Tại sao Chiến lược Kiểm soát Đường cong Lợi suất của Ngân hàng Nhật Bản đã trở thành một "kẻ giết chồng" cho các nhà giao dịch

Ngân hàng Nhật Bản đã chính thức nới lỏng kiểm soát lãi suất dài hạn kéo dài bảy năm của mình. Sau những đợt tăng mạnh lợi suất trái phiếu Mỹ buộc BOJ phải hành động, ngân hàng trung ương đã bắt đầu âm thầm tháo dỡ khung kiểm soát đường cong lợi suất gây tranh cãi của mình. Nhưng điều gì khiến chính sách này trở nên phi truyền thống như vậy? Và tại sao nhiều nhà giao dịch lại thua lỗ lớn khi đặt cược chống lại nó?

Chính sách phá vỡ quy tắc

Kiểm soát đường cong lợi suất không phải là công cụ tiền tệ thông thường. Khi BOJ triển khai vào tháng 9 năm 2016, nó đại diện cho một bước đi táo bạo khác biệt so với quản lý lãi suất truyền thống. Thay vì chỉ điều chỉnh một lãi suất chuẩn duy nhất, ngân hàng trung ương đặt mục tiêu quản lý lãi suất trên toàn bộ đường cong—cụ thể là mục tiêu lợi suất trái phiếu Chính phủ Nhật Bản 10 năm (JGB) ở mức gần bằng 0%.

Cơ chế này về lý thuyết rất đơn giản: BOJ sẽ công bố các mục tiêu lợi suất cụ thể và sau đó hỗ trợ chúng bằng khả năng mua không giới hạn. Muốn giữ lãi suất ở mức 0%? Ngân hàng trung ương sẽ mua bất kỳ số lượng JGB nào cần thiết để duy trì mức đó. Đây không phải là tín hiệu mơ hồ—đây là sự cưỡng chế tài chính bằng sức mạnh mua bán không giới hạn.

Mục tiêu thực sự đằng sau các con số

Hai mục tiêu đã thúc đẩy cách tiếp cận phi truyền thống này. Thứ nhất, BOJ cần đạt được các lãi suất mục tiêu dọc theo đường cong lợi suất và giữ chúng ở đó, bất kể lực lượng thị trường phản kháng như thế nào. Trái phiếu Chính phủ 10 năm trở thành trung tâm của cuộc chiến này, với chính quyền quyết tâm duy trì lợi suất quanh mức 0%.

Thứ hai, và quan trọng hơn, chính sách nhằm thúc đẩy nền kinh tế Nhật Bản trì trệ. Bằng cách giữ chi phí vay dài hạn ở mức thấp nhân tạo, BOJ hy vọng các doanh nghiệp và người tiêu dùng sẽ bị lôi kéo vào chi tiêu. Chiến lược rất đơn giản: làm cho tiền rẻ, đẩy lạm phát lên cao, và cuối cùng thoát khỏi bẫy giảm phát đã đeo bám Nhật Bản suốt nhiều thập kỷ.

Cách BOJ thực sự làm cho chính sách này bền vững

Việc thực thi đòi hỏi nhiều hơn là những ý định tốt đẹp. Ngân hàng trung ương không chỉ công bố các mục tiêu—nó biến chúng thành vũ khí bằng các hoạt động thị trường mở. Mỗi ngày, BOJ sẵn sàng mua không giới hạn số lượng JGB ở mức lợi suất mong muốn. Đây không phải là hướng dẫn mơ hồ; đó là cam kết rõ ràng rằng thị trường không thể phớt lờ.

Cam kết mua không giới hạn trở thành trụ cột độ tin cậy của chính sách. Các nhà giao dịch và nhà đầu tư tổ chức biết rằng BOJ có ý định nghiêm túc. Bất kỳ người bán JGB nào thử thách mức lợi suất mục tiêu sẽ ngay lập tức gặp phải người mua có bảng cân đối kế toán vô hạn. Các tổ chức tài chính cũng cảm nhận rõ áp lực này, khi BOJ bắt đầu mua trực tiếp JGB từ họ theo chương trình mua tài sản của mình.

Giao dịch thua lỗ liên tục

Điều thú vị là: hàng trăm nhà giao dịch đã nhìn thấy cơ hội rõ ràng. Nếu các khoản mua JGB khổng lồ của BOJ là không bền vững, nếu lạm phát cuối cùng sẽ trỗi dậy, nếu gánh nặng nợ của Nhật Bản sẽ làm hệ thống sụp đổ—thì việc bán khống JGB trở nên hợp lý. Đặt cược vào sự sụp đổ tất yếu.

Một số nhà giao dịch tin rằng nền kinh tế Nhật Bản bị giảm phát kéo dài sẽ buộc BOJ phải đảo chiều, khiến lợi suất tăng vọt và giá trái phiếu sụp đổ. Những người khác bán khống JGB dựa trên dự đoán về yếu tố tiền tệ hoặc bất ổn tài chính rộng lớn hơn. Lập luận này có vẻ hợp lý: một chế độ lãi suất cực thấp không thể kéo dài mãi mãi.

Nhưng nó đã xảy ra. Cam kết tuyệt đối của ngân hàng trung ương về kiểm soát đường cong lợi suất khiến việc bán khống JGB trở thành một trong những giao dịch tàn nhẫn nhất trong tài chính. Mỗi lần lợi suất tăng nhẹ, BOJ đơn giản là hấp thụ nguồn cung bằng khả năng mua không giới hạn của mình. Các nhà giao dịch đặt cược bán khống theo dõi khi lợi suất tăng, chỉ để thấy lợi nhuận của họ bị ngân hàng trung ương dập tắt một cách có hệ thống.

Phép tính trở nên tàn nhẫn. Lợi suất JGB duy trì gần bằng 0, mang lại lợi nhuận tối thiểu cho các nhà đầu tư dài hạn—và thua lỗ lớn cho các nhà bán khống phải trả chi phí mang theo. Lợi suất âm có nghĩa là phải trả tiền để sở hữu trái phiếu, trong khi các nhà bán khống phải trả lãi vay trên chứng khoán mượn. Rủi ro và lợi nhuận đảo lộn hoàn toàn.

Thị trường kém thanh khoản, áp lực từ đồng tiền, và khả năng mua liên tục của ngân hàng trung ương tạo thành một cơn bão hoàn hảo cho các nhà giao dịch theo chiều giảm giá. Những gì trông giống như một giao dịch rõ ràng đã trở thành một cái bẫy chết người về tài chính. Biệt danh “Giao dịch Người góa phụ” xuất hiện như một trò đùa u ám: đặt cược chống lại BOJ, và bạn sẽ chẳng còn gì.

Chính sách cuối cùng cũng sụp đổ

Trớ trêu thay, cam kết kéo dài bảy năm của BOJ về kiểm soát đường cong lợi suất cuối cùng đã chứng minh không bền vững—chỉ là không phải vì lý do mà các nhà giao dịch mong đợi. Lợi suất trái phiếu Mỹ tăng cao và áp lực quốc tế đã dần ép buộc ngân hàng trung ương phải hành động. Nhưng khi điều đó xảy ra, những người chơi “góa phụ” đã bỏ cuộc và về nhà, đã mất hàng tỷ chờ đợi một sự đảo chiều liên tục bị trì hoãn.

Kinh nghiệm của BOJ với kiểm soát đường cong lợi suất vẫn là câu chuyện cảnh báo lớn nhất của tài chính: khi các ngân hàng trung ương quyết chiến với thị trường bằng sức mạnh mua bán không giới hạn, các nhà giao dịch bán khống cá nhân và tổ chức thường không còn cơ hội kể lại câu chuyện của mình.