines.”

C’est une stratégie de défense intelligente. Circle sacrifie une partie de ses gains potentiels (en payant des frais de gestion à BlackRock), pour gagner la confiance à long terme des institutions et des régulateurs.

Tether (USDT) : audace et profits rapides

Si Circle est un comptable rigoureux, Tether est plutôt un gestionnaire de hedge fund audacieux.

Tether a toujours été critiqué pour son manque de transparence (il dépend du “rapport d’attestation” de BDO, plutôt que d’un audit financier complet), mais sa stratégie d’investissement est bien plus agressive et diversifiée, ce qui lui a permis de réaliser des profits impressionnants.

Voyons ce que contient le portefeuille de réserves de Tether au troisième trimestre 2025 :

• Partie “classique” (comme Circle) : bons du Trésor américain (112,4 milliards de dollars), accords de rachat à un jour (180 milliards), fonds monétaires (64 milliards).
• Partie “audacieuse” (que Circle n’oserait pas toucher) :

Métaux précieux (or) : 12,9 milliards ;

Bitcoin : 9,8 milliards ;

Prêts garantis : 14,6 milliards ;

Autres investissements : 3,8 milliards.

Comprenez-vous ? Tether ne se contente pas de profiter des intérêts sur les obligations américaines, mais prend aussi des risques liés aux marchandises (or), à la volatilité des cryptos (Bitcoin), et au risque de crédit (prêts de 14,6 milliards).

Le fonctionnement de Tether n’est pas celui d’un fonds monétaire classique, mais plutôt celui d’un “fonds de couverture interne”, dont la source de financement principale est l’argent sans intérêt détenu par les utilisateurs dans USDT.

C’est cette stratégie qui explique comment Tether a pu réaliser 13 milliards de dollars de profits en 2024. Elle ne se contente pas de profiter des intérêts, mais mise aussi sur la plus-value du Bitcoin et de l’or, tout en prêtant pour obtenir des rendements plus élevés.

Cela explique aussi pourquoi Tether insiste autant sur ses “réserves excédentaires” (ou “actifs nets”, au 31 août 2024, 11,9 milliards de dollars). Cet argent n’est pas une “profitabilité” distribuable à volonté, mais un “coussin de capital” — une “réserve anti-choc” que Tether doit conserver pour couvrir ses risques (Bitcoin, prêts, etc.) et éviter que USDT ne “détache” de son ancrage. Pour soutenir ses gains élevés, Tether doit maintenir une rentabilité importante, pour couvrir ses actifs à haut risque.

Comparaison de la composition des réserves de Circle et Tether (données au troisième/quatrième trimestre 2025)

03 Où va l’argent ?

Ces centaines de milliards de profits, comment sont-ils redistribués ? Cela révèle encore une fois de grandes différences entre les deux entreprises.

Circle (USDC) : “la chaîne” : un partage coûteux avec Coinbase

Malgré ses revenus élevés, le bénéfice net de Circle est constamment freiné par un coût énorme : l’accord de partage des revenus avec Coinbase.

Depuis 2018, Circle et Coinbase (co-fondateur de USDC) ont conclu un accord pour partager les intérêts générés par la réserve USDC. Coinbase reçoit 50 % de “l’excédent de paiement” de cette réserve.

Cet accord est basé sur la quantité de USDC détenue sur la plateforme Coinbase. Mais en 2024, USDC sur Coinbase ne représentait qu’environ 20 % de la circulation totale, alors que cet accord ancien lui donne le droit de percevoir environ 50 à 55 % des revenus de la réserve totale.

Ce coût de distribution “grignote la majorité des profits de Circle”. La part payée à Coinbase est passée de 32 % en 2022 à 54 % en 2024. Au deuxième trimestre 2025, Circle a réalisé un chiffre d’affaires de 658 millions de dollars, mais à lui seul, “distribution, trading et autres coûts” ont atteint 407 millions.

Ainsi, Coinbase n’est pas seulement un partenaire de Circle, mais ressemble à un “actionnaire synthétique” des revenus principaux de USDC. Coinbase est à la fois le plus grand canal de distribution et le principal coût de Circle.

Tether (USDT) : la “boîte noire”

La répartition des profits de Tether reste une “boîte noire” totalement opaque.

Tether (USDT) appartient à une société privée enregistrée aux îles Vierges britanniques (BVI), iFinex, qui possède aussi la plateforme de trading de crypto Bitfinex.

Les 13 milliards de dollars de profits déclarés par Tether ont tous été transférés à la société mère iFinex.

En tant que société privée, iFinex n’a pas l’obligation de publier des détails sur ses coûts ou ses dividendes, contrairement à une société cotée. Mais selon l’historique et les informations publiques, ces fonds ont trois destinations principales :

• Dividendes aux actionnaires : iFinex (Bitfinex) a une longue histoire de versements importants à ses actionnaires privés (par exemple, 246 millions de dollars en 2017).
• Réserves de capital : comme mentionné, Tether conserve une partie importante de ses profits (par exemple 11,9 milliards de dollars) comme “actifs nets” pour couvrir ses risques (Bitcoin, prêts, etc.).
• Investissements stratégiques (ou détournements internes) : Tether/iFinex investissent dans divers secteurs, notamment l’intelligence artificielle, les énergies renouvelables, et le minage de Bitcoin. Il existe aussi des flux internes complexes, comme l’affaire Crypto Capital.

Ainsi, la répartition des profits de Circle est transparente, coûteuse, et “bloquée” par Coinbase. À l’inverse, celle de Tether est opaque, discrétionnaire, et contrôlée par une minorité interne d’iFinex, ces fonds étant une arme pour bâtir un empire commercial.

04 Comment le “petit” peut-il “prendre sa part” ?

Puisque les émetteurs “mangent” tous les intérêts sur les obligations d’État, comment, en tant que détenteur de stablecoins, pouvons-nous (les “joueurs crypto”) gagner de l’argent dans cet écosystème ?

Ce n’est pas en recevant directement des revenus des émetteurs, mais en répondant à la demande d’autres utilisateurs, en fournissant des services (liquidité, prêts) et en prenant des risques on-chain pour obtenir des gains.

Voici trois stratégies principales :

Stratégie 1 : Prêt (Lending)

• Comment faire : déposer vos USDC ou USDT dans un marché de prêt algorithmique, comme Aave ou Compound.
• Qui vous paie ? : les emprunteurs. Souvent des traders à effet de levier ou des “HODLers” qui ont besoin de liquidités sans vendre leurs Bitcoin/Ethereum.
• Comment ça marche : ces protocoles automatisent la mise en relation entre prêteurs et emprunteurs, ajustant les taux en temps réel selon l’offre et la demande. Vous gagnez la majorité des intérêts, le protocole prélève une petite commission.

Stratégie 2 : Fournir de la liquidité

• Comment faire : déposer vos stablecoins (USDC/USDT ou USDC/DAI) dans un “pool” de liquidité sur une plateforme décentralisée (DEX).
• Plateforme phare : Curve Finance

Curve est conçu pour échanger entre stablecoins (ex : USDC contre USDT), avec une faible perte de glissement (slippage).

Qui vous paie ? : les traders. Lorsqu’ils échangent USDC contre USDT sur Curve, ils paient une petite commission (par exemple 0,04 %). Une partie de cette commission vous revient.

Bonus : pour encourager la fourniture de liquidité, Curve vous “airdrop” aussi ses tokens de gouvernance (CRV).

• Pourquoi c’est populaire ? : parce que ces pools sont composés uniquement de stablecoins indexés à 1 dollar, vous ne risquez presque pas “la perte impermanente”, ce qui en fait une stratégie “de rente passive”.

Stratégie 3 : Yield farming

• Comment faire : combiner plusieurs stratégies “complexes” pour maximiser le rendement.
• Exemple : déposer USDC dans Aave, utiliser cette USDC comme garantie pour emprunter de l’ETH, puis investir cet ETH dans d’autres pools à rendement élevé.
• Risques : c’est la stratégie la plus risquée. Vous faites face à des attaques de smart contracts, à la chute du prix de la garantie (ETH) qui pourrait entraîner une liquidation, ou à la disparition soudaine des récompenses.

05 En résumé

Au fond, l’histoire des stablecoins est celle de “deux économies”.

La première, secrète et hors chaîne : les émetteurs (Tether/Circle) placent vos réserves “inactives” dans des obligations américaines, et partagent les milliards d’intérêts avec leurs actionnaires et partenaires (comme Coinbase), laissant les détenteurs de jetons sans rien.

La seconde, que nous construisons nous-mêmes : le vibrant monde DeFi, où les utilisateurs prêtent et fournissent de la liquidité, et gagnent sur les frais et intérêts payés par d’autres.

Cela révèle une grande ironie : un écosystème décentralisé dont “le sang” est fourni par des “banques” hautement centralisées, axées sur le profit. La survie de cet empire repose sur deux piliers : d’un côté, la macroéconomie à taux élevé qui permet aux émetteurs de prospérer ; de l’autre, la demande constante des utilisateurs de DeFi pour la spéculation et l’effet de levier.

Combien de temps ces deux piliers pourront-ils durer ? C’est peut-être la véritable question ultime pour cette industrie valant plusieurs billions de dollars.