Un marché dominé par la peur

Extrait

Le Bitcoin évolue sous des seuils clés de coût de revient, indiquant un essoufflement de la demande et une dynamique en perte de vitesse. Les investisseurs de long terme vendent sur la force, tandis que le marché des options devient défensif, avec une hausse de la demande de puts et une volatilité soutenue, caractérisant une phase de prudence avant toute reprise durable.

Résumé Exécutif

• Le Bitcoin s’échange sous le coût de revient des détenteurs de court terme et sous le quantile 0,85, ce qui traduit un essoufflement de la dynamique et une fatigue croissante du marché. L’incapacité répétée à franchir ces seuils accroît le risque d’une consolidation prolongée.
• Depuis juillet, les détenteurs de long terme accélèrent leurs ventes, dépassant désormais 22 000 BTC par jour, ce qui traduit une prise de bénéfices persistante qui continue de peser sur la stabilité du marché.
• L’open interest a atteint un nouveau record historique, mais le sentiment reste baissier : les traders privilégient les puts aux calls. Les rebonds de court terme sont couverts plutôt qu’accueillis avec optimisme.
• La volatilité implicite demeure élevée, tandis que la volatilité réalisée s’est alignée, mettant fin à la période de calme. Les positions gamma courtes des dealers amplifient les phases de baisse et limitent les rebonds.
• Les données on-chain et options convergent vers une phase de transition marquée par la prudence. La reprise dépendra probablement d’un retour de la demande spot et d’une normalisation de la volatilité.

Le Bitcoin s’est progressivement éloigné de son plus haut historique récent, se stabilisant sous le coût de revient des détenteurs de court terme, autour de 113,1k $. Historiquement, cette configuration précède souvent l’entrée dans une phase baissière de moyen terme, alors que les détenteurs les plus fragiles commencent à céder.

Dans cette édition, nous analysons la rentabilité actuelle du marché, la persistance et l’ampleur des ventes des détenteurs de long terme, puis nous évaluons le sentiment du marché des options pour déterminer si la correction reflète une consolidation saine ou annonce un essoufflement plus profond.

Analyse On-chain

Test de conviction

La zone du coût de revient des détenteurs de court terme marque une étape décisive où le marché teste la conviction des investisseurs ayant acheté près des sommets récents. Historiquement, une rupture sous ce seuil après un nouvel ATH a fait chuter le pourcentage d’offre en profit à environ 85 %, indiquant que plus de 15 % de l’offre est en perte.

Nous observons ce schéma pour la troisième fois dans le cycle actuel. Si le Bitcoin ne parvient pas à repasser au-dessus des ~113,1k, une contraction plus profonde pourrait entraîner une part plus importante de l’offre en perte, accentuant la pression sur les acheteurs récents et ouvrant la voie à une capitulation plus large.

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Seuils critiques

Pour mieux comprendre cette structure, il faut saisir pourquoi la reconquête du coût de revient des détenteurs de court terme est cruciale pour un cycle haussier durable. Le modèle Supply Quantile Cost Basis cartographie les quantiles 0,95, 0,85 et 0,75, indiquant les niveaux où respectivement 5 %, 15 % et 25 % de l’offre sont en perte.

Actuellement, le Bitcoin évolue non seulement sous le coût de revient des détenteurs de court terme (113,1k $), mais peine aussi à se maintenir au-dessus du quantile 0,85 à 108,6k $. Historiquement, la perte de ce seuil signale une faiblesse structurelle et précède souvent des corrections plus profondes vers le quantile 0,75, aujourd’hui proche de 97,5k $.

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Demande épuisée

Une contraction sous le coût de revient des détenteurs de court terme et le quantile 0,85 pour la troisième fois du cycle soulève des inquiétudes structurelles. D’un point de vue macro, la répétition de l’épuisement de la demande suggère que le marché aura besoin d’une phase de consolidation plus longue pour se renforcer.

L’analyse du volume de dépenses des détenteurs de long terme le confirme. Depuis le sommet de juillet 2025, ces détenteurs augmentent régulièrement leurs ventes, la moyenne mobile sur 30 jours passant de 10 000 à plus de 22 000 BTC par jour. Cette distribution persistante traduit une pression de prise de bénéfices des investisseurs expérimentés, ce qui explique la fragilité actuelle du marché.

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Après avoir évalué le risque d’une phase baissière prolongée liée à l’épuisement de la demande, nous analysons le marché des options pour jauger le sentiment de court terme et observer le positionnement des spéculateurs dans ce contexte d’incertitude croissante.

Analyse Off-chain

Open interest en hausse

L’open interest sur les options Bitcoin atteint un nouveau record et continue de progresser, marquant une évolution structurelle du comportement de marché. Plutôt que de vendre au comptant, les investisseurs utilisent davantage les options pour se couvrir ou spéculer sur la volatilité. Ce changement réduit la pression vendeuse sur le marché spot, mais amplifie la volatilité de court terme via l’activité de couverture des dealers.

À mesure que l’open interest croît, les mouvements de prix sont de plus en plus dictés par les flux delta et gamma sur les marchés à terme et perpétuels. Comprendre ces dynamiques devient essentiel, car le positionnement sur options façonne désormais les mouvements de marché à court terme et amplifie les réactions aux catalyseurs macro et on-chain.

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Changement de régime de volatilité

Depuis l’événement de liquidation du 10, le paysage de la volatilité a radicalement changé. La volatilité implicite (IV) se situe autour de 48 sur toutes les maturités, contre 36–43 il y a deux semaines. Le marché n’a pas encore digéré le choc, les market makers restent prudents et ne bradent pas la volatilité.

La volatilité réalisée à 30 jours atteint 44,1 %, celle à 10 jours 27,9 %. À mesure que la volatilité réalisée se calme, l’IV devrait suivre et se normaliser dans les prochaines semaines. Pour l’instant, la volatilité reste élevée, mais il s’agit d’un ajustement de court terme plutôt que d’un nouveau régime durable.

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Le skew put se renforce

Dans la même tendance, le skew en faveur des puts s’est renforcé régulièrement ces deux dernières semaines. Le pic de liquidation a fait bondir le skew put, et même s’il s’est brièvement corrigé, la courbe s’est stabilisée à des niveaux structurellement plus élevés : les puts restent plus chers que les calls.

La maturité 1 semaine est restée volatile, en zone d’incertitude, tandis que toutes les autres maturités ont progressé de 2 à 3 points de volatilité en faveur des puts. Cet élargissement sur l’ensemble des maturités (ou tenors) montre que la prudence s’étend sur toute la courbe.

Ce schéma reflète un marché prêt à payer pour se protéger à la baisse tout en limitant l’exposition à la hausse, équilibrant la peur de court terme dans un contexte de confiance long terme. Le petit rebond du mardi 21 octobre l’a illustré : les primes de puts ont été divisées par deux en quelques heures, preuve d’une nervosité persistante.

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La prime de risque s’inverse

La prime de risque de volatilité à 1 mois — l’écart entre volatilité implicite et réalisée — est devenue négative. Pendant des mois, l’IV est restée élevée alors que la volatilité réalisée était modérée, récompensant les vendeurs de volatilité courte par un portage régulier.

Désormais, la volatilité réalisée a rattrapé l’implicite, effaçant cet avantage. C’est la fin du régime calme : les vendeurs de volatilité ne peuvent plus compter sur des revenus passifs et doivent se couvrir activement dans un contexte plus agité. Le marché est passé d’une phase de complaisance à un environnement plus dynamique, où les positions gamma courtes subissent une pression croissante à mesure que la volatilité réelle revient.

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Des flux toujours défensifs

Pour affiner l’analyse à très court terme, zoom sur les 24 dernières heures pour observer la réaction du positionnement options au dernier rebond. Malgré un rebond de 6 % de 107,5k $ à 113,9k $, peu d’achats de calls sont venus confirmer le mouvement. Les traders ont au contraire renforcé leur exposition aux puts, verrouillant ainsi des niveaux de prix plus élevés.

Ce positionnement laisse les dealers gamma courts à la baisse et gamma longs à la hausse, ce qui conduit généralement à vendre les rebonds et accélérer les ventes, une dynamique qui restera un frein tant que le positionnement ne sera pas réinitialisé.

Les primes parlent d’elles-mêmes

Les données agrégées de Glassnode sur les primes confirment ce schéma lorsqu’on les analyse par strike. Sur le call 120k $, les primes vendues ont augmenté avec le prix ; les traders vendent la hausse et la volatilité sur la force, qu’ils jugent éphémère. Les investisseurs à court terme profitent des pics de volatilité implicite pour vendre des calls sur les rebonds plutôt que de miser sur la hausse.

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Pour la prime du put 105k $, la tendance s’inverse, validant notre analyse. À mesure que le prix montait, les primes nettes sur le put 105k $ ont augmenté. Les traders préfèrent payer pour se protéger à la baisse que d’acheter de la convexité à la hausse. Le récent rebond a donc été accompagné de couverture, non de conviction.

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Conclusion

La récente correction du Bitcoin sous le coût de revient des détenteurs de court terme (113,1k $) et le quantile 0,85 (108,6k $) met en lumière un épuisement croissant de la demande, le marché peinant à attirer de nouveaux flux pendant que les détenteurs de long terme continuent de distribuer. Cette fatigue structurelle suggère que le réseau aura besoin d’une consolidation prolongée pour restaurer la confiance et absorber l’offre écoulée.

Le marché des options reflète ce même climat de prudence. Malgré un open interest record, le positionnement reste défensif : le skew put demeure élevé, les vendeurs de volatilité sont sous pression et les rebonds de court terme sont couverts, non portés par l’optimisme. Ces signaux dessinent un marché en transition : l’exubérance s’estompe, la prise de risque se réduit, et la reprise dépendra du retour de la demande spot et d’une atténuation de la volatilité.

Avertissement : Ce rapport ne constitue pas un conseil en investissement. Toutes les données sont fournies à titre informatif et éducatif uniquement. Aucune décision d’investissement ne doit être fondée sur ces informations, et vous êtes seul responsable de vos choix d’investissement.

Les soldes d’échange présentés proviennent de la base de données complète des labels d’adresses de Glassnode, constituée à partir d’informations officielles publiées par les exchanges et d’algorithmes propriétaires de clustering. Nous nous efforçons d’assurer la plus grande précision dans la représentation des soldes d’échange, mais ces chiffres peuvent ne pas toujours refléter l’intégralité des réserves d’un exchange, notamment lorsque les plateformes ne communiquent pas leurs adresses officielles. Nous invitons les utilisateurs à faire preuve de discernement dans l’utilisation de ces métriques. Glassnode ne saurait être tenu responsable de toute divergence ou inexactitude éventuelle.

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