محامي Web3 يكشف الأسرار: ما هو نوع RWA الذي يفهمه الجميع؟

المصدر: 加密沙律

في الآونة الأخيرة، شهدت مناقشات مشاريع RWA حيوية ونشاطًا كبيرًا في جميع مجتمعات Web3. غالبًا ما يطرح مراقبو الصناعة على الإنترنت فرضية أن “RWA ستعيد تشكيل النظام المالي الجديد في هونغ كونغ”، معتبرين أن اعتماد الإطار التنظيمي الحالي للمنطقة الخاصة في هونغ كونغ سيسمح لهذا القطاع بتحقيق تطور نوعي. خلال تواصلنا مع الزملاء، لاحظنا أن النقاش حول مسألة “الامتثال” قد اشتد مؤخرًا، وأن فهم الجميع لماهية “الامتثال” يختلف، حيث تظهر أحيانًا وجهات نظر متعارضة مع وجود مبررات من الطرفين، وهو ما يعكس وجود خلافات في فهم مفهوم RWA ذاته.

لذا، من الضروري أن تتبنى فريق المحامين المختصين وجهة نظر مهنية لتحديد مفهوم RWA بشكل دقيق، بالإضافة إلى توضيح الخطوط الحمراء للامتثال في هذا المجال.

أ- كيف ينبغي تحديد مفهوم RWA؟

(أ) خلفية ومزايا مشاريع RWA

حاليًا، أصبح RWA محور اهتمام السوق، وبدأ يتشكل موجة جديدة من التطور. ويعود ذلك بشكل رئيسي إلى خلفيتين رئيسيتين:

1. الاستفادة من مزايا الرموز الرقمية لتعويض قصور التمويل التقليدي

يعاني السوق المالي التقليدي من عوائق مثل ارتفاع عتبة الدخول، وطول دورة التمويل، وبطء عمليات السحب، وتعقيد آليات الخروج، وغيرها من القيود الأصلية. بينما تتيح التمويلات عبر الرموز الرقمية تجنب هذه العيوب، حيث أن مقارنة الاكتتاب العام التقليدي (IPO)، فإن RWA يمتلك مزايا واضحة، منها:

• سرعة التمويل: بفضل تقنية البلوكشين، يتم تداول الرموز بشكل لامركزي عبر منصات تداول لا مركزية، مما يقلل من قيود دخول رأس المال الأجنبي، ويختصر عمليات التدقيق التي تستغرق شهورًا أو سنوات، ويزيد من سرعة التمويل بشكل كبير.
• تنويع الأصول: على عكس الاكتتاب العام التقليدي الذي يقتصر على إصدار الأسهم، يمكن لمشاريع RWA أن تتعامل مع أنواع أصول متعددة، بما يشمل الأصول غير القياسية، مما يوسع نطاق التمويل ويحول التركيز من التقييم الائتماني إلى جودة الأصول الأساسية، ويخفض متطلبات أهلية إصدار الأصول.
• تكاليف تمويل أقل: عادةً، يتطلب إصدار الاكتتاب العام التقليدي مشاركة بنوك استثمار، ومراجعين، ومحامين، وتكاليف عالية تصل لملايين الدولارات، بينما عبر منصات التداول اللامركزية، تقل التكاليف بشكل كبير، وتُستخدم العقود الذكية لأتمتة العمليات، مما يقلل من التكاليف التشغيلية.

باختصار، تتصدر مشاريع RWA المشهد المالي بفضل مزاياها الفريدة، وتحتاج عوالم Web3 والعملات الرقمية إلى تمويل حقيقي من العالم الواقعي، وهو ما يفسر اهتمام السوق الحالي، سواء لتحقيق تحول جوهري في الأعمال أو للاستفادة من موجة “الانتشار” و"الاستفادة من الشعبية". لذلك، نرى أن الشركات الرائدة في مجالاتها، والمشاريع الناشئة ذات الأفكار الغريبة، تتجه حاليًا لاستكشاف تطبيقات RWA.

2. الامتثال في هونغ كونغ يضيف مزيدًا من الحماس

على الرغم من أن تطور RWA في الخارج بدأ منذ فترة، إلا أن موجة الاهتمام الحالية جاءت بعد اعتماد هونغ كونغ سلسلة من الابتكارات التنظيمية، ونجاح بعض المشاريع الرائدة، مما أتاح للمستثمرين المحليين المشاركة بشكل قانوني وملتزم في مشاريع RWA. هذا الإنجاز، الذي يتيح للمستثمرين الصينيين الوصول إلى مشاريع RWA بشكل قانوني، جذب اهتمامًا واسعًا، وأدى إلى ارتفاع حماسة السوق، مع تزايد اهتمام المشاريع التقليدية والتمويلات من القطاع التقليدي.

لكن، هل يفهم المستخدمون الراغبون في تجربة RWA حقيقةً ما هو؟ فمشاريع RWA متنوعة جدًا، والأصول الأساسية والهياكل التشغيلية تختلف بشكل كبير، فهل يمكن التمييز بينها بشكل واضح؟ لذلك، نرى أنه من الضروري توضيح مفهوم الامتثال في RWA بشكل دقيق من خلال هذه المقالة.

عموماً، يُعتقد أن RWA هو عملية تحويل الأصول الواقعية إلى رموز رقمية عبر تقنية البلوكشين لتمويل المشاريع. لكن عند فحص الأصول الأساسية لكل مشروع، وتحليل عمليات التشغيل، نكتشف أن هناك اختلافات جوهرية في المنطق وراءها. بناءً على دراساتنا، توصلنا إلى أن مفهوم RWA هو مفهوم واسع، ولا يوجد تعريف موحد أو “معيار واحد” له، فكل عملية تحويل الأصول إلى رموز عبر تقنية البلوكشين يمكن تصنيفها على أنها RWA.

نعتقد أن RWA هو مصطلح شامل، ويشمل أي عملية لتمثيل الأصول الحقيقية على البلوكشين، وليس هناك تعريف واحد موحد.

(ب) عناصر وخصائص مشاريع RWA

مشاريع RWA الحقيقية يجب أن تتوفر فيها الخصائص التالية:

1. الاعتماد على أصول واقعية حقيقية

هل الأصول حقيقية؟ وهل يمكن للمشروع بناء آلية تحقق شفافة ومرتبطة بتدقيق خارجي موثوق، للتحقق من وجود الأصول المادية؟ فهذه نقطة حاسمة في تحديد ما إذا كانت الرموز ستُحقق قيمة فعلية في الواقع. على سبيل المثال، مشروع PAXG، الذي يصدر رموز مرتبطة بالذهب بشكل مباشر، حيث يُعادل كل رمز أونصة ذهب، ويخزن الذهب في منصة إدارة طرف ثالث، ويخضع لتدقيق ربع سنوي من قبل جهة خارجية، ويتيح استبدال الرموز بكمية من الذهب الحقيقي. هذه الآلية الشفافة والمنظمة تجعل المستثمرين يثقون بالمشروع، وتوفر أساسًا لتقييمه في النظام المالي الحقيقي.

2. تحويل الأصول إلى رموز على السلسلة

يعني ذلك أن عملية تحويل الأصول الواقعية إلى رموز رقمية تتم عبر العقود الذكية وتقنية البلوكشين، بحيث يمكن إصدارها، وتداولها، وإدارتها على السلسلة. وتُدار قيمة الأصول عبر عمليات أوتوماتيكية بواسطة العقود الذكية، مما يختلف عن النظام المالي التقليدي الذي يعتمد على وسطاء. يتيح ذلك تنفيذ عمليات إدارة الأصول بشكل شفاف وفعال، ويقلل من المخاطر التشغيلية.

تحويل الأصول إلى رموز يمنحها خصائص القابلية للتجزئة، والتداول، والسيولة العالية. فبعد التشفير، يمكن تقسيم الأصول إلى رموز صغيرة، مما يخفض عتبة الاستثمار، ويغير طرق حيازتها وتداولها، ويتيح للمستثمرين الأفراد المشاركة في أسواق كانت عالية العتبة سابقًا.

3. امتلاك رموز ذات قيمة ملكية

يجب أن تكون الرموز الصادرة من مشاريع RWA ذات طبيعة أصولية، أي تمثل حقوق ملكية أو حقوق دخل على أصول حقيقية. ويجب على المشروع توضيح الفرق بين الأصول البيانات والأصول الرقمية، فالأول هو مجموعة البيانات التي تخلق قيمة، والثاني هو القيمة ذاتها، التي لا تحتاج إلى إعادة تسعير عبر البيانات. على سبيل المثال، عند تصميم لوحة فنية وتحويلها إلى NFT، فإن هذا NFT يُعد أصلًا رقميًا، لأنه يمكن إثبات ملكيته وتداوله. أما البيانات المرتبطة باللوحة، مثل ردود فعل المستخدمين، أو مشاهدات، فهي أصول بيانات، ويمكن تحليلها لتحسين المنتج أو تحديد السعر.

4. الامتثال القانوني والتنظيمي لإصدار وتداول رموز RWA

يجب أن يتم إصدار وتداول رموز RWA ضمن إطار قانوني، حيث أن الأصول الواقعية يجب أن تكون قانونية وذات ملكية واضحة، وأن تكون حقوق الملكية قابلة للتنفيذ. غالبًا، تُعتبر رموز RWA ذات حقوق دخل أو حقوق ملكية، مما يجعلها تصنف كأوراق مالية وفقًا للتشريعات المحلية، ويجب أن تُصدر وفقًا لقوانين الأوراق المالية. يتطلب ذلك أن يكون المصدر جهة مرخصة، وتُكمل إجراءات التعرف على العميل (KYC) ومكافحة غسيل الأموال. كما يجب أن تكون منصات التداول مرخصة وتخضع للرقابة، ولا يُسمح بالتداول على منصات لامركزية غير منظمة. ويجب الالتزام بالإفصاح المستمر عن المعلومات، لضمان معرفة المستثمرين بحالة الأصول المرتبطة بالرموز. فقط ضمن هذا الإطار التنظيمي، يمكن إصدار رموز RWA بشكل قانوني وآمن.

بالإضافة إلى ذلك، نظراً للطبيعة العابرة للحدود للأصول، يجب بناء إطار تنظيمي شامل يغطي حقوق الملكية، وتدفقات الأموال، والرقابة عبر مختلف الولايات القضائية، لضمان الامتثال الكامل خلال دورة حياة الأصول على السلسلة، من التحقق إلى التداول، مع الالتزام بمعايير التوثيق، والتدقيق، والتراخيص.

(ج) أنواع مشاريع RWA والتنظيم

نجد أن هناك نوعين رئيسيين من مشاريع RWA التي تلتزم بالمتطلبات:

1. RWA بمعنى ضيق: تحويل الأصول المادية إلى رموز على السلسلة

ويُقصد بها المشاريع التي تتعامل مع أصول حقيقية وموثوقة، وتتم عملية التشفير بشكل مباشر، مثل مشاريع مرتبطة بالعقارات أو الذهب.

2. STO (عرض الأوراق المالية الرمزية): تحويل الأصول المالية إلى رموز على السلسلة

إضافة إلى المشاريع الضيقة، نلاحظ أن العديد من مشاريع RWA الحالية هي من نوع STO، والذي يُعرف بأنه إصدار أوراق مالية رمزية تمثل حصة أو شهادة على أصول مالية حقيقية، ويتم إصدارها على شكل رموز أوراق مالية.

(1) تعريف STO

وفقًا لاختلاف نوع الأصول والمنطق التشغيلي ووظيفة الرموز، يمكن تصنيف الرموز إلى نوعين رئيسيين: رموز الاستخدام (Utility Tokens) ورموز الأوراق المالية (Security Tokens). يُقصد بـ STO هو إصدار رموز أوراق مالية تمثل حصصًا أو شهادات على أصول مالية حقيقية، بعد تحويلها إلى شكل رمزي على البلوكشين.

(2) تعريف الرموز المالية (Security Tokens)

هي رموز تخضع لقوانين الأوراق المالية، وتُعتبر أدوات مالية إلكترونية، تشبه الأسهم الرقمية، وتخضع لنفس قواعد التنظيم المالي.

(3) تنظيم الرموز المالية

في إطار قوانين الدول الرائدة مثل الولايات المتحدة وسنغافورة، يُعتبر أن أي رمز يُصنف كرمز مالي يخضع لرقابة الجهات التنظيمية، مثل هيئة الأوراق المالية والبورصات (SEC). ويُستخدم اختبار “هاوي” (Howey Test) لتحديد ما إذا كانت الأداة تعتبر ورقة مالية، ويعتمد ذلك على معايير محددة، منها:

• الاستثمار المالي: أي أن المستثمر يضع مالًا أو أصولًا مقابل حقوق أو عوائد متوقعة.
• مشروع مشترك: وجود ارتباط وثيق بين المستثمر والمشروع، بحيث تتأثر أرباح المستثمرين بنتائج المشروع.
• توقع أرباح من جهود الآخرين: إذا كان المستثمر يتوقع أرباحًا من جهود فريق المشروع، وليس من استخدامه الشخصي للأصل، فإن ذلك يعزز تصنيفه كورقة مالية.

وفي سياق مشاريع RWA، إذا كان المستثمر يشتري الرموز بهدف تحقيق أرباح مستقبلية، وليس للاستخدام المباشر، فإن الرموز قد تُصنف كأوراق مالية، ويجب أن تتوافق مع القوانين ذات الصلة. وإذا كانت الأرباح تعتمد بشكل كبير على جهود فريق المشروع، فإن ذلك يعزز تصنيفها كأوراق مالية.

أما إذا كانت الرموز مرتبطة مباشرة بأصول حقيقية وتحقق عوائد فعلية، فهي أقرب إلى مفهوم الأصول الحقيقية، ويكون تصنيفها أقل عرضة للتنظيم كأوراق مالية.

وفي النهاية، فإن الاختبار يعتمد على الجوهر، وليس الشكل، ويهدف إلى ضمان أن الرموز التي تمثل أصولًا حقيقية تتوافق مع قوانين الأوراق المالية، وأن الرموز التي تعتمد على جهود الفريق أو تعتمد على المضاربة، تُعامل كأوراق مالية.

ختامًا، يتضح أن مفهوم RWA واسع، ويشمل أنواعًا متعددة من الأصول والأطر التنظيمية، ويجب على المطورين والمستثمرين فهم الفروق الدقيقة بين الأنواع المختلفة، والامتثال للقوانين المحلية والدولية، لضمان استدامة وشرعية مشاريعهم. كما أن بناء إطار تنظيمي واضح، وتطبيق ممارسات الامتثال بشكل دقيق، هو المفتاح لتحقيق النجاح في هذا القطاع الناشئ والمتطور بسرعة.