米国の経済は、多くの投資家が考えるように、戦争によって引き起こされるエネルギー・ショックを免れることができるわけではありません。J.P.モルガン・アセット・アンド・ウェルス・マネジメントのマーケットおよび投資戦略担当の議長である Michael Cembalest は今週月曜日に発表した最新レポートで、イランをめぐる紛争に関して、市場で広く受け入れられているものの根本的に偏った見方が2つあると指摘しました。* その1、米国の経済はエネルギーの自立した地位によって、ホルムズ海峡の封鎖がもたらす衝撃に耐えられるという見方； * その2、イランが海峡を再開させるための圧力が、事態を迅速に緩和するのに十分だという見方。 Cembalest は、これら2つの判断はいずれも楽観的すぎると考えています。上記のレポートが発表された時点で、トランプ大統領はイランに対しホルムズ海峡を直ちに再開するよう求める最新の期限を提示しており、その期限は火曜の夜に切れる予定です。同時に、米国株式市場はこの一連の紛争における下落幅が相対的に限定的であり、一部の投資家はこれを、市場が状況に対して「免疫」を持っているというシグナルだと解釈しています。しかし Cembalest の分析によると、この落ち着きはリスクの系統的な過小評価の上に成り立っている可能性があります。誤解1：米国のエネルギー自立は外部ショックに耐えられる-----------------Cembalest はレポートの中で、この市場でのコンセンサスを直接名指ししています。「米国がホルムズ海峡の封鎖による市場の影響を免れることができる、という見方は、基本的に誤りです。米国の化石燃料の自立性は、あなたが想像するような経済の防火壁にはなっていません。」この結論を裏づけているのは理論上の推論ではなく、現在の市場の実際の動きです。外部の目は一般に、海峡封鎖によって欧州やアジアの国々が直面するリスクに集中していますが、現実には、複数の精製石油製品、さらには原油そのものですら、米国市場においては価格上昇の伸びがむしろより目立っています。つまり、たとえ米国が特定の燃料の純輸出国であったとしても、世界のエネルギー価格が大幅に上昇すれば、それは市場メカニズムを通じて米国内に伝わり、消費者と企業に実質的な打撃を与えます。誤解2：イランは迫られて迅速に譲歩させられる-------------2つ目の誤解は、市場の一部参加者が、米国の軍事的圧力と経済的なコストがイランに対し、できるだけ早く海峡を再開させることを迫るという考えを持っている点にあります。Cembalest はこれに慎重な見方を示しています。彼はレポートの中で、ブルームバーグの中東経済学者 Dina Esfandiary の見解として、イランは、世界経済を人質にする戦略のコストが、想定よりも低く、効果は想定よりも高いことをすでに理解していると引用しています。言い換えれば、イランが現在の局面から下した結論は、「この戦略は、意外にも功を奏している」ということです。Cembalest は、事態が迅速に収束しにくい構造的な要因も複数挙げています。まず、たとえ海峡が明日再開したとしても、この地域の石油生産が紛争前の水準に回復するには時間がかかります。次に、米国、イスラエル、湾岸諸国の迎撃ミサイルの在庫は、すでに逼迫している可能性があります。さらに、イランは無人機の製造分野で顕著な進歩を遂げており、非対称戦を実行する能力を大幅に高めています。Cembalest はレポートで次のように書いています。「ドローンのペイロードは小さいものの、小型のペイロードでも、製造コストがはるかに高い航空機、艦船、レーダー・システムに大きな破壊をもたらし得る。また、無人機の単位コストが運ぶペイロードは、多くのミサイル・システムよりも高い。」米海軍の機雷掃討能力についても懸念が残ります――現在、艦隊に残っているのは老朽化した掃海艦が4隻だけで、すべて退役計画が立てられています。株式市場が静かな背景にある憂慮---------上記のリスクが積み上がり続けているにもかかわらず、この一連の紛争における米国株式市場のパフォーマンスは比較的堅調であり、下落幅は昨年の関税をめぐる騒動、2022年のロシア・ウクライナ紛争勃発、そして新型コロナのパンデミック初期などの歴史的なショックに比べて明らかに小さくなっています。Hightower Advisors のチーフ・インベストメント・ストラテジストである Stephanie Link は MarketWatch の取材に対し、「米国株の粘り強さは『魅力的』であり、それを、ウォール街のアナリストが利益見通しを引き上げていること、そして米国の労働市場が堅調さを保っていること――この2つの要因に帰しています」と述べました。ただし Link は同時に、テールリスク（尾部リスク）について警告しています。「もし紛争が数か月を超えて続くなら、市場と米国経済への影響は確実に、より深刻になると思います。」Cembalest はレポートの冒頭で、スティーヴン・キングの小説『セイラムズ・ロット（Salem’s Lot）』を例えに用い、現在の局面の行方が当初の予想と大きく食い違う可能性を示唆しています。主人公は善意を抱いて邪悪に立ち向かうものの、結局は小さな町が地ならしにされ、皆の状況がさらに悪くなる――というあの寓話です。この隠喩こそが、彼にとって、イラン情勢全体に対する最も簡潔な判断なのかもしれません。
JPモルガン：イラン情勢に関して投資家の誤った判断は2つ
米国の経済は、多くの投資家が考えるように、戦争によって引き起こされるエネルギー・ショックを免れることができるわけではありません。
J.P.モルガン・アセット・アンド・ウェルス・マネジメントのマーケットおよび投資戦略担当の議長である Michael Cembalest は今週月曜日に発表した最新レポートで、イランをめぐる紛争に関して、市場で広く受け入れられているものの根本的に偏った見方が2つあると指摘しました。
その1、米国の経済はエネルギーの自立した地位によって、ホルムズ海峡の封鎖がもたらす衝撃に耐えられるという見方；
その2、イランが海峡を再開させるための圧力が、事態を迅速に緩和するのに十分だという見方。
Cembalest は、これら2つの判断はいずれも楽観的すぎると考えています。上記のレポートが発表された時点で、トランプ大統領はイランに対しホルムズ海峡を直ちに再開するよう求める最新の期限を提示しており、その期限は火曜の夜に切れる予定です。同時に、米国株式市場はこの一連の紛争における下落幅が相対的に限定的であり、一部の投資家はこれを、市場が状況に対して「免疫」を持っているというシグナルだと解釈しています。しかし Cembalest の分析によると、この落ち着きはリスクの系統的な過小評価の上に成り立っている可能性があります。
誤解1：米国のエネルギー自立は外部ショックに耐えられる
Cembalest はレポートの中で、この市場でのコンセンサスを直接名指ししています。「米国がホルムズ海峡の封鎖による市場の影響を免れることができる、という見方は、基本的に誤りです。米国の化石燃料の自立性は、あなたが想像するような経済の防火壁にはなっていません。」
この結論を裏づけているのは理論上の推論ではなく、現在の市場の実際の動きです。外部の目は一般に、海峡封鎖によって欧州やアジアの国々が直面するリスクに集中していますが、現実には、複数の精製石油製品、さらには原油そのものですら、米国市場においては価格上昇の伸びがむしろより目立っています。
つまり、たとえ米国が特定の燃料の純輸出国であったとしても、世界のエネルギー価格が大幅に上昇すれば、それは市場メカニズムを通じて米国内に伝わり、消費者と企業に実質的な打撃を与えます。
誤解2：イランは迫られて迅速に譲歩させられる
2つ目の誤解は、市場の一部参加者が、米国の軍事的圧力と経済的なコストがイランに対し、できるだけ早く海峡を再開させることを迫るという考えを持っている点にあります。Cembalest はこれに慎重な見方を示しています。
彼はレポートの中で、ブルームバーグの中東経済学者 Dina Esfandiary の見解として、イランは、世界経済を人質にする戦略のコストが、想定よりも低く、効果は想定よりも高いことをすでに理解していると引用しています。言い換えれば、イランが現在の局面から下した結論は、「この戦略は、意外にも功を奏している」ということです。
Cembalest は、事態が迅速に収束しにくい構造的な要因も複数挙げています。まず、たとえ海峡が明日再開したとしても、この地域の石油生産が紛争前の水準に回復するには時間がかかります。次に、米国、イスラエル、湾岸諸国の迎撃ミサイルの在庫は、すでに逼迫している可能性があります。さらに、イランは無人機の製造分野で顕著な進歩を遂げており、非対称戦を実行する能力を大幅に高めています。Cembalest はレポートで次のように書いています。「ドローンのペイロードは小さいものの、小型のペイロードでも、製造コストがはるかに高い航空機、艦船、レーダー・システムに大きな破壊をもたらし得る。また、無人機の単位コストが運ぶペイロードは、多くのミサイル・システムよりも高い。」
米海軍の機雷掃討能力についても懸念が残ります――現在、艦隊に残っているのは老朽化した掃海艦が4隻だけで、すべて退役計画が立てられています。
株式市場が静かな背景にある憂慮
上記のリスクが積み上がり続けているにもかかわらず、この一連の紛争における米国株式市場のパフォーマンスは比較的堅調であり、下落幅は昨年の関税をめぐる騒動、2022年のロシア・ウクライナ紛争勃発、そして新型コロナのパンデミック初期などの歴史的なショックに比べて明らかに小さくなっています。
Hightower Advisors のチーフ・インベストメント・ストラテジストである Stephanie Link は MarketWatch の取材に対し、「米国株の粘り強さは『魅力的』であり、それを、ウォール街のアナリストが利益見通しを引き上げていること、そして米国の労働市場が堅調さを保っていること――この2つの要因に帰しています」と述べました。
ただし Link は同時に、テールリスク（尾部リスク）について警告しています。「もし紛争が数か月を超えて続くなら、市場と米国経済への影響は確実に、より深刻になると思います。」
Cembalest はレポートの冒頭で、スティーヴン・キングの小説『セイラムズ・ロット（Salem’s Lot）』を例えに用い、現在の局面の行方が当初の予想と大きく食い違う可能性を示唆しています。主人公は善意を抱いて邪悪に立ち向かうものの、結局は小さな町が地ならしにされ、皆の状況がさらに悪くなる――というあの寓話です。この隠喩こそが、彼にとって、イラン情勢全体に対する最も簡潔な判断なのかもしれません。