盖茨基金会的$37 十亿美元战略转向：为何如今60%持仓在非科技资产

亿万富翁的投资组合转变：摆脱纯科技暴露

当比尔·盖茨在1980年代和1990年代个人计算机繁荣时期通过微软积累了亿万富翁地位时，很少有人预料到他的基金会会保持如此沉重的科技配置。然而，今天的局面已发生根本变化。尽管微软自1999年以来市值增长了六倍，盖茨的净资产仍徘徊在$100 十亿左右，他已将其慈善机构的投资重心转向截然不同的投资理念。基金会宣布计划在未来20年内分配剩余财富的99%，标志着其信托在资本配置管理上的重大转向。

最近最引人注目的发展是投资经理清算了基金会大约三分之二的微软持仓。这一果断举措极大地改变了投资组合的结构——目前大约60%的信托资产$37 十亿集中在三个主要非科技企业中。当分析哪些公司现在主导基金会持仓以及为何它们的商业模式吸引了成熟的资本配置者时，战略理由变得更加清晰。

沃伦·巴菲特的影响：伯克希尔哈撒韦的29.3%主导地位

伯克希尔哈撒韦是最大持仓，占投资组合价值的29.3%。这一集中度反映了沃伦·巴菲特持续每年向基金会捐赠B类股的做法——这一习惯彰显了他作为长期主要捐赠者的角色。仅在6月，巴菲特就向基金会捐赠了超过940万股，延续了这一对基金会投资结构产生重要影响的模式。

这家企业集团2025年的业绩验证了这一配置的合理性。保险业务在第三季度表现尤为强劲，承保利润激增至32亿美元，而去年同期为$1 十亿美元——远远弥补了早期加州野火带来的挫折。伯克希尔庞大的投资组合持续带来稳定回报，尽管在公司现金储备膨胀的背景下，巴菲特团队发现收购机会变得稀少。

目前股价约为账面价值的1.55倍——高于历史平均水平，但较2025年初的高点有所回落——已接近合理估值。近期的退休公告减缓了投资者的热情，为在基础资产和推动核心盈利的保险业务之上的合理入场点提供了空间。

垃圾处理护城河：Waste Management的17.1%持仓

Waste Management一直是盖茨信托中最古老的持仓之一，理所当然。这家企业在抗衰退行业中运营，拥有强大的竞争优势，少有投资者能充分理解。公司的收集网络通过规模优势实现高效扩展，但真正的堡垒来自其主导的填埋场——262个活跃设施，为竞争对手设置了几乎无法逾越的壁垒。监管障碍使得新建填埋场的成本高昂，赋予公司持续的定价权，年复一年地加以利用。

上季度的调整后运营利润率达到32%，显示出随着企业利用定价优势和扩大规模，仍有很大的扩展空间。一个重要的发展是Stericycle的收购，现已更名为WM Health Solutions，虽然目前占收入的比例不到10%，但有望加速增长。管理层看好未来十年医疗废物处理的巨大潜力，受美国人口老龄化和相应医疗废物增加的推动。

以约15倍的未来EBITDA估值，估值合理。稳定的废物运输增长结合Health Solutions扩展带来的新动力，使得该股有望持续升值，这也是基金会尽管过去25年取得了丰厚收益，却很少减持的原因。

铁路基础：Canadian National Railway的13.6%持仓

加拿大国家铁路连接加拿大东部和西部与美国中西部和墨西哥湾沿岸市场，是投资组合中的第三大持仓，占比13.6%。铁路作为经济上优越的货运方式，燃料效率更高、容量优势巨大，远胜于卡车，尽管其增长速度一向缓慢，但仍是长途货运的理想选择。

真正的优势在于进入壁垒极高，几乎不可能出现新竞争者。通过数千份货运合同建立足够规模需要巨额资本投入和运营专业知识，大多数新进入者难以企及。因此，行业逐步整合，幸存者如加拿大国家铁路得以系统性提价，同时扩大合同量。上季度的运营利润率达到38.6%，反映出在增长的同时实施的价格纪律。

关税担忧曾引发对加拿大到美国国际货运量大幅收缩的担忧。虽然金属、矿产和林产品有所下降，但石油、化工、谷物、煤炭和化肥类别抵消了这些损失。管理层在减少资本支出的同时实现了运营业绩的增长，前九个月自由现金流增长了14%。这些效率提升通过股息和回购为股东分红，支撑每股收益的中等单数字增长。

企业价值接近12倍EBITDA预期——相较于行业平均约14倍的估值明显折让——反映出巨大的价值。这一定价优势，加上业务模式固有的结构性保护，阐明了盖茨基金会为何持续保持大量敞口的信念。

底线：规模化的价值投资

盖茨基金会的投资组合构建展现了一种有意为之的策略，强调抗衰退、具有持久竞争优势和可预测现金流的企业。它没有将财富集中在高增长的科技股上，而是有条不紊地在稳定、成熟的企业中布局，这些企业能产生可靠的回报。无论是保险、废物管理还是铁路行业，每个持仓都在规模、监管或网络效应方面具有防御性，支持其价格随时间持续上涨。对于一个每年投入数十亿美元以实现全球影响的机构而言，这些防御性特征为其提供了保障，确保其基础资本能持续存在。