تحطمت الأسطورة! موجة استحواذ الشركات المدرجة على الأصول المشفرة تنهار، لماذا انهارت أسعار الأسهم بنسبة 86%؟

وفقًا لتقرير بلومبرغ، فإن موجة “خزائن الأصول الرقمية” التي اجتاحت أسواق رأس المال في النصف الأول من عام 2025 تنهار الآن بسرعة مذهلة. تظهر البيانات أن شركات DATs المدرجة في أمريكا وكندا، والتي حولت جزءًا كبيرًا من أموالها النقدية إلى بيتكوين أو عملات مشفرة أخرى، شهدت انخفاضًا في أسعار أسهمها بنسبة 43% وسطياً هذا العام، وهو تراجع يفوق بكثير تراجع بيتكوين في نفس الفترة والذي بلغ حوالي 6%. من الأمثلة البارزة شركة SharpLink Gaming التي قفز سعر سهمها بأكثر من 2,600% بعد الإعلان عن التحول الكامل نحو الاحتفاظ بالإيثيريوم، لكنه انهار بعدها من أعلى نقطة بنسبة 86%، حتى أصبحت القيمة السوقية للشركة أقل من قيمة العملات التي تحتفظ بها.

تكمن جوهر هذا الانهيار في أن المستثمرين أدركوا أخيرًا أن الاحتفاظ بالعملات المشفرة بحد ذاته لا يدر أرباحًا، وأن الديون الضخمة التي تتحملها الشركات لشراء العملات أصبحت فوائدها وتوزيعات أرباحها عبئًا لا يمكن تحمله.

من “آلة الحركة الدائمة” إلى “آلة التقطيع”: صعود وانهيار موجة DATs

بدأت القصة كأنها حكاية مالية مثالية. كانت شركة MicroStrategy رائدة في استراتيجية “تحويل ميزانية الشركة إلى بيتكوين” وحققت نجاحًا مذهلاً بين 2020 والنصف الأول من 2025، حيث ارتفع سعر سهمها مع ارتفاع بيتكوين وجذبت أكثر من مائة شركة مدرجة أخرى إلى تقليدها. أطلق على هذه الشركات اسم “خزائن الأصول الرقمية”، وبدت كأنها اكتشفت “آلة حركة دائمة”: استخدم أموال الشركة لشراء الأصول الرقمية، بحيث يرتفع سعر السهم بنسبة تفوق حتى نمو قيمة الأصول نفسها، مما يخلق قيمة إضافية للمساهمين ويوفر ذخيرة لمزيد من التمويل وعمليات الاستحواذ.

بلغت هذه الموجة ذروتها في النصف الأول من 2025، وأصبحت أكثر الاتجاهات سخونة في الأسواق العامة، ودخلها مشاهير مثل بيتر تيل وعائلة ترامب. بدا أن منطق الأسواق المالية أعيد تشكيله: لم يعد تقييم الشركة يعتمد فقط على أعمالها الأساسية، بل أصبح مرتبطًا بحجم وجرأة حيازاتها من العملات المشفرة. تدفقت الأموال باستمرار إلى هذا المجال من خلال إصدار السندات القابلة للتحويل والأسهم الممتازة وغيرها. ووفقًا لمحللي شركة B. Riley للأوراق المالية، جمعت شركات DATs هذا العام أكثر من 45 مليار دولار لشراء العملات الرقمية.

ومع ذلك، كان لهذا الحلم المالي خلل منطقي أساسي: لماذا يجب أن تصبح العملة أكثر قيمة لمجرد أن شركة مدرجة تحتفظ بها؟ عاد السوق تدريجيًا إلى العقلانية وبدأت العجلات تتفكك ثم تسقط نهائيًا. بدأ المستثمرون يتساءلون: بخلاف مجرد “الاحتفاظ بكمية من الأصول الرقمية”، هل يمكن لهذا النموذج التجاري أن يحقق تدفقات نقدية أو أرباحًا مستدامة لدعم تقييماته المرتفعة وديونه؟ عندما توقفت أسعار العملات المشفرة عن الارتفاع المستمر أو بدأت في التصحيح أو الانخفاض، فقد هذا “الدولاب” الذي يعتمد على رفع التقييمات والتمويل لاحقًا حركته فجأة.

انهيار عميق: لماذا انخفضت أسعار أسهم شركات DATs أكثر من العملات الرقمية نفسها؟

الأكثر لفتًا للانتباه من تصحيح السوق ككل هو “الانخفاض المفرط” في أسعار أسهم شركات DATs. تُظهر بيانات بلومبرغ أن التراجع الوسيط لأسعار أسهمها بلغ 43%، أي عدة أضعاف تراجع بيتكوين نفسه. انهارت أسعار أسهم العديد من الشركات إلى النصف أو أكثر، بل إن هناك حالات مثل Greenlane Holdings، حيث انخفض سعر سهمها هذا العام بأكثر من 99%، رغم أنها لا تزال تحتفظ بعملات BERA بقيمة حوالي 48 مليون دولار. يكشف هذا “الخصم الحاد” عن الرفض التام للسوق لنموذج أعمال هذه الشركات.

يكمن السبب الرئيسي في “تراكم المخاطر المزدوجة”. أشار مدير محفظة RIA Advisors، مايكل ليبويتز، بشكل مباشر: “إذا كنت تمتلك MicroStrategy، فأنت تتحمل مخاطر بيتكوين، بالإضافة إلى أي ضغوط أو مخاطر تتعرض لها الشركة نفسها.” بالنسبة لمستثمري DATs، لا يتحملون فقط تقلبات أسعار العملات المشفرة الأساسية، بل يواجهون أيضًا مخاطر تشغيل الشركة نفسها، والمخاطر المالية (الرافعة المالية)، ومخاطر الحوكمة.

أخطر هذه المخاطر هو الرافعة المالية، والذي أصبح واضحًا الآن. فقد اقترضت هذه الشركات بشكل مكثف (من خلال إصدار السندات أو الأسهم الممتازة) لشراء الأصول الرقمية، وهي الآن مضطرة لدفع فوائد وأرباح على هذه الديون. المشكلة أن العملات المشفرة التي تحتفظ بها (بيتكوين، إيثيريوم، إلخ) لا تدر أي تدفقات نقدية. عندما يكون السوق مزدهرًا وأسعار الأسهم مرتفعة، يمكن للشركة بسهولة جمع أموال جديدة من خلال إصدار أسهم لدفع الفوائد؛ لكن عندما تنهار أسعار الأسهم وتغلق نوافذ التمويل، تظهر أزمة السيولة فجأة. وقد صرح الرئيس التنفيذي لشركة MicroStrategy، فونغ لي، مؤخرًا أنهم سيفكرون في بيع بيتكوين لدفع الأرباح إذا انخفض ما يسمى بـ"صافي قيمة الأصول المعدلة" إلى أقل من 1، في تناقض صارخ مع تعهد مؤسسها مايكل سايلور السابق “بعدم بيع أي عملة أبدًا”.

لمحة عن البيانات الأساسية لانهيار DATs

تراجع أسعار الأسهم الوسيط (منذ 2025): -43%

تراجع بيتكوين في نفس الفترة: حوالي -6%

أعلى ارتفاع في الحالات القصوى (SharpLink): أكثر من 2,600%

أكبر تراجع في الحالات القصوى (SharpLink): انخفاض بنسبة -86% من الأعلى

إجمالي التمويل في الصناعة (لغرض شراء العملات): أكثر من 45 مليار دولار

أداء سهم MicroStrategy السنوي: متوقع انخفاض -38%

احتياطي الطوارئ لشركة MicroStrategy: 1.4 مليار دولار (لدفع الأرباح الأخيرة)

سقوط المشاريع البارزة: من مفهوم ترامب إلى دروس “أسهم البيني”

في انهيار DATs، أصبحت بعض المشاريع البارزة أمثلة دراسية للانهيار. حالة شركة SharpLink Gaming Inc. دراماتيكية للغاية. أعلنت الشركة عن تحولها بالكامل من قطاع الألعاب إلى شراء كميات كبيرة من الإيثيريوم عبر إصدار الأسهم، كما عينت أحد مؤسسي الإيثيريوم كرئيس لمجلس الإدارة. بعد هذا الإعلان، قفز سعر السهم بأكثر من 2,600% خلال أيام. لكن الحماس تلاشى بسرعة، وتراجع السهم الآن بنسبة 86% من أعلى مستوى له، وأصبحت القيمة السوقية الكلية للشركة أقل من قيمة ما تملكه من إيثيريوم، مع نسبة سعر إلى قيمة دفترية تبلغ فقط 0.9 مرة.

هناك أيضًا حالة مثيرة للانتباه تتعلق بعائلة ترامب. حيث دعم ابنا ترامب علنًا شركة Alt5 Sigma Corp، وهي شركة مدرجة خططت لشراء أكثر من مليار دولار من عملة WLFI التي أصدرتها شركة أسسها أفراد من عائلة ترامب. منذ ذروة سعر سهم الشركة في يونيو هذا العام، تراجع أيضًا بنحو 86%. تكشف هذه الأمثلة عن اتجاه أكثر خطورة: أسوأ الشركات أداءً بين DATs غالبًا ما هي تلك التي تجنبت بيتكوين وفضلت ملاحقة عملات بديلة أصغر وأكثر تقلبًا.

مسار انهيار هذه الشركات واضح وقاسٍ: الاستفادة من شهرة المشاهير أو القصص الرائجة لرفع سعر السهم خلال سوق صاعدة للعملات المشفرة → جمع الأموال عند الأسعار المرتفعة وشراء العملة المرتبطة → عندما يتغير المزاج السوقي أو تنخفض أسعار العملات، ينهار سعر السهم لغياب الدعم الأساسي → تهبط القيمة السوقية عن صافي قيمة الأصول، وتدخل الشركة في دوامة الموت المتمثلة في “سيولة ضعيفة، صعوبة التمويل، الحاجة لبيع الأصول للبقاء”. لا يخسرون فقط في لعبة السوق، بل يزعزعون ثقة المستثمرين في سرد “تحول الشركات المدرجة إلى التشفير” بالكامل.

التفاعل التسلسلي والمخارج المستقبلية: موجة بيع واندماج واسع النطاق

أكبر مخاوف السوق الآن هو أن أزمة DATs قد تخلق تفاعلات متسلسلة، وتتحول من مخاطر فردية إلى مخاطر نظامية. أكثر ما يقلق هو أنه إذا اضطرت شركات عملاقة مثل MicroStrategy التي تحتفظ بـ 650,000 بيتكوين إلى البدء في البيع لتغطية الفوائد، حتى ولو بكميات صغيرة، فقد يتسبب ذلك في صدمة نفسية مدمرة للسوق. حذر ليبويتز: “إذا ظهرت عناوين مثل ‘MicroStrategy باعت’ ولو فقط 3 بيتكوين، فبالنظر لتعهدات مايكل سايلور السابقة بعدم البيع أبدًا، سيبدأ الناس في التشكيك في منطق تداول بيتكوين بالكامل.” هذا قد يؤدي إلى موجة بيع هلعية ودورة مفرغة من “هبوط السهم → بيع عملات اضطراري → هبوط العملة → هبوط السهم مجددًا”.

لمواجهة أزمة السيولة، أنشأت MicroStrategy صندوق احتياطي بقيمة 1.4 مليار دولار لتغطية توزيعات الأرباح القادمة، وحاولت جمع تمويل من خلال إصدار أسهم ممتازة دائمة بسعر مخفض في أوروبا، لكن سعرها انخفض أيضًا بعد الإدراج. أما شركات DATs الصغيرة التي تفتقر للسمعة والقدرة على جمع التمويل، فموقفها أكثر صعوبة. لقد تلاشى الحماس في أسواق رأس المال، وأُغلقت فعليًا أمام الشركات الجديدة محاولة تبني هذا النموذج.

قد يصبح اندماج القطاع هو محور المرحلة القادمة. ظهرت بالفعل علامات في السوق: حيث وافقت شركة Strive Inc. التي شارك في تأسيسها المرشح الرئاسي الجمهوري السابق Vivek Ramaswamy في سبتمبر على الاستحواذ بالكامل على شركة Semler Scientific Inc.، وهي شركة خزينة بيتكوين أخرى، من خلال صفقة تبادل أسهم. قد يفتح هذا الباب لموجة من “السمكة الكبيرة تأكل الصغيرة”، تستهدف الشركات التي يقل تقييمها السوقي كثيرًا عن صافي أصولها الرقمية. يتوقع المحامي روس كارمل أن تزداد وتيرة الاندماجات والاستحواذات بين شركات DATs في أوائل 2026، وأن تركز هياكل الصفقات على حماية المستثمرين من الخسائر.

إن هذا الانهيار الكبير في مجال DATs هو في جوهره تصفية قاسية بين “الهندسة المالية” و"القيمة الحقيقية للأصول". لقد كشف بلا رحمة أنه مهما كان الغلاف الخارجي جميلاً، فإن أي نموذج تجاري لا يستطيع توليد تدفقات نقدية ويعتمد فقط على ارتفاع أسعار الأصول والتمويل اللاحق يشبه بناء قصر على الرمال لا يصمد أمام تغير المد والجزر. بالنسبة لسوق العملات المشفرة، فإنها عملية ضرورية لتقليل الرافعة المالية وتفجير الفقاعة وإخراج رؤوس الأموال الأكثر هشاشة ومضاربة. إنها تذكر جميع المشاركين أن القيمة طويلة الأمد ستعود في النهاية إلى الشبكات والبروتوكولات الأساسية القادرة على تقديم المنفعة والعائد، وليس إلى شركات وسيطة تستخدمها فقط كأدوات مضاربة مالية. لم ينته بعد اختبار تحويل الشركات المدرجة إلى التشفير، لكن الفصل القادم منه سيُبنى بلا شك على نماذج أعمال أكثر صلابة واستدامة.