Ketika "stabil" mulai berfluktuasi: Tinjauan lengkap dan analisis struktur peristiwa pelepasan dari USD1

Penulis: 137Labs

Pada 23 Februari, sebuah stablecoin bernama USD1 secara mendadak mengalami diskon yang signifikan di pasar sekunder.

Kutipan harga di blockchain sempat turun ke sekitar 0,98 USDT, dan media sosial pun dengan cepat membanjiri berita ini.
Pihak proyek World Liberty Financial (WLFI) kemudian secara terbuka menyatakan bahwa ini adalah sebuah “serangan terkoordinasi (coordinated attack)”, dan menegaskan bahwa cadangan dan mekanisme penebusan tetap tidak terpengaruh.

Harga kemudian kembali pulih.

Namun masalah sudah muncul—

Ketika “stablecoin” mulai mengalami diskon, apakah ini sekadar gesekan likuiditas, atau pertanda adanya retakan dalam struktur kepercayaan?

Satu, Kronologi: dari penyisipan ke “teori serangan”

Berdasarkan laporan dari CoinDesk, The Block, Decrypt, Wu Shuo Blockchain, PANews, Chain Catcher, dan lainnya, alur kejadian secara garis besar adalah sebagai berikut:

1️⃣ Fluktuasi abnormal di pasar sekunder

• USD1 dengan cepat turun ke sekitar 0,98 dalam beberapa pasangan perdagangan
• Diskon berlangsung dalam waktu yang relatif singkat
• Kemudian harga kembali pulih

Berbeda dengan USD Coin pada 2023 yang sempat kehilangan kaitannya sementara karena risiko bank, kali ini tidak terjadi gangguan sistemik bank yang jelas.

2️⃣ Respon resmi WLFI

WLFI menyatakan:

• Ini adalah serangan terorganisir berupa short selling dan kolaborasi opini
• Aset cadangan tetap normal
• Fungsi penebusan berjalan lancar
• Struktur kaitan 1:1 tidak berubah

Pernyataan ini kemudian disampaikan kembali oleh media berbahasa Mandarin seperti Wu Shuo Blockchain dan Chain Catcher.

3️⃣ Efek amplifikasi di media sosial

Peristiwa ini menyebar dengan cepat di platform X.

Beberapa tweet terkait dihapus, memicu spekulasi lebih lanjut di pasar.
Dalam kondisi pasar yang sangat emosional saat ini, “penghapusan” sering kali dipandang sebagai sinyal, bukan sekadar tindakan kebetulan.

Akibatnya, pertanyaan yang muncul berubah dari:

• Apakah harga benar-benar kehilangan kaitannya?
• Apakah ada risiko cadangan?
• Apakah terjadi penarikan dana secara terkonsentrasi?
• Apakah ada ketidakcukupan pengungkapan informasi?

Dua, Esensi dari pelepasan kait: masalah likuiditas atau kemampuan bayar?

Menilai pelepasan kait sebuah stablecoin, inti dari analisis ini adalah membedakan dua struktur risiko yang benar-benar berbeda.

Yang pertama adalah guncangan likuiditas.
Dalam situasi ini, cadangan tetap cukup, mekanisme penebusan berjalan normal, hanya karena kedalaman pasar yang kurang, penarikan oleh market maker, atau tekanan jual terkonsentrasi menyebabkan ketidakseimbangan sementara di pasar sekunder. Setelah mekanisme arbitrase aktif, harga biasanya dapat segera pulih.

Yang kedua adalah krisis kemampuan bayar.
Jika aset cadangan bermasalah, atau terjadi mismatch jangka waktu, atau aset tidak dapat segera dicairkan, maka pelepasan kait bukan lagi sekadar fluktuasi di level transaksi, melainkan penyesuaian ulang harga di neraca keuangan. Pada kondisi ini, diskon cenderung terus membesar, disertai penundaan penebusan atau hilangnya kepercayaan.

Dari informasi yang saat ini terungkap, USD1 lebih mendekati yang pertama.

Ini sangat berbeda dari spiral kematian algoritmik TerraUSD pada 2022.
Kejatuhan UST disebabkan oleh kegagalan mekanisme, sedangkan pelepasan kait USD1 lebih mirip dengan ketidakstabilan likuiditas dalam waktu singkat.

Namun demikian, peristiwa ini tetap memiliki makna penting.

Karena kaitan sebenarnya dari stablecoin bukan hanya cadangan aset, tetapi juga kepercayaan pasar.

Begitu kepercayaan diragukan, harga akan bereaksi lebih dulu daripada fundamental.

Tiga, Struktur kepercayaan stablecoin: di mana sebenarnya “stabil” itu?

Stablecoin secara esensial adalah “mata uang dasar” di pasar kripto.

Dukungan kepercayaannya secara umum berasal dari tiga model:

1. Algoritmik
2. Jaminan (collateralized)
3. Cadangan terpusat yang dipegang secara custodial

USD1 termasuk dalam struktur cadangan yang lebih terpusat.

Risiko dari model ini bukan pada algoritmanya, tetapi pada:

• Transparansi cadangan
• Likuiditas aset
• Struktur jangka waktu
• Kedalaman pasar

Begitu pasar meragukan adanya diskon atau risiko pencairan cadangan, harga cenderung turun terlebih dahulu.
Ini sangat mirip dengan “bank bayangan” (shadow banking) dalam keuangan tradisional—begitu deposan mulai meragukan, tindakan penarikan dana sendiri akan memperbesar risiko.

Empat, Mengapa reaksi pasar kali ini sangat sensitif?

Indeks kepanikan hari itu sudah berada di level yang sangat rendah.

Dalam kondisi likuiditas yang sudah ketat:

• Tingkat leverage menurun
• Preferensi risiko melemah
• Pasar sangat sensitif terhadap ketidakpastian

Stablecoin bukan hanya alat transaksi, tetapi juga fondasi dari pinjaman dan likuiditas.

Begitu diskon terjadi, reaksi berantai bisa meliputi:

• Penurunan rasio jaminan
• Pemicu likuidasi
• Pengurangan leverage lebih lanjut
• Pengalihan dana keluar dari pasar

Oleh karena itu, meskipun harga cepat pulih, gelombang psikologisnya belum hilang sepenuhnya.

Lima, Apakah “teori serangan” valid?

WLFI menyatakan bahwa volatilitas ini disebabkan oleh “serangan terkoordinasi”.

Dalam pasar kripto, short selling dan resonansi opini tidak jarang terjadi.
Ketika kedalaman pasar kurang dan suasana pasar rapuh, harga sangat mudah diperbesar oleh fluktuasi.

Namun, apakah serangan ini bisa berlanjut, tergantung pada satu faktor utama:

Apakah pasar percaya bahwa cadangan benar-benar nyata, dapat dicairkan, dan berkelanjutan?

Jika struktur cadangan transparan dan penebusan berjalan lancar, serangan biasanya sulit bertahan lama;
Jika pengungkapan cadangan kurang, kepanikan akan lebih mudah memperkuat diri sendiri.

Enam, Perbedaan USD1 dengan USDC dan USDT, dan makna sebenarnya dari pelepasan kait ini

Secara historis, USDC sempat turun ke 0,88 dolar pada 2023 karena risiko bank, yang disebabkan oleh eksposur risiko bank custodian dan keterbatasan dalam proses pencairan cadangan.

Sedangkan Tether beberapa kali mengalami pelepasan kait ringan, biasanya saat fase panik ekstrem atau tekanan penarikan besar-besaran, tetapi akhirnya pulih karena mekanisme penebusan tetap terbuka dan kemampuan pencairan cadangan terbukti.

USD1 saat ini lebih mirip dengan “tes tekanan kepercayaan” yang sedang berlangsung.

Peristiwa ini lebih mendekati guncangan likuiditas daripada krisis kemampuan bayar.
Harga yang cepat pulih menunjukkan bahwa belum terjadi penarikan sistemik.

Namun yang benar-benar perlu diperhatikan bukanlah harga di 0,98, melainkan apakah pasar mulai menilai ulang risiko premi “stabil”.

Stablecoin adalah fondasi uang di pasar kripto.

Ketika pasar meragukan keamanannya, pengaruhnya akan menyebar melalui rantai kepercayaan:

• Penurunan leverage
• Pengurangan pinjaman
• Penyesuaian ulang harga aset jaminan
• Dana mengalir kembali ke aset utama atau keluar dari pasar

Bahkan jika peristiwa ini hanya fluktuasi jangka pendek, biaya pendanaan dan likuiditas di masa depan akan meningkat.

Pelepasan kait bukan hanya soal harga, tetapi soal penetapan harga kepercayaan.

Harga bisa cepat pulih,
tapi pemulihan kepercayaan membutuhkan waktu.

Pelepasan kait USD1 kali ini mungkin tidak akan berkembang menjadi risiko sistemik,
tapi ini mengingatkan pasar—

Dalam fase pengurangan likuiditas,
kepercayaan selalu berubah lebih dulu daripada harga.

Dan begitu kepercayaan mulai dinilai ulang,
struktur risiko secara keseluruhan juga akan berubah.