Bên cạnh bị lãng quên của Thu nhập cố định: Hiểu về Chứng khoán mang trong thị trường hiện đại

Trái phiếu người giữ chứng chỉ đại diện cho một trong những chương đàm tiếu nhất trong lịch sử tài chính. Những công cụ nợ không đăng ký này—thường gọi là chứng khoán người giữ chứng chỉ—hoạt động dựa trên nguyên tắc đơn giản giả dối: ai nắm giữ giấy chứng nhận vật lý thì sở hữu trái phiếu đó. Không đăng ký, không ghi chép, không trung gian. Nghe có vẻ tiện lợi? Thật vậy, cho đến khi thế giới quyết định khác đi. Hiện nay, các công cụ này tồn tại trong một khu vực pháp lý xám, gần như tuyệt chủng ở các thị trường phát triển nhưng vẫn còn tồn tại trong một số khu vực pháp lý và vòng tròn giao dịch thứ cấp.

Điều gì khiến Chứng khoán Người giữ Chứng chỉ trở nên Khác biệt?

Sự khác biệt cơ bản giữa trái phiếu người giữ chứng chỉ và trái phiếu đăng ký truyền thống nằm ở việc xác minh quyền sở hữu. Với trái phiếu truyền thống, nhà phát hành giữ hồ sơ chi tiết về ai sở hữu cái gì. Hệ thống này minh bạch, có thể truy xuất nguồn gốc và tuân thủ pháp luật. Chứng khoán người giữ chứng chỉ hoạt động theo cách ngược lại. Không có hồ sơ trung tâm. Quyền sở hữu chuyển nhượng đơn giản qua việc giữ giấy chứng nhận vật lý. Muốn chuyển trái phiếu cho người khác? Chỉ cần đưa giấy cho họ. Vậy là xong.

Mỗi trái phiếu người giữ chứng chỉ đi kèm với các phiếu lãi suất vật lý—gần như là vé tách rời thể hiện khoản thanh toán lãi. Người giữ chứng chỉ thực sự cắt các phiếu này ra và trình để đổi lấy lãi suất bán niên hoặc hàng năm. Khi trái phiếu đáo hạn, chính giấy chứng nhận sẽ được đổi lấy số tiền gốc. Đây là phương pháp tài chính cơ học, trước kỹ thuật số, ngày nay có vẻ hơi cổ điển.

Khía cạnh ẩn danh là điểm thu hút thực sự. Trong thế kỷ 19 và đầu thế kỷ 20, chứng khoán người giữ chứng chỉ cung cấp cho các cá nhân giàu có và các tổ chức một cách để chuyển tiền qua biên giới và qua các thế hệ mà không tiết lộ sự giàu có của họ cho cơ quan thuế hoặc hàng xóm tò mò. Trong thập niên 1920 đến 1960, đây là thực hành tiêu chuẩn trong quản lý tài sản toàn cầu.

Chúng Ta Đến Đây Như Thế Nào? Một Lịch Sử Ngắn Gọn

Trái phiếu người giữ chứng chỉ xuất hiện vào cuối thế kỷ 19 ở châu Âu và nhanh chóng trở thành tiêu chuẩn trên Đại Tây Dương. Gần một thế kỷ, chúng là công cụ mặc định cho các chính phủ và tập đoàn huy động vốn. Chứng khoán Kho bạc Hoa Kỳ, trái phiếu doanh nghiệp, và nợ công ở châu Âu đều có dạng người giữ chứng chỉ. Chúng phổ biến đến mức ít ai đặt câu hỏi về mô hình này.

Vấn đề bắt đầu từ từ. Đến giữa thế kỷ 20, tính không được kiểm soát của chứng khoán người giữ chứng chỉ trở thành công cụ cho tội phạm tài chính. Trốn thuế tràn lan—nếu không có hồ sơ sở hữu, làm sao ai đó chứng minh được thu nhập? Các mạng lưới rửa tiền cũng thích trái phiếu người giữ chứng chỉ vì lý do tương tự. Chính phủ cuối cùng cũng nhận thức được vấn đề này.

Điểm ngoặt xảy ra vào đầu những năm 1980. Đạo luật Công bằng Thuế và Trách nhiệm Tài chính của Hoa Kỳ (TEFRA) năm 1982 về cơ bản chấm dứt việc phát hành trái phiếu người giữ chứng chỉ trong nước. Chính phủ đã chọn chính sách: minh bạch hơn là riêng tư. Từ đó trở đi, mọi trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ phát hành đều là điện tử và đăng ký. Hầu hết các quốc gia phát triển đều theo sau trong vài thập kỷ tiếp theo. Hiện nay, tất cả các chứng khoán thị trường Kho bạc hiện đại đều được phát hành và ghi nhận kỹ thuật số.

Sự chuyển đổi này phản ánh một triết lý điều chỉnh rộng hơn: hồ sơ quyền sở hữu là không thể thương lượng đối với sự ổn định tài chính và tuân thủ pháp luật.

Chứng khoán Người giữ Chứng chỉ vẫn còn tồn tại ở đâu?

Dù gần như tuyệt chủng, trái phiếu người giữ chứng chỉ vẫn chưa hoàn toàn biến mất. Thụy Sĩ và Luxembourg, cùng một số khu vực pháp lý khác, vẫn cho phép phát hành hạn chế theo các điều kiện nghiêm ngặt. Thị trường thứ cấp tư nhân thỉnh thoảng xuất hiện các trái phiếu người giữ chứng chỉ cũ qua các cuộc đấu giá, thanh lý di sản hoặc các nhà môi giới chuyên biệt. Những thị trường này nhỏ bé, mập mờ và đòi hỏi kiến thức chuyên sâu để điều hướng.

Nếu ai đó muốn mua trái phiếu người giữ chứng chỉ ngày nay, họ cần làm việc với các nhà môi giới hoặc chuyên gia tài chính chuyên về các công cụ di sản. Các giao dịch này phức tạp. Khung pháp lý thay đổi đáng kể theo khu vực pháp lý. Xác thực là cơn ác mộng—không có hồ sơ trung tâm, việc xác minh một trái phiếu có thật và hợp pháp đòi hỏi phải thẩm định kỹ lưỡng. Tính ẩn danh từng là lợi thế nay trở thành gánh nặng, khiến việc xác minh trở nên khó khăn và rủi ro.

Cũng có câu hỏi thực tế: những trái phiếu này có giá trị thực sự không? Các trái phiếu người giữ chứng chỉ cũ của các công ty hoặc chính phủ đã vỡ nợ có thể vô giá trị. Các nhà đầu tư cần hiểu rõ khả năng tín dụng của người phát hành và tình trạng hiện tại trước khi bỏ vốn.

Vấn đề Đổi Trả

Đối với các chủ sở hữu trái phiếu người giữ chứng chỉ cũ, việc đổi trả không phải lúc nào cũng đơn giản. Một số trái phiếu Kho bạc Hoa Kỳ vẫn có thể đổi lấy tiền mặt bằng cách gửi trực tiếp đến Bộ Tài chính. Tuy nhiên, thành công trong việc đổi trả phụ thuộc vào nhiều yếu tố: tình trạng hiện tại của người phát hành, ngày đáo hạn, và thời hạn quy định.

Hầu hết các nhà phát hành đặt ra thời hạn—đôi khi đã trôi qua hàng thập kỷ—để yêu cầu thanh toán gốc. Nếu bỏ lỡ, chủ trái phiếu mất quyền đổi trả. Đối với các trái phiếu do các công ty không còn tồn tại hoặc do các chính phủ đã vỡ nợ, việc đổi trả có thể là không thể. Giấy chứng nhận trở thành một mảnh lịch sử tài chính không có giá trị tiền mặt.

Quy trình đổi trả cho các trái phiếu chưa đáo hạn yêu cầu trình giấy chứng nhận vật lý và xác minh tất cả các phiếu lãi đã được tính toán. Thủ tục này tẻ nhạt, mất thời gian và thường cần sự hỗ trợ của chuyên gia.

Hồ sơ Rủi ro

Đầu tư vào chứng khoán người giữ chứng chỉ ngày nay không phải hoạt động phổ biến. Rủi ro rất lớn. Sự không chắc chắn về quy định thay đổi theo khu vực pháp lý, làm phức tạp việc tuân thủ pháp luật. Tính xác thực không thể dễ dàng xác minh. Thanh khoản rất thấp—tìm người mua cho một trái phiếu người giữ chứng chỉ cũ còn khó hơn nhiều so với giao dịch trái phiếu hiện đại. Các nghĩa vụ thuế có thể mơ hồ. Quyền đổi trả có thể đã hết hạn. Người phát hành có thể đã vỡ nợ.

Đối với các nhà đầu tư kỳ cựu vô tình sở hữu chứng khoán người giữ chứng chỉ, thành công đòi hỏi phải hiểu rõ lịch sử của từng trái phiếu cũng như cảnh quan pháp lý của nơi phát hành. Ngay cả khi đó, lý do đầu tư vẫn yếu ớt. Thị trường trái phiếu cố định hiện đại cung cấp khả năng thanh khoản, minh bạch và sự chắc chắn về pháp lý tốt hơn nhiều.

Điều này có ý nghĩa gì ngày nay?

Chứng khoán người giữ chứng chỉ đại diện cho một thời kỳ tài chính mà các nhà quản lý đã cố ý dừng lại. Sự suy giảm của chúng không phải là tình cờ—đó là chính sách. Lựa chọn chuyển sang các công cụ đăng ký, minh bạch, ghi nhận kỹ thuật số phản ánh những bài học về tội phạm tài chính và tuân thủ thuế. Trái phiếu người giữ chứng chỉ vẫn tồn tại trong các thị trường ngách, nhưng chúng chỉ còn là di tích. Đối với hầu hết các nhà đầu tư, chúng là các hiện vật giáo dục hơn là cơ hội đầu tư thực sự.

Mô hình chứng khoán người giữ chứng chỉ đã được thay thế bằng các hệ thống được thiết kế để đảm bảo trách nhiệm giải trình. Hiểu cách hoạt động của trái phiếu người giữ chứng chỉ cung cấp những cái nhìn sâu sắc về lý do tại sao hạ tầng tài chính hiện đại ưu tiên đăng ký, lưu giữ và hồ sơ điện tử. Đó là một câu chuyện cảnh báo về cách mà tính ẩn danh trong tài chính, dù tiện lợi, lại trở nên không phù hợp với sự ổn định hệ thống.