S&P menurunkan peringkat kredit Strategi! 700 miliar Bitcoin aset memicu krisis "ketidaksesuaian mata uang"

Standard & Poor's Global Ratings memberikan peringkat kredit “B-” kepada Strategy milik Michael Saylor, yang dianggap sebagai peringkat junk atau spekulatif, karena eksposur Bitcoin yang besar, tingkat diversifikasi bisnis yang terbatas, dan likuiditas dolar yang lemah. S&P menyatakan bahwa Strategy menghadapi masalah ketidaksesuaian mata uang, di mana sebagian besar aset dimiliki dalam Bitcoin, sementara utang dan utang saham preferen dihargai dalam dolar.

Perusahaan keuangan Bitcoin pertama mendapatkan peringkat junk

（sumber：SPGlobal）

Penilaian ini menjadikan Strategy sebagai perusahaan keuangan Bitcoin pertama yang mendapatkan peringkat kredit resmi dari lembaga besar, yang memiliki makna penting dalam sejarah industri cryptocurrency. Strategy telah bertransformasi dari perusahaan perangkat lunak menjadi perusahaan induk Bitcoin, menggunakan hasil penerbitan saham dan obligasi untuk membeli dan memegang Bitcoin sebagai bagian dari strategi keuangannya. Transformasi radikal ini menjadikannya sebagai pemegang Bitcoin perusahaan terbesar di dunia, tetapi juga sepenuhnya mengikat nasib perusahaan pada pergerakan harga Bitcoin.

S&P menunjukkan bahwa investasi terpusat Strategy pada Bitcoin merupakan keunggulan definitif sekaligus kelemahan terbesarnya. Neraca perusahaan hampir sepenuhnya terekspos pada aset digital, yang membuatnya sangat sensitif terhadap volatilitas pasar dan potensi perubahan regulasi. Dibandingkan dengan perusahaan tradisional, Strategy kurang memiliki sumber pendapatan dan alokasi aset yang terdiversifikasi, semua telur diletakkan dalam keranjang Bitcoin.

Penilaian “B-” berada pada tingkat spekulatif dalam sistem penilaian S&P, yang berarti perusahaan memiliki risiko kredit yang signifikan. Penilaian ini lebih tinggi dari “CCC” (sangat lemah) tetapi jauh di bawah “BBB-” (ambang investasi). Bagi investor obligasi, penilaian junk berarti risiko gagal bayar yang lebih tinggi, tetapi juga berkaitan dengan imbal hasil yang lebih tinggi. Obligasi konversi yang diterbitkan oleh Strategy biasanya menawarkan kupon 0% hingga 2%, tetapi premi konversi dan eksposur Bitcoin adalah daya tarik sebenarnya.

Lembaga pemeringkat tersebut juga menunjukkan adanya ketidaksesuaian struktural, karena utang dan utang ekuitas preferen Strategy dinyatakan dalam dolar AS, sementara sebagian besar asetnya dimiliki dalam Bitcoin. Ketidaksesuaian mata uang ini merupakan risiko besar dalam manajemen risiko keuangan. Jika harga Bitcoin jatuh drastis, nilai aset Strategy akan menyusut secara tajam, tetapi kewajiban utang dalam dolar AS tidak berubah, yang dapat menyebabkan insolvensi.

700 miliar Bitcoin aset terhadap 80 miliar dolar utang

Hingga Juni 2025, Strategy memiliki Bitcoin senilai sekitar 70 miliar USD, dengan total utang yang dapat dikonversi sekitar 8 miliar USD, yang akan jatuh tempo pada tahun 2028 dan seterusnya. Rasio leverage ini tampaknya tidak ekstrem, utang hanya menyumbang sekitar 11,4% dari aset, tetapi yang menjadi perhatian S&P adalah volatilitas aset dan kekakuan utang.

Fluktuasi harga Bitcoin yang drastis adalah risiko utama yang dihadapi oleh Strategy. Jika harga Bitcoin turun 50%, aset Strategy yang bernilai 70 miliar dolar AS akan menyusut menjadi 35 miliar dolar AS, tetapi kewajiban utang sebesar 8 miliar dolar AS tidak akan berubah. Meskipun perusahaan masih mempertahankan kemampuan untuk membayar, rasio utang terhadap aset akan memburuk dengan tajam. Jika harga Bitcoin turun 80% hingga 90% (ini pernah terjadi dalam sejarah cryptocurrency), Strategy akan menghadapi krisis likuiditas yang serius.

S&P menyatakan bahwa kemampuan Strategy untuk mengelola jatuh tempo utang melalui saluran pasar modal adalah faktor kunci yang membuat prospek peringkatnya stabil. Perusahaan telah melakukan refinancing utang melalui penerbitan obligasi yang dapat dikonversi dan saham, menghindari utang yang jatuh tempo dalam jangka pendek. Keberhasilan strategi refinancing ini bergantung pada dua prasyarat: harga Bitcoin tetap tinggi, dan permintaan berkelanjutan di pasar modal untuk saham dan obligasi Strategy. Jika salah satu dari dua kondisi ini memburuk, kemampuan refinancing Strategy akan terancam serius.

Struktur Keuangan Strategi：

Aset: sekitar 70 miliar dolar AS Bitcoin (berdasarkan harga pasar)

Liabilitas: sekitar 8 miliar USD utang konversi (dalam dolar AS)

Waktu Jatuh Tempo: 2028 dan setelahnya, tekanan utang jangka pendek relatif kecil

Rasio Leverage: Utang menyusun sekitar 11,4% dari aset, tetapi karena volatilitas aset yang tinggi, risiko menjadi lebih besar.

Dividen Saham Preferen: Lebih dari 640 juta dolar AS per tahun, menyebabkan tekanan pada likuiditas dolar AS

Standar & Poor's menyatakan bahwa kondisi likuiditas perusahaan tersebut tegang akibat dividen saham preferen yang melebihi 640 juta dolar AS per tahun, meskipun dividen ini relatif kecil dibandingkan dengan total kepemilikan Bitcoin perusahaan. Perusahaan dapat menunda pembayaran dividen, tetapi hal ini akan membawa konsekuensi tata kelola, termasuk memberikan hak perwakilan dewan kepada pemegang saham preferen.

kontribusi bisnis perangkat lunak aliran kas negatif

Bisnis perangkat lunak inti Strategy menyediakan alat analisis untuk perusahaan, namun kemampuan menghasilkan keuntungan saat ini masih sangat tipis, dan kontribusinya terhadap arus kas operasi hampir tidak ada. Pada paruh pertama tahun 2025, arus kas operasi yang dilaporkan perusahaan adalah negatif 37 juta dolar AS, sementara hampir seluruh dari 8,1 miliar dolar AS laba sebelum pajak berasal dari kenaikan harga Bitcoin. Struktur keuangan yang sangat tidak seimbang ini menunjukkan bahwa Strategy telah sepenuhnya meninggalkan bisnis perangkat lunak tradisional dan bertaruh sepenuhnya pada strategi Bitcoin.

Arus kas operasi negatif sebesar 37 juta dolar AS berarti bahwa operasi bisnis sehari-hari Strategy sebenarnya merugi. Jika keuntungan yang belum direalisasikan akibat kenaikan harga Bitcoin dikurangkan, kondisi operasional perusahaan tersebut adalah merugi. Situasi ini tidak berkelanjutan dalam bisnis normal, tetapi Strategy telah membentuk siklus penguatan diri dengan terus menerbitkan saham dan obligasi untuk mengumpulkan dana guna membeli lebih banyak Bitcoin.

81 miliar dolar keuntungan sebelum pajak hampir seluruhnya berasal dari kenaikan harga Bitcoin, yang menyoroti ketergantungan ekstrem perusahaan pada harga Bitcoin. Pendapatan ini adalah keuntungan yang belum direalisasi, yang hanya bisa diubah menjadi uang tunai saat Bitcoin dijual secara nyata. Namun, strategi Strategy adalah untuk terus memegang Bitcoin secara permanen tanpa pernah menjualnya, yang berarti keuntungan di atas kertas ini mungkin tidak akan pernah dapat direalisasikan.

Meskipun demikian, para analis menunjukkan bahwa kondisi modal disesuaikan perusahaan tersebut tetap “serius negatif”. Karena S&P mengurangi aset Bitcoin dari ekuitas saat menghitung modal yang disesuaikan, risiko cryptocurrency yang besar dari Strategy menyebabkan struktur modalnya lemah. Karena volatilitas dan sifat tanpa pendapatan dari aset yang dimilikinya, rasio modal yang disesuaikan dengan risiko perusahaan tersebut turun drastis pada pertengahan 2025.

Risiko Keamanan Jaringan dan Asuransi Penitipan yang Tidak Cukup

S&P juga mengidentifikasi keamanan siber sebagai risiko besar. Strategi melalui beberapa lembaga kustodian memegang Bitcoin, namun cakupan asuransi hanya mencakup sebagian kecil dari total kepemilikan mereka. Lembaga tersebut menyatakan bahwa kehilangan kunci privat atau kegagalan kustodian dapat sangat merugikan kondisi likuiditas perusahaan tersebut. Risiko ini sangat jarang terjadi dalam keuangan tradisional, tetapi merupakan ancaman nyata di bidang cryptocurrency.

Pengelolaan Bitcoin senilai 700 miliar dolar AS adalah tantangan yang sangat rumit. Strategy menggunakan langkah-langkah keamanan seperti multi-tanda tangan, penyimpanan dingin, dan geografi yang terdistribusi, tetapi tidak ada sistem yang 100% aman. Pada tahun 2014, bursa Mt. Gox diretas yang mengakibatkan pencurian 850.000 Bitcoin, yang hingga kini masih menjadi insiden keamanan terbesar dalam sejarah cryptocurrency. Jika Strategy mengalami celah keamanan dengan skala serupa, akibatnya akan menjadi bencana.

Ruang lingkup asuransi yang tidak mencukupi adalah fokus lain yang diperhatikan oleh S&P. Meskipun Strategi telah membeli asuransi kustodian, jumlah asuransi mungkin hanya mencakup persentase satu digit dari total posisi. Ini berarti bahwa jika terjadi insiden keamanan yang signifikan, sebagian besar kerugian akan ditanggung oleh perusahaan dan pemegang saham. Paparan risiko semacam ini harus dipertimbangkan dalam penilaian kredit.

Meskipun ada kekurangan ini, S&P tetap mengapresiasi manajemen utang yang ketat dan saluran pasar modal yang kuat dari Strategy. Perusahaan tersebut telah melakukan refinancing utang melalui penerbitan obligasi konversi dan saham, menghindari utang jatuh tempo jangka pendek. Nilai pasar perusahaan sekitar 80 miliar dolar, mencerminkan minat investor untuk berinvestasi dalam Bitcoin melalui sekuritas tradisional.

Melihat ke depan, S&P menyatakan bahwa dalam 12 bulan ke depan tidak mungkin untuk menaikkan peringkat Strategy, tetapi jika Strategy memperbaiki likuiditas dolar AS dan mengurangi ketergantungan pada obligasi konversi, ada kemungkinan untuk dinaikkan. Namun, jika perusahaan kehilangan akses pasar atau menghadapi penurunan harga Bitcoin yang signifikan, peringkatnya mungkin akan diturunkan.