Entretien avec Xie Zhaohuang, Institut de recherche sur la coopération et le développement innovant de Shanghai Guozhi : du « tout ou rien » à un « assouplissement modéré » La fondation d'État de Shanghai ne doit pas forcément être « l'enfant sage »

Le 7 avril, le Comité de supervision des actifs d’État de Shanghai a publié les « Orientations pour promouvoir davantage le développement de haute qualité des fonds de capital-investissement gérés par le Comité de supervision des actifs d’État de la ville » (ci-après dénommé « Orientations »), formant 16 mesures dans trois domaines : renforcer l’orientation, améliorer les capacités, optimiser les mécanismes, afin de faire des capitaux publics un capital à long terme, patient et stratégique au service du développement industriel.

Le directeur exécutif de l’Institut de recherche sur le développement collaboratif de l’innovation technologique de Shanghai, secrétaire général adjoint du Forum des 100 investisseurs en innovation technologique, Xie Zhaohuang, a déclaré dans une interview exclusive au Securities Times que les « Orientations » ne sont pas une simple correction ou ajustement institutionnel, mais une « amélioration » systémique, incarnant les exigences fondamentales d’un développement de haute qualité.

« L’essence des ‘Orientations’ est de libérer, de dénouer les contraintes, y compris la simplification des processus, la sortie, l’incitation, l’évaluation, le fonds de Shanghai géré par l’État n’est plus un ‘enfant sage’ », a indiqué Xie Zhaohuang. « De plus, ces 16 mesures ne sont pas un document de direction, mais un manuel opérationnel, chaque point ayant une voie opérationnelle concrète : qui doit faire quoi, comment faire, selon quels standards. »

Xie Zhaohuang a souligné que les gestionnaires de fonds publics à Shanghai doivent s’appuyer sur une amélioration institutionnelle continue pour renforcer leurs capacités, afin de maîtriser progressivement six compétences de classe mondiale : une capacité d’investissement de premier ordre, une recherche industrielle de premier ordre, une intégration de la chaîne industrielle de premier ordre, une capacité de création d’écosystèmes de premier ordre, une capacité de création de valeur de premier ordre, et une gestion opérationnelle de premier ordre.

« Ce n’est qu’en améliorant ces six dimensions que l’on peut répondre aux exigences fondamentales des ‘Orientations’ : former une équipe de gestion dotée d’un solide savoir-faire professionnel et d’une vision globale, renforcer la capacité de fixation des prix en tant que leader dans les fonds publics, améliorer la gestion tout au long du cycle de vie du fonds, et établir un système robuste de gestion des risques », a déclaré Xie Zhaohuang. « Seule en visant ces six ‘premiers de leur genre’ à l’échelle nationale, le gestionnaire de fonds publics de Shanghai pourra véritablement devenir une institution d’investissement technologique de classe mondiale avec une influence globale. »

Capacité d’investissement en projets :

Du « co-investissement » au « leadership dans l’investissement », du « tout ou rien » à la « flexibilité appropriée »

Xie Zhaohuang a expliqué qu’auparavant, une habitude comportementale commune des fonds publics était le co-investissement plutôt que le leadership dans l’investissement, car le leadership implique la fixation des prix et la responsabilité, et en cas de problème, la responsabilité revient à l’investisseur.

Ainsi, de nombreux fonds publics ont instinctivement préféré attendre que les principales institutions du marché prennent l’initiative d’investir et de fixer les prix, puis de suivre, ce qui garantit une certaine couverture du risque, mais souvent au prix de perdre les meilleures fenêtres d’opportunité et les meilleures conditions. La conséquence à long terme est que ces institutions, en suivant constamment, ne développent jamais une véritable capacité de jugement en investissement.

Xie Zhaohuang a analysé que les deux actions clés dans cette dimension dans les « Orientations » sont : premièrement, la proposition claire d’« améliorer la capacité de fixation des prix lors du leadership dans l’investissement » et « améliorer la gestion tout au long du cycle de vie du fonds », ce qui constitue la première reconnaissance officielle dans un document institutionnel de Shanghai pour légitimer le leadership dans l’investissement, en le transformant d’une activité à haut risque en une compétence professionnelle encouragée, intégrant désormais la gestion du cycle de vie complet ; deuxièmement, « pour les entreprises sous supervision qui lancent un fonds dédié à un seul projet dans leur domaine principal, il est possible d’assouplir modérément les exigences de souscription », notamment pour les projets en phase initiale ou stars, en permettant une flexibilité dans la proportion de souscription, ce qui est aussi une manifestation de capacité d’investissement.

Les « Orientations » proposent également que « pour les entreprises sous supervision qui doivent nommer des membres du comité d’investissement, elles doivent proposer des candidats capables d’accomplir leurs devoirs et d’améliorer le niveau de décision d’investissement, et soutenir leur expression indépendante dans le cadre de l’autorisation ». Selon Xie Zhaohuang, cela implique que le système de vote institutionnel traditionnel va progressivement évoluer vers un vote individuel, permettant aux membres d’exprimer des décisions professionnelles dans le cadre de leur autorisation, ce qui est une autre manifestation de capacité d’investissement efficace.

Capacité de recherche industrielle :

De la « logique financière dominante » à la « perspective industrielle orientée »

La déconnexion entre la logique d’investissement des fonds publics et la logique industrielle constitue une faiblesse structurelle de longue date. Xie Zhaohuang a expliqué que si la logique d’évaluation par la valeur financière reste valable pour des secteurs matures, elle échoue complètement face aux projets en phase initiale dans le domaine de la technologie innovante, qui ne disposent pas d’indicateurs financiers traditionnels, mais nécessitent une compréhension de la trajectoire technologique, de l’écosystème industriel, et des positions clés dans la chaîne industrielle. La question de savoir si cette trajectoire peut être suivie, si l’entreprise dans la chaîne est irremplaçable, ne peut pas être répondue par un modèle financier, seule la capacité de recherche industrielle peut fournir une réponse.

Selon Xie Zhaohuang, le soutien des « Orientations » à la capacité de recherche industrielle se manifeste à trois niveaux : premièrement, en proposant de « suivre les caractéristiques de l’industrie du capital-investissement à long terme, à haut risque, et à forte composante humaine », ce qui signifie que les gestionnaires de fonds doivent « faire face aux difficultés » en utilisant une perspective industrielle pour gérer les risques, et que les gestionnaires de fonds publics à Shanghai doivent renforcer leur recherche industrielle ; deuxièmement, en encourageant la création de fonds de capital-risque d’entreprise (CVC) par des leaders industriels, pour soutenir l’incubation de projets technologiques innovants, en utilisant une logique d’investissement basée sur la perspective industrielle, et en ouvrant un canal institutionnel pour la transformation de cette capacité en jugement d’investissement ; troisièmement, en mentionnant dans les « Orientations » que pour la fixation des prix lors du leadership dans l’investissement, il faut « prendre en compte la capacité de l’équipe principale, l’intensité des investissements en R&D, l’originalité et le degré de rupture technologique, la qualité des brevets, la position stratégique dans la chaîne industrielle, et les attentes de croissance », ce qui nécessite que les gestionnaires aient une forte capacité de recherche industrielle.

Capacité d’intégration de la chaîne industrielle :

De la « perfection des produits de fonds publics » à la « perfection de la disposition des fonds publics »

Ces dernières années, la majorité des fonds publics ont mis en avant leur capacité à offrir une gamme complète de produits tout au long du cycle de vie, allant de l’« angel », à la série A, B, jusqu’aux fonds S, fonds de guerre, et fonds de fusion-acquisition, principalement en décrivant leurs produits, en considérant les phases d’investissement et la rentabilité, sous un angle point à point ou linéaire.

Xie Zhaohuang a indiqué que les « Orientations » évoquent la « perfection de la disposition des fonds publics », une différence fondamentale par rapport à la simple amélioration des produits. La clé réside dans la capacité d’intégration de la chaîne industrielle de premier ordre, qui consiste à intervenir activement pour renforcer, compléter ou construire la chaîne industrielle. Cela exige que les fonds publics aient une vision plus élevée, et une meilleure compréhension des notions d’« intégration » et de « planification ».

Les « Orientations » fournissent un ensemble d’outils pour renforcer cette capacité, en encourageant la création de fonds de fusion-acquisition, la mise en place de fonds S, et surtout en « optimisant le mécanisme d’évaluation et d’ajustement des valorisations ». Elles précisent que lors de la cession de parts de fonds ou de la cession d’actions dans des entreprises déjà investies, les évaluations peuvent s’appuyer sur des rapports d’évaluation fournis par des tiers, basés sur la situation du projet, des cas comparables sur le marché, et la liquidité des actifs, pour déterminer raisonnablement la marge de révision.

Xie Zhaohuang a souligné que cette mesure résout le problème épineux de l’intégration et de la consolidation dans les opérations de fusion-acquisition des fonds publics : auparavant, une révision à la baisse risquait d’être perçue comme une perte pour l’État, tandis qu’une révision à la hausse pouvait faire perdre la valeur de la transaction. Avec ce mécanisme, la flexibilité est assurée, permettant une véritable dynamique d’intégration. Même si à un moment donné, les profits semblent faibles, l’objectif global est de mieux intégrer pour maximiser les bénéfices pour la société et pour la rupture technologique critique.

Capacité de création d’écosystèmes :

De la « puissance symbolique » à la « véritable empowerment institutionnel »

Les fonds publics disposent naturellement de ressources écologiques rares, telles que des ressources de scénarios industriels et des capacités de connexion en amont et en aval. Par le passé, l’activation post-investissement des fonds publics était souvent formelle, en raison d’un vide institutionnel : où se situent les limites de l’empowerment ? Comment le définir ? Qui en est responsable ? En cas de litige, qui doit répondre ? Sans cadre institutionnel, les gestionnaires n’étaient pas incités à agir.

Xie Zhaohuang a indiqué que la réponse des « Orientations » à cette problématique consiste à élever l’empowerment de « simple option » à « dispositif institutionnel », en proposant d’« optimiser le système d’empowerment post-investissement, et d’établir un réseau d’empowerment collaboratif entre la ville et les districts ». Cela signifie que l’empowerment dispose désormais d’un fondement institutionnel, et n’est plus une simple action volontaire dans une zone grise. Par ailleurs, les ressources d’empowerment s’étendent du seul fonds à l’ensemble du système des actifs publics de Shanghai, à l’échelle urbaine et district, permettant aux fonds publics de devenir non plus de simples investisseurs financiers, mais de véritables plateformes d’empowerment industriel intégrant l’écosystème de Shanghai.

Les « Orientations » encouragent également, si les conditions le permettent, la création d’organismes spécialisés d’empowerment post-investissement par les entreprises sous supervision, et la mise en place d’un système de services intégrés « investissement + financement, industrie + écosystème, technologie + transformation, talents + soutien, information + transfert », pour former un modèle commercial durable.

Capacité de création de valeur :

De l’évaluation à court terme à l’incitation à long terme

Autrefois, l’évaluation des fonds publics se basait principalement sur la performance financière annuelle, en regardant le résultat comptable d’un seul projet. Ce modèle pouvait fonctionner sur le marché secondaire, mais était totalement inadapté à l’investissement technologique en phase initiale, où un projet peut nécessiter sept à dix ans pour une sortie, et où les premiers ou deuxièmes années ne montrent aucun retour financier. La conséquence directe de cette évaluation à court terme est que les gestionnaires évitent d’investir dans des technologies précoces, petites ou longues à développer, car cela nuirait à leur évaluation annuelle.

Selon Xie Zhaohuang, les « Orientations » ont fondamentalement restructuré la logique d’évaluation, en proposant une « évaluation combinée à court et long terme », en mettant l’accent sur la performance globale du portefeuille, et non sur un seul projet ou une seule année. Des indicateurs financiers et non financiers seront différenciés selon le type de fonds et la phase d’exploitation.

« En parallèle, un mécanisme de co-investissement par les employés et une distribution des gains excédentaires seront mis en place, afin de lier réellement les intérêts à long terme de l’équipe de gestion avec ceux du fonds, plutôt que de se limiter à des KPI à court terme », a déclaré Xie Zhaohuang.

Les « Orientations » soutiennent également que les équipes de gestion de fonds peuvent bénéficier de parts dans le fonds ou dans le partenariat général (GP), pour partager les gains excédentaires et les bénéfices de co-investissement.

Capacité de gestion opérationnelle :

De la « conformité administrative » à la « gestion professionnelle »

Le principal problème dans la gestion opérationnelle des fonds publics réside dans la « frontière floue entre responsabilités », où la ligne de partage entre investisseur, gestionnaire et superviseur est peu claire, ce qui oblige les gestionnaires à faire à la fois des jugements d’investissement et à gérer de nombreuses tâches administratives, diluant leur capacité professionnelle. La complexité des processus d’approbation lors de la création, la levée de fonds, l’investissement et la sortie aggrave cette situation, faisant que ceux qui sont compétents en investissement passent beaucoup de temps à remplir des formulaires et à obtenir des approbations.

« Les ‘Orientations’ proposent trois actions clés pour la réforme de la gestion opérationnelle : d’abord, ‘clarifier les responsabilités entre investisseur, gestionnaire et superviseur’, ce qui constitue la première étape fondamentale ; ensuite, ‘mettre en œuvre une supervision hiérarchisée et différenciée’, en appliquant des règles différentes aux fonds stratégiques, aux fonds industriels, et aux fonds financiers, pour réduire les coûts de conformité ; enfin, ‘promouvoir une gestion professionnelle’, ce qui constitue une avancée importante dans le mécanisme de décision », a indiqué Xie Zhaohuang.

Il a ajouté que si la publication en 2024 par le Comité de supervision des actifs d’État de Shanghai du « Règlement sur la gestion des fonds de capital-investissement gérés par les entreprises sous supervision » répond à la question du « comment bien gérer », alors la « Orientations » de 2026 répond à une question plus fondamentale : quel type d’institution doit devenir le fonds public ? Il doit devenir une institution d’investissement technologique de classe mondiale, dotée de capacités professionnelles de premier ordre, et non un simple outil de gestion financière basé sur des procédures administratives. Avec cette libéralisation, les raisons de ne pas agir disparaissent. La capacité institutionnelle est en place, le défi suivant est de transformer cet espace institutionnel en capacités concrètes, et de faire du fonds public une institution d’investissement technologique de classe mondiale.