データインサイト：ビットコイン年内上昇幅がマイナスに転じ、全面ベア・マーケットは本当に来たのか？

クリス・ビーミッシュ、CryptoVizArt、アントワーヌ・コルパエルト、グラスノード

編訳：ルフィ、フォーサイトニュース

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ビットコインは短期保有者（STH）のコストベースラインを下回り、最近の買い手は明らかに圧力を受けています。9.5万 - 9.7万ドルの範囲は現在、重要な抵抗レベルとなっており、この範囲を回復できれば、市場構造の修復の初期信号となるでしょう。

現物需要は引き続き低迷しており、アメリカの現物ETFへの資金流出が加速しており、伝統的な金融配置者に新たな買い注文は見られません。

投機的なレバレッジが継続的に解除され、先物の未決済建玉が減少し、資金コストが周期的な低点に達しました。

オプション市場はリスクを大幅に再評価しており、各期限のインプライド・ボラティリティが上昇しており、トレーダーは下方リスクをヘッジするために高額なプレミアムを支払っています。

プットオプションが資金の流れを主導しており、キー行使価格（例えば90,000ドル）の需要が強く、防御的ポジションのパターンを強化しています。トレーダーは上昇エクスポージャーを増やすのではなく、リスクを積極的にヘッジする傾向があります。

デジタル資産ボラティリティ指数（DVOL）が月間の高値に回復し、ボラティリティ、スキュー、資金の流れなどの指標の全面的なリスク再評価を反映しており、短期的なボラティリティが高水準を維持する可能性を示唆しています。

ビットコインは前回の調整範囲を下回り、一時的に89,000ドルに達し、新たな局所的な安値を記録しました。今年の年初からの上昇幅はプラスからマイナスに転じました。この深い調整は、先週指摘した穏やかな弱気市場のトレンドを引き継ぎ、市場が構造的な支持レベルがいつ再現されるかに疑問を持たせています。本稿では、オンチェーンの価格モデルと短期保有者の損失実現データを通じて、市場の今回の下落に対する反応を評価し、さらにオプション市場、ETFの資金流入、先物のポジション状況を分析し、市場が再度弱含みの中で投機家の感情がどのように調整されるかを探ります。

オンチェーンインサイト

範囲の下端より下にブレーク

ビットコインは先週の「浮遊ゾーン」の下限9.7万ドルを下回り、さらなる深い調整リスクを示唆しています。その後、価格は8.9万ドルまで急落し、短期保有者のコストベース（現在約10.95万ドル）に対する負の一標準偏差（約9.54万ドル）を下回る新たな地元の安値を記録しました。

今回の下落は、最近参入した投資家グループのほぼすべてが損失状態にあることを示しています。このような状況は歴史的に見てパニック的な売却を引き起こし、市場の勢いを弱めてきたため、修復には時間がかかります。短期的には、9.5万 - 9.7万ドルの範囲が局所的な抵抗線となり、この範囲を回復することが市場構造の修復の初期シグナルとなるでしょう。

パニック売りがピークに達する

投資者の行動から見ると、今回の暴落は2024年初頭以来、価格が短期保有者のコストベースラインの下限を3回目に下回ったことになります。しかし、今回のコアバイヤーの恐慌の程度は明らかに高いです。短期保有者が実現した損失の7日間の移動平均は、日々5.23億ドルに急増しており、FTXの崩壊以来の最高水準です。

このような高い損失実現規模は、10.6万 - 11.8万ドルの範囲で形成された重い天井構造を浮き彫りにしています。この範囲の資金密度は過去のサイクルのピークを大きく上回っています。これは、売り手の圧力を支えるためにより強力な買い手の支持が必要であるか、または市場が再均衡を回復するために、より長い時間とより深い蓄積段階を経る必要があることを意味します。

テストアクティブリクエスト

評価モデルから見ると、市場は現在未知の領域に入り、穏やかなベア市場段階での投機的関心が著しく高まっています。最初の主要な防御ゾーンは、アクティブな投資家が実現した価格（現在約 88,600 ドル）付近に位置しています。この価格帯でのビットコインの取引価格は、ここ数ヶ月の間に積極的に取引している非休眠保有者のコスト基盤に相当し、それを潜在的な中期の取引ゾーンにしています。

しかし、この価格レベルを力強く下回る場合、これは今回のサイクルで初めて価格がアクティブ投資者のコスト基準を下回ることになり、これがベアマーケットの勢いが市場を支配する明確なシグナルとなる。

異なるタイプのコールバック

短期保有者コスト基準の主要下限区間を下回ったにもかかわらず、投資家の損失規模と強度は2022-2023年の熊市の極端な水準には達していない。下の図は、現在損失状態にあるすべてのビットコインを追跡し、未実現のリトレースメント幅でグループ化したものだ：約630万枚のビットコインが現在浮損状態にあり、そのほとんどの損失幅は10%-23.6%の範囲にある。

この分布は2022年第1四半期の短期的なレンジ相場と非常に似ており、深い降伏段階ではありません。これが、アクティブな投資家が実現した価格（88,600ドル）と実際の市場平均（82,000ドル）の間の範囲が、穏やかな弱気市場段階と2022-2023年の全面的な弱気市場構造を区別する重要な境界になる可能性がある理由です。

オフチェーンインサイト

ETFの需要が不足している

アメリカの現物ETFへの資金流入は引き続き明らかな需要不足を反映しており、ここ数週間の7日平均は常に負の値を維持しています。持続的な資金流出は、従来の金融配置者が現在の調整過程でエクスポージャーを増やすことを望んでいないことを示しており、これは以前の市場上昇を支えた強力な資金流入のパターンとは対照的です。現在の弱気な状況は、自主的な配置意欲が大幅に冷え込んでいることを意味し、市場で最大の限界買い手グループの1つに新たな買い注文が現れず、需要制限の全体的な環境がさらに強化されています。

資金の継続的な流入の欠如は、重要な需要の柱がまだ始動していないことを示しており、その結果、現在の市場には核心的な需要の源が不足しています。

リスク嗜好に回復の兆しはない

この期間の先物未決済建玉は引き続き減少し、価格と同期して下落しており、投機活動の継続的な収縮を反映しています。トレーダーは市場が弱含みの際にポジションを増やすことはなく、むしろ系統的にリスクを解消しており、デリバティブ市場のポジション規模は過去の調整局面と比較して明らかに不足しています。新たなレバレッジの欠如は市場参加者の慎重な姿勢を浮き彫りにし、各リスクを負うグループの需要減少という全体的な傾向と一致しています。

先物ポジションの継続的な収縮は、市場が依然として資金を配置することを望んでいないことを示しており、現在の価格動向の背後に自信が欠如していることを確認しています。

資金レートが周期的な低点に達する

先物未決済契約の量が継続的に減少する中で、デリバティブ市場は投機的ポジションの明確な縮小の信号を発しています。トレーダーは市場が弱くなるとリスクを解消することを選択し、エクスポージャーを増やすのではなく、未決済契約のレバレッジレベルは過去の調整局面に比べて著しく低下しています。

この動きは資金調達レート市場にも反映されています：上位500資産の資金調達レートは明確に中立から負の範囲に転じました。年初の正のプレミアム状態と比較して、この変化はレバレッジロングの需要の全面的な冷却を浮き彫りにし、市場がより防御的なポジションに移行していることを示しています。

未決済契約量の減少とマイナス資金コストは、投機的レバレッジが市場から体系的に引き抜かれていることを示し、リスク回避の感情を強化しています。

インプライド・ボラティリティが大幅に上昇

オプション市場は通常、リスクを最初に再評価する領域です。ビットコインが一時的に9万ドルを下回った後、オプション市場は迅速に反応しました：各期限のインプライドボラティリティが大幅に上昇し、短期契約が最も激しく反応しました。グラフは、短期ボラティリティが明らかに回復し、ボラティリティ曲線全体が全面的に再評価されたことを示しています。

この上昇は二つの主要な要因から来ています。一つは、トレーダーがより大きな調整の可能性に備えて、下方保護の需要を高めたことです。もう一つは、ショートGammaのトレーダーが反応したことです。多くのトレーダーはショートしていたオプションを再購入し、ポジションを上にロールする必要があり、この行動が機械的に短期のインプライド・ボラティリティを押し上げました。

現在のインプライド・ボラティリティは10月10日の清算イベント時のレベルに近づいており、トレーダーが短期的なリスクを再評価するスピードの速さを示しています。

歪度はパニックを裏付ける

インプライド・ボラティリティからスキュー指標に移行することで、オプション市場は同様の信号を送っています：各期限の25デルタスキューはすべて負の値を維持しており、1期間のスキューは極端な弱気水準に近づいています（注：スキュー指標は異なる行使価格のオプションのインプライド・ボラティリティの差を比較することで、市場の感情とリスク嗜好を定量化します。25デルタスキューはオプション市場においてボラティリティの傾斜の程度を測定する指標であり、通常は25デルタのプットオプションと25デルタのコールオプションのインプライド・ボラティリティの差を比較することで計算されます）。1期間のプットオプションのプレミアムは約14%であり、現物価格に関係なく、トレーダーは下方保護のためにより高いコストを支払う意向があることを示しています。

この行動は自己実現的な予言を形成する可能性があります：トレーダーがこれらのプットオプションを購入すると、市場メイカーはしばしばデルタショートの状態に陥ります。このポジションをヘッジするために、市場メイカーは先物や永久契約を売却し、この売却行為は市場に圧力をかけ、トレーダーが元々防ごうとしていた下落トレンドを増幅させる可能性があります。

長期の偏りも同様に弱気を示していますが、その程度は比較的穏やかです：六か月の期間の偏りは5%をわずかに下回り、市場の懸念は主に短期に集中していることを示しています。

ダウンサイドプロテクションの需要が高い

偏度から実際の取引活動への移行に伴い、過去7日間の資金の流れは同様のパターンを浮き彫りにしています。トレーダーは大量のプットオプションプレミアムを購入しており、コールオプションの需要を大きく上回っています。これはヘッジ行動と一致しており、市場がさらなる下落を防ぐことに重点を置いていることを反映しています。上昇に賭けるよりも。

コールオプションに関する取引活動は限られており、トレーダーが年末前に実質的なリスクポジションを増やしたくないことを示しています。コールオプションの購入または売却の規模は、プットオプションの資金フローと比較して低いままであり、「慎重であり、投機的ではないポジションを優先する」という見解を支持しています。

全体として、この資金の流れの組み合わせは、市場がボラティリティの上昇に備えており、エクスポージャーの拡大よりも防御を好んでいることを示しています。

9万ドル行使価格オプションプレミアム

全体の資金流データにさらに焦点を当てると、9万ドルの行使価格のプットオプションのプレミアムは、価格が弱まるにつれて保護需要が加速していることを示しています。過去2週間、この行使価格のネットプットオプションのプレミアムは比較的バランスが取れていましたが、ビットコインが9.3万ドルのレベルを下回ると、取引者はこれらのプットオプションのオファーを積極的に引き上げ始め、9万ドルの行使価格の購入プレミアムが大幅に上昇しました。

この行動は、現物の売り圧力が高まる中で、トレーダーが下落保護を得るためにますます高い価格を支払う意欲があることを示しています。この動きは、以前に観察された短期的なインプライド・ボラティリティの上昇とも一致しています。

9万ドルのプットオプションの大幅な再価格設定は、重要な価格レベルが下回った際の下方ヘッジ活動の加速度を浮き彫りにしています。

価格設定市場の脆弱性

単一の行使価格からより広範なボラティリティ指標に移行し、DVOL指数は市場のリスク再評価の程度を示しています。この指数は3週間前の約40から、月間の高値である50近くに回復しました。DVOLは固定期限オプションバスケットのインプライドボラティリティを反映しているため、その上昇はトレーダーが将来の価格変動が増加することを予期していることを意味します。

この上昇トレンドは、オプション市場のすべての観察結果を統合しています：各期限のインプライド・ボラティリティが上昇し、スキューが負の値を維持し、最近の資金の流れがデルタの負の方向を示しており、トレーダーは年末までにリスク・エクスポージャーをほとんど増やす意欲がありません。これらの要因が相まって、不安定な価格動向に備える市場の姿を描き出しています。その核心的な駆動要因には、永続的な契約の清算リスク、マクロの不確実性、そしてETFの資金流入による強力な現物需要の欠如が含まれます。

次にこのボラティリティのパターンを変える可能性のあるイベントは、3週間後の連邦準備制度理事会の公開市場委員会の会議です。それまでの間、オプション市場は引き続き慎重な信号を発信し、防御的なポジションを明確に好むでしょう。

DVOLの上昇は、マーケットが将来の大きな変動に備えていることをさらに示しており、トレーダーはボラティリティに基づいてポジションを調整しています。

結論

ビットコインは依然として挑戦的な市場段階を経験しており、市場構造の弱体化、投機的需要の減少、そしてデリバティブ市場がリスク回避ポジションに全面的に移行することを特徴としています。現物市場での需要は依然として欠如しており、ETFへの資金流入はマイナスで、先物市場は弱体化の過程でレバレッジを増やすことに消極的な態度を示しています。一方で、隐含ボラティリティ、スキューおよびヘッジファンドの流入は短期的な下方リスクの上昇を示しており、投資家は保護を得るために支払うプレミアムを継続的に引き上げています。これらのダイナミクスは「安定を求める」市場環境を形成しています。今後の動向は、重要なコスト基準レベル付近で需要が再び現れるか、あるいは現在の市場の脆弱性がより深い調整やベアマーケットに進化するかに依存します。