Cảnh báo xói mòn biên độ: TeraWulf có thể kiểm soát được vòng xoáy chi phí tăng vọt của mình không?

Lợi nhuận từ khai thác Bitcoin ngày càng trở nên phức tạp hơn. TeraWulf WULF ghi nhận mức tăng trưởng doanh thu ấn tượng 37% so với cùng kỳ năm trước trong quý 3 năm 2025, với doanh thu tăng lên 35,4 triệu đô la từ 25,8 triệu đô la. Nhưng phía sau tiêu đề đó là một thực tế đáng lo ngại—cơ cấu chi phí của công ty đang tăng nhanh hơn lợi nhuận, và đó là một tín hiệu cảnh báo đỏ.

Các con số kể câu chuyện: trong khi doanh thu tăng 37%, chi phí doanh thu tăng 46%, lên tới 21,8 triệu đô la từ 14,9 triệu đô la. Chi phí điện năng và khấu hao liên quan đến mở rộng đội tàu đã thúc đẩy sự tăng vọt này, nhưng tác động ròng là rất khốc liệt. Biên lợi nhuận gộp co lại từ 42% xuống còn 38%, và áp lực biên lợi nhuận này còn trở nên tồi tệ hơn nữa trên báo cáo thu nhập.

Áp lực biên lợi nhuận ngày càng gia tăng

Chi phí hoạt động cũng không giữ được sự kiểm soát. Tổng chi phí hoạt động tăng lên 30,1 triệu đô la so với 20,3 triệu đô la cùng kỳ năm trước. Chi tiêu chung và quản lý đạt 8,3 triệu đô la, trong khi phần thưởng dựa trên cổ phiếu còn làm loãng lợi ích của cổ đông hơn nữa. Kết quả là? Lợi nhuận ròng 5,3 triệu đô la chỉ chiếm 15% biên lợi nhuận ròng, giảm so với 21% trước đó—một sự suy giảm đáng kể về hiệu quả biên lợi nhuận cuối cùng.

Áp lực biên lợi nhuận này càng rõ rệt hơn khi bạn xem xét đến sự biến động của bitcoin và sự gia tăng độ khó của mạng lưới. Cam kết chi tiêu vốn bảo trì cho các máy khai thác bổ sung có thể làm cạn kiệt dự trữ tiền mặt nếu giá BTC giảm hoặc cạnh tranh ngày càng gay gắt, khiến việc kiểm soát chi phí trở thành yếu tố sống còn.

Cạnh tranh về hiệu quả hoạt động

TeraWulf không hoạt động trong một môi trường trống rỗng. Riot Platforms RIOT báo cáo doanh thu quý 3 năm 2025 là 84,8 triệu đô la nhưng chi phí doanh thu là 58,9 triệu đô la, chỉ tạo ra biên lợi nhuận gộp 31%. Với tổng chi phí hoạt động là 47,2 triệu đô la, Riot thực tế đã ghi nhận lỗ hoạt động mặc dù doanh thu lớn hơn nhiều—một bài học cảnh báo về quy mô mà không có lợi nhuận.

Ngược lại, Cipher Mining CIFR đạt được hiệu quả vận hành chặt chẽ hơn. Công ty tạo ra 29,8 triệu đô la doanh thu hàng quý với chi phí doanh thu là 17,6 triệu đô la, ghi nhận biên lợi nhuận gộp 41%. Chi phí hoạt động 15,4 triệu đô la giúp kiểm soát tổng mức tiêu hao so với doanh thu. Tỷ lệ chi phí trên doanh thu của Cipher cho thấy khả năng vận hành vượt trội, ít nhất trên cơ sở mỗi đô la doanh thu.

Hiệu suất cổ phiếu so với thực tế định giá

Cổ phiếu WULF đã tăng 99,5% trong năm nay, vượt xa mức lợi nhuận 11,1% của ngành Tài chính chung. Tuy nhiên, các chỉ số định giá đang phát ra tín hiệu cảnh báo. Cổ phiếu đang giao dịch với tỷ lệ giá trên giá trị sổ sách (P/B) là 19,35X so với mức trung bình ngành là 2,88X—một mức chênh lệch đáng kể, để lại ít không gian cho sự thất vọng.

Ước tính lợi nhuận dự kiến cho năm 2025 đã xấu đi, hiện ở mức lỗ 1,51 đô la trên mỗi cổ phiếu (so với mức lỗ 0,19 đô la trong năm 2024), với dự báo đã giảm xuống 1,15 đô la trong 30 ngày qua. TeraWulf được xếp hạng Zacks Rank #4 (Bán), phản ánh sự hoài nghi của các nhà phân tích về khả năng phục hồi lợi nhuận trong ngắn hạn.

Kết luận

Chi phí tăng đi đôi với giá cổ phiếu tăng tạo thành một tổ hợp nguy hiểm. Cho đến khi TeraWulf thể hiện khả năng kiểm soát chi phí và ổn định biên lợi nhuận một cách rõ ràng, các nhà đầu tư nên thận trọng khi theo đuổi các đợt tăng giá tiếp theo của cổ phiếu đã được định giá quá cao này.