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比特幣在經歷了一次激烈價格波動後，正在數個隊列的鏈上成本基礎上進行整合。儘管其價格下跌了6.2%，跌至22.6萬美元的周低點，但BTC持有者平均上都持有未實現的利潤。此外，幾個宏觀層面的鏈上指標正表明，市場趨勢或將即將轉變。

![](https://gimg2.gateimg.com/image/article/1675741648Group-2661.png)

考慮到當前市場的整體狀況，本文將從交易活動的角度來探討此趨勢，以迴應最近的價格漲勢，從而探索新興的市場交易模式，以衡量不斷變化的宏觀趨勢。本文還將研究如隨著資本開始易手，出售活躍度是否開始超過持有活躍度(以及我們如何識別這種轉變)以及資深參與者和新參與者之間的關係等內容。

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## 盈利再現

本文將從分析最近一個週期被市場鎖定的已實現利潤切入。我們可以看到，2020年10月後，由於貨幣政策有所變動，獲利回吐現象激增。自2021年1月達到峰值以來，回吐活動大幅下降，並在接下來的兩年內恢復至2020年的水平。
最近實現利潤的復甦跡象乃是對近期價格走勢的迴應，不過，與2021年至2022年整個週期的繁榮度相比，當前利好跡象仍屬小幅增長。


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市場在同一時間段內的實現損失在2021年1月之後開始增加，並在2021年5月的拋售(歷史性的熊市)中達到最初峰值。

不過，可以看到，目前的實現損失水平已下降至2億美元/天的週期基線，除了確切的崩盤事件(例如LUNA / FTX)外，損失情況總體上有所收縮。

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利用實現利潤與實現虧損之間的比率關係，我們可確定兩者之間主導地位的結構性變化。繼2021年11月加密價格崩盤之勢達歷史新高後，市場整體被虧損形勢桎梏，導致實現市盈率低於1，隨著隨後價格走勢的日益下行，其虧損嚴重程度日益加劇。

不過，我們可觀察到自2022年4月退出流動性事件發生以來，市場出現了首個持續盈利期，表明盈利機制發生初步跡象的變化。

🔔須知：已實現盈/虧比率(7日移動均線)回落至1.0以下將表明已實現虧損主導性大幅增加，對於持有成本基礎較高的貨幣投資者來說，其支出將有所增加。

![](https://gimg2.gateimg.com/image/article/1675741854Group-2656.png)

比特幣賣方風險比率是我們可用來比較實現盈利和虧損總額佔實現市值(衡量網絡估值)百分比的一個重要指標。

從該比率來看，與資產規模相比，實現盈利和虧損總額仍相對較小。這表明，交易規模仍較小，特別是相對於牛市期間的繁榮程度和FTX崩盤後的低迷程度而言。

總的來說，這表明，大多數正在流通的硬幣都是在相對接近當前現貨價格的情況下交易的，因此沒有鎖定大量代幣的“已實現”有效載荷。

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## 漲勢迴歸
據淨未實現盈/虧比(NUPL)顯示，最近市場的反彈使比特幣的現貨價格高於市場整體的平均收購價格。這使市場回到了未實現利潤的狀態，即持有者平均皆恢復了盈利。

比較過去所有熊市中NUPL呈負值的持續時間可知，當前週期(166天)與2011-12年(157天)和2018-19年(134天)熊市之間在歷史上極具相似性。就熊市持續時間而言，2015-16年的熊市形勢仍非常嚴重，其未實現虧損的持續時間幾乎是第二輪(2022-23年週期)的兩倍。

🗜提示：下圖有兩條價格軌跡且繪製在同一軸線上，用於呈現正值和負值，其中使用了條形圖填充區域。

![](https://gimg2.gateimg.com/image/article/1675741939Group-2665.png)

市場持有的未實現利潤總額與其年平均值之間的比率可為市場的復甦提供宏觀指標。

最近價格波動的激增已超過多個鏈上成本綜合走勢，促使市場財務狀況有顯著改善。這一動量指標目前正接近均衡斷點，與2015年和2018年熊市的復甦跡象相似。

從歷史上看，突破該平衡點的情況與宏觀市場結構的轉變通常會同時發生。此外，在主要熊市中，低於這個平衡點的時間長度都較為相似。

🗜️提示：下圖使用value_at(m1)函數的默認設置來返回該動量指標的當前值。

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SOPR(已花費的輸出利潤率)指標的變體可用於衡量任何給定日期由各種市場隊列鎖定的總利潤倍數。

對於短期持有者群體🔴，可以看出，STH-SOPR目前持續交易在1.0以上，顯示出自2022年3月以來的首次獲利回吐。這反映了近幾個月來大量代幣以較低價格交易。

市場整體🔵在經歷了很長一段時間的嚴重虧損後，也恢復了盈利支出。

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對於長期持有者群體，我們可觀察到自LUNA崩盤以來，市場處於持續虧損的低迷狀態。儘管這一群體在過去9個月裡持續遭受損失，但已出現復甦的初步跡象，LTH-SOPR的潛在上行趨勢開始形成。

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## 角色轉變
調整準備金風險指標可用於衡量HODLer類的交易行為。該週期性指標量化了總賣出動機和長期休眠幣實際支出之間的平衡度。

當該指標數值較高時，表明價格和HODLer支出都有所提高。

當該指標數值較低時，表明價格和HODLer支出都在下降。

趨勢的結構性變化似乎正在進行中，因為該指標正持續接近其均衡位置(所有交易日中有55%低於當前值)。這表明，持有的機會成本正在降低，而賣出動機正在增加。

在歷史上，超過該平衡點的先前爆發標誌著從一個“HODLing”狀態過渡到一個利潤實現不斷增加的狀態，以及資本側重者從舊的熊市積累者轉向新的投資者和投機者。

![](https://gimg2.gateimg.com/image/article/167574209006_reserverisk.png)

我們可通過衡量已實現市值HODL波動來為這一資本循環理論增加權重。本文對持有3個月或更短時間的代幣進行了重點關注，並觀察到兩個關鍵結果：

新所有者持有的財富比例正在上升，儘管幅度不大。由於這是一個二元系統，表明財富必須從舊持有者手中轉移到新持有者手中。

該拐點的深度非常符合歷史先例。


![](https://gimg2.gateimg.com/image/article/1675742185Group-2657--2-.png)

隨後，我們可利用已實現HODL比率進一步完善上述觀點。該指標比較了HODL為1周的新持有者和HODL達1-2年的舊持有者之間的財富平衡，產生了一個宏觀層面上的變動指數。

當該指標數值較高時，表明新買家和投機者持有的財富偏高。

當該指標數值較高時，表明信念較高的長期持有者持有的財富偏高。

對於評估已實現HODL比率，變化率和趨勢方向一般都比絕對值更重要。從該指標的目前走勢來看，財富正在發生淨轉移，而且趨勢開始轉向上行。

![](https://gimg2.gateimg.com/image/article/1675742227Group-2664.png)

鑑於此，我們可引入RHODL比率的新變化，將單週期長期持有者(6個月-2年)的財富與最新的短期持有者(1天-3個月)的財富進行比較，以評估跨週期轉換的資本週轉拐點。

一般，財富只能通過兩種方式離開6個月-2年的持有者，一種是財富由持續時間更長的持有者掌握，另一種是通過交易代幣，完全重置代幣的持有期。目前，我們可看到RHODL比率變化中出現了一個關鍵拐點，表明資本從上一輪週期的長期持有者轉向了新的買家群體。

這種市場現象與之前的熊市中出現的現象呈現了驚人的一致，而資本週轉的大幅波動表明市場特徵和結構發生了重大變化。

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## 總結與結論
在經歷了漫長而殘酷的熊市期之後，有跡象表明，回暖之勢已勢不可擋，週期轉型或正在進行中。通常，在此背景下，總損益主導地位會出現急劇變化，而目前似乎正在發生這種變化。

不過，無論是從持續時間的角度來看，還是從相對於市場規模的已實現利潤和損失的大小來看，該趨勢都較新興。正如先前在WoC#45中所討論的，在過去12個月裡，資本從長期持有者向短期持有者的輪換一直是一個持續發展的趨勢。這表明短期持有者群體所持有的財富正不斷增長，他們從持續分配(通常是虧損)的長期持有者那裡吸納了大量代幣。

當前市場似乎正處於一個過渡階段，從熊市後期開始朝新週期轉變。從過去的歷史週期來看，未來市場的發展道路仍很艱難，例如2015年和2019年發生的市場蕭條期。從歷史上看，這些過渡時期往往都會出現宏觀市場上的橫向延伸，且通常伴隨著局部的雙向波動。

<div class="blog-details-info">
  <div>作者：Glassnode Insights
  <div>編譯：Gate.io博客團隊
  <div class="info-tips">\*本文僅代表作者觀點，不構成任何交易建議。
</div>

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