卖顶级油气资产? 壳牌在谋划什么

文 | 木兰

壳牌考虑出售阿根廷顶级页岩资产，这背后反映了油气行业从资源扩张转向追求资本效率与现金流的深刻变革。

近日，多家媒体报道，壳牌正在考虑出售其在阿根廷Vaca Muerta页岩资产的部分甚至全部权益，交易价值可能高达数十亿美元。

消息传出，行业内外不乏困惑之声。

要知道，Vaca Muerta被誉为“南半球的二叠纪盆地”，可是全球第二大页岩气田、第四大页岩油田，可采储量约160亿桶原油和308万亿立方英尺天然气。

而壳牌，近两年一边剥离亏损的可再生能源业务，一边收缩拖后腿的化工板块，核心目标就是重新聚焦油气主业优势。

面对这样优质的资源潜质，石油巨头壳牌为何要考虑出售呢？这看似难以理解的动作背后，可能暗藏着油气行业逻辑的深刻变革。

01

为什么要卖Vaca Muerta？

壳牌考虑出售Vaca Muerta资产，其实并非否定其资源价值。因为从地质学角度看，Vaca Muerta确实是无可争议的优等生。

其资源规模足以改变一个国家的能源格局，甚至影响区域能源贸易。壳牌自2012年便在此布局，目前拥有四个区块的多数股权，2024年油气产量达1560万桶油当量，公司更是明确表示，这里在布伦特原油每桶50美元时即可实现收支平衡，单看盈利门槛并不算高。

但资源的价值，从来不止取决于地下储量，更取决于能否顺利兑现为稳定现金流。

与高度成熟的美国页岩区相比，Vaca Muerta面临着难以逾越的发展瓶颈。

首先就是基础设施严重不足。行业测算显示，阿根廷需约580亿美元投资才能完善其油气运输管道、加工厂和港口，而当前建设进度远未达标，导致物流成本高企，规模化开发效率难以提升。

这意味着，它不是能快速获利的“快钱”项目，而是一场需要持续、巨额资本投入的马拉松，短期内难以给企业带来稳定回报。

更核心的制约因素是阿根廷的宏观与制度风险。

长期高通胀与货币波动，让运营成本难以预测；外汇管制的历史阴影虽因2025年汇率限制取消有所缓解，但二十年的管制历史和政策反复不定的过往，仍让“利润能否顺利汇回总部”成为悬在投资者心头的问号；加之能源政策可能随政局更迭摇摆，进一步放大了长期投资的不确定性。

在资本愈发珍视确定性的今天，Vaca Muerta虽为顶级“资源资产”，却未能成为优秀的“现金流资产”，壳牌押注这一页岩资产本质上是在为这份“顶级资源”标签支付高昂风险溢价，已不符合当前的资本效率诉求。

可以说，壳牌考虑出售的并非地下油气，而是附着在资源之上、昂贵且不确定的未来现金流预期。

02

“资本效率”时代开启

壳牌考虑出售，本质上是其战略转向的重要信号，标志着油气行业已从“资源扩张”全面迈入“资本效率”新时代。

市场上普遍存在一种误解，认为壳牌“重新聚焦油气”，就是要四处收购资产、扩张资源版图，实则是用旧逻辑解读新战略。

仔细审视壳牌近年布局，其战略关键词已彻底转向，自由现金流、资本回报率、股东分红及风险可控，成为核心考核指标。

2025年，即便国际油价下跌约20%，壳牌仍实现260亿美元自由现金流，宣布股息上调4%，并实施35亿美元股票回购，这已是连续17个季度实现至少30亿美元股票回购。

这种逆市表现背后，是壳牌一场低调的“资产优化”手术。

剥离高风险、长周期或非核心资产，将资本集中注入具备高确定性、高回报、高协同的“冠军资产”区，比如美国墨西哥湾及二叠纪盆地、巴西深海，以及一体化的LNG产业链。

这些核心资产的共同特点是，制度环境稳定、现金流回报可预测，无需支付过高风险溢价。

与这些“核心现货”相比，Vaca Muerta更像一份充满变数的“长期期权”，其风险溢价已超出壳牌当前的承受偏好。

事实上，壳牌的战略转向并非个例，而是整个油气行业的缩影。比如，埃克森美孚将巨额资本押注于美国二叠纪盆地和政局稳定的圭亚那海上；雪佛龙持续深耕北美本土。

资本市场也开始用资金为这种“财务自律”投票，估值核心从外部油价转向企业内生的成本控制与现金流创造能力。

这表明油气行业的游戏规则已发生改变，“现金流为王”成为新铁律，资产质量的评判标准，不再优先取决于地下资源丰度，而取决于地上现金流的确定性与资本回报效率。

03

全球油气资本重构

壳牌做出这种考虑的背后，也预示着阿根廷投资环境的短板与全球油气资本的重新洗牌，也为中国能源企业“走出去”提供了重要启示。

阿根廷拥有世界级的能源资源，却未能提供世界级的投资环境，这并非政府不愿作为，而是自身经济困境限制了政策的稳定性与执行力。

尽管阿根廷政府已做出诸多努力，2025年推出“大型投资激励制度”，预计通过该机制引入八个总价值124亿美元的Vaca Muerta相关项目；批准国有石油公司YPF为当地管道项目提供30亿美元资金，启动多项油气基础设施建设，力求实现每年新增150亿美元石油出口收入…

但这些举措仍未能抵消制度风险带来的溢价。

研究显示，2001至2023年，跨国公司在阿根廷的投资兴趣急剧下降，其全球外国直接投资占比已低于自身GDP和人口占比，“自由化-危机-管制”的恶性循环，让国际投资者望而却步。

更值得关注的是，壳牌的决定并非个案，2026年2月，挪威Equinor、法国道达尔能源相继出售其在Vaca Muerta的资产。

国际巨头们纷纷将资本从高风险区域撤出，重新配置到制度更稳定、回报更可预测的地区，新兴市场内部正经历剧烈的“风险分层”。

对于正在“走出去”的中国能源企业而言，Vaca Muerta这类资产或许存在一定的窗口期机遇，契合中国保障能源安全、储备战略资源的长期目标，也同样暗藏着风险。

这要求中国企业必须补齐国别风险管理的短板，认真思考三个核心问题：是否拥有比国际同行更长期的资本耐心，能否承受更长的投资回收期；是否建立了成熟的国别风险管控体系，能否应对汇率波动、资本管制和政策摇摆；考核机制是否平衡了长远战略储备与短期财务回报。

历史经验证明，中国企业海外资源投资的成败，资源本身是重要因素之外，能否有效管理资源所在国的制度风险也是关键因素。

尽管现在还处于考虑阶段，但壳牌作为行业风向标式的巨头，其动向表明了全球油气资本正式进入资本更稀缺、确定性更珍贵的新时代。

壳牌的行为也再一次说明，真正的国际竞争力，不仅体现在资源获取能力上，更体现在风险管控能力上。