为什么PayPal仍然是最便宜的特许经营之一——尽管存在警示信号

估值悖论：是便宜货还是陷阱？

PayPal的市盈率倍数讲述了一个引人注目的故事。以大约12倍盈利计算，这家数字支付巨头在当今市场中属于估值最具吸引力的科技资产之一。然而，这种便宜掩盖了潜在的紧张局势，即财务指标的改善与用户参与模式的恶化之间的矛盾。投资者面临的问题不是PayPal是否便宜——它显然是——而是这种估值是否合理反映了管理层已发出信号的逆风因素。

财务实力掩盖参与度不足

表面上看，PayPal的运营表现确实加快了步伐。2025年第三季度实现7%的同比收入增长，显示出比第二季度5%的扩张更强的势头。盈利能力的提升更为迅速，调整后每股收益同比上涨12%，达到1.34美元。这些数字凸显公司在运营上比许多人意识到的更为出色。

然而，这些令人鼓舞的指标与用户动态的令人担忧的图景相冲突。活跃账户几乎没有变化，仍为4.38亿——同比增长仅1%，环比持平。更令人担忧的是，总支付交易实际上同比收缩了5%。也许最具启示性的是，每个账户的交易频次在过去12个月中下降了6%，至57.6笔，表明核心用户的参与频率低于以前。在金融科技行业中，作为最便宜的加盟品牌之一，这种脱离参与的模式尤为令人担忧。

结账放缓与竞争压力

在最近的瑞银全球科技大会上，CFO Jamie Miller提出了一个重要警告：品牌结账的增长将在第四季度“至少比第三季度的中个位数速度”放缓。这意味着第四季度的增长可能接近3%或更低——即使公司整体指引保持不变，也显示出显著的放缓。

这很重要，因为品牌结账不仅仅是任何收入来源。它代表了公司最有价值的客户接触点之一，PayPal在商家结账流程和应用中出现。该业务通常比低费率支付服务提供商的处理拥有更健康的利润率。季节性放缓直接指向日益增强的竞争压力：卡网络正在加强自己的结账能力，而主要的科技平台也越来越多地将支付功能嵌入其生态系统中。

尽管面临这一逆风，管理层确认第四季度的指引仍然有效，非GAAP每股收益预计在1.27美元到1.31美元之间，高于去年同期的1.19美元。

多头的观点：坏消息已被充分反映？

持有PayPal的支持者认为，近期的挑战已经被市场充分折价。12倍的市盈率确实在优质科技投资中表现出真正的稀缺性——到2025年，股价几乎下跌了三分之一，形成了今天所见的便宜。

要使这一论点成立，PayPal必须要么稳定品牌结账的速度，要么通过新兴的项目抵消参与度的不足。公司正将人工智能和代理商务服务定位为潜在的变革者，尽管这些仍处于萌芽阶段，规模未成型。

空头的观点：结构性变革正在进行

怀疑者关注的是，当前的参与度下降是否仅仅是暂时的逆风，还是意味着永久的竞争取代。当客户在平台上的交易频率下降6%，季度交易总量明显收缩时，这些都不是孤立的数据点——它们暗示着市场份额可能正向卡网络和嵌入式金融科技解决方案迁移。

时间点也加剧了担忧：在假日购物高峰期，品牌结账的疲软表明，即使消费者支出加快，商家和购物者也越来越多地通过替代支付渠道进行交易。这种结构性转变可能比周期性放缓更为持久。

估值决定投资方向的锚点

PayPal的市盈率之所以历来压缩，正是因为市场对其增长可持续性和参与度恢复存有疑虑。虽然这种估值为愿意押注于稳定的耐心投资者提供了选择，但它也反映出对公司能否在日益激烈的支付市场中捍卫竞争地位的合理不确定性。

考虑入场点的投资者必须做出明确的赌注：要么PayPal能通过技术和服务创新减缓竞争损失，要么其加盟品牌在当前倍数下仍具有足够的价值，最终能在市场份额流失的情况下回报股东。前者需要卓越的运营能力；后者则需要极大的耐心。