Đốt một nửa $HYPE? Đề xuất táo bạo này đang thổi bùng cuộc tranh luận sôi nổi về giá trị của Hyperliquid

Gần đây, với sự tăng trưởng nhanh chóng của các sàn giao dịch phi tập trung Perp DEXs, hàng loạt dự án mới liên tục xuất hiện, đặt ra thách thức cho vị trí thống lĩnh của Hyperliquid trên thị trường.

Dù công chúng chú ý đến các cải tiến từ những dự án mới, diễn biến giá của $HYPE—token chủ lực của hệ sinh thái—hầu như không được để tâm. Tuy nhiên, yếu tố then chốt chi phối giá token chính là nguồn cung $HYPE.

Nguồn cung được điều tiết bởi hai động lực: thứ nhất là hoạt động mua lại đều đặn giúp hút token khỏi lưu thông, làm giảm thanh khoản thị trường—tương tự như việc rút nước khỏi hồ; thứ hai là các thay đổi cấu trúc về cơ chế phân bổ tổng thể, tạo ra hiệu ứng khóa van hoàn toàn.

Phân tích kỹ mô hình phân phối hiện tại của $HYPE cho thấy nhiều vấn đề đáng chú ý:

Số lượng token lưu hành xấp xỉ 339 triệu token, vốn hóa thị trường hiện tại vào khoảng 15,4 tỷ USD; tổng nguồn cung là gần 1 tỷ token, đưa FDV (Fully Diluted Valuation) lên tới 46 tỷ USD.

Khoảng cách gần gấp ba giữa vốn hóa thị trường và FDV chủ yếu do hai nguồn: 421 triệu token dành cho Quỹ Phát hành Tương lai và Phần thưởng Cộng đồng (FECR), cùng 31,26 triệu token thuộc Quỹ Hỗ trợ (AF).

Quỹ Hỗ trợ là ví của Hyperliquid chuyên dùng doanh thu giao thức để mua lại HYPE. Token được mua mỗi ngày nhưng không bị tiêu hủy—chỉ giữ lại. Vấn đề là: nhà đầu tư chỉ nhìn thấy FDV 46 tỷ USD, đánh giá giá trị dự án bị thổi phồng cho dù nguồn cung lưu hành thực tế nhỏ hơn.

Trong bối cảnh đó, Jon Charbonneau (DBA Asset Management, một trong những nhà đầu tư lớn của HYPE) cùng Hasu—nhà nghiên cứu độc lập—đã đăng tải đề xuất phi chính thức về $HYPE hôm 22 tháng 09 vừa qua—và nội dung cực kỳ táo bạo. Tóm tắt ngắn gọn:

Đốt 45% tổng nguồn cung $HYPE nhằm điều chỉnh FDV tiệm cận hơn với giá trị lưu hành.

Ngay khi công bố, đề xuất lập tức khơi dậy tranh luận nảy lửa, ghi nhận 410.000 lượt xem tại thời điểm bài viết này.

Nguyên nhân tranh cãi? Nếu thực hiện, việc đốt 45% nguồn cung HYPE sẽ gần như tăng gấp đôi giá trị nội tại mỗi token. FDV suy giảm mạnh có thể khiến các nhà đầu tư từng do dự quyết định tham gia thị trường.

Dưới đây là các điểm mấu chốt rút ra từ đề xuất gốc.

Giảm FDV: Đưa HYPE về mức giá hợp lý

Đề xuất của Jon và Hasu nghe qua tưởng đơn giản—đốt 45% tổng cung—nhưng cách triển khai không dễ dàng.

Để hiểu đề xuất này, cần làm rõ cấu trúc nguồn cung HYPE. Theo số liệu của Jon, với giá 49 USD (thời điểm đề xuất), tổng cung HYPE là 1 tỷ token, chỉ có 337 triệu token lưu hành, vốn hóa thị trường đạt 16,5 tỷ USD.

Vậy 660 triệu token còn lại đang ở đâu?

Phần lớn là 421 triệu token thuộc FECR—quỹ lớn chưa có hạn phát hành hoặc kế hoạch sử dụng rõ ràng—cùng 31,26 triệu token trong ví Quỹ Hỗ trợ (AF), vốn thu gom HYPE mỗi ngày nhưng không bán.

Đề xuất bao gồm ba bước cốt lõi để đốt token:

Đầu tiên, thu hồi quyền phân bổ 421 triệu token FECR. Số token này vốn dành cho phần thưởng staking và khuyến khích cộng đồng, nhưng vì chưa xác định lịch phát hành, Jon ví như “thanh gươm Damocles” treo trên thị trường. Ông đề xuất thu hồi quyền, nếu muốn dùng lại thì phải thông qua biểu quyết.

Thứ hai, đốt 31,26 triệu token HYPE của Quỹ Hỗ trợ (AF), đồng thời tiêu hủy ngay mọi HYPE mà AF mua trong tương lai. Hiện AF sử dụng 99% doanh thu giao dịch để mua lại khoảng 1 triệu USD HYPE mỗi ngày. Theo Jon, các token này cần phải đốt ngay thay vì lưu trữ.

Thứ ba, loại bỏ trần tổng cung 1 tỷ token. Nghe có vẻ ngược lý khi nói về giảm nguồn cung, nhưng Jon lý giải: trần cố định vốn mang tính di sản từ Bitcoin (21 triệu) và hiện không còn thực chất với đa số dự án. Xóa trần giúp việc phát hành token mới—như phần thưởng staking—được quản trị minh bạch, thay vì lấy từ quỹ dự trữ.

Bảng so sánh sau đây cho thấy rõ trạng thái trước và sau đề xuất.

Vì sao chọn phương án mạnh tay? Jon và Hasu nhận định bản chất vấn đề nằm ở thiết kế nguồn cung—thuần túy kế toán, không phải kinh tế.

Nguyên nhân xuất phát từ các cách tính của các nền tảng lớn như CoinMarketCap.

Token bị đốt, FECR và AF được mỗi nền tảng xử lý khác nhau khi báo cáo FDV, tổng cung, lượng lưu hành. Ví dụ, CoinMarketCap luôn lấy trần 1 tỷ token để tính FDV, dù đã có token bị đốt.

Do đó, không cách nào mua lại hay đốt token làm giảm FDV hiển thị.

Bảng minh họa cho thấy, đề xuất sẽ loại bỏ cả FECR (421 triệu) và AF (31 triệu), đồng thời thay đổi từ trần cứng 1 tỷ sang mô hình phân phối dựa vào quản trị và thực tế nhu cầu.

Jon nhấn mạnh: “Nhiều nhà đầu tư, kể cả các quỹ lớn, chỉ quan tâm đến FDV tiêu đề.” Với mức FDV 46 tỷ USD, HYPE trông còn đắt hơn cả Ethereum, kéo theo tâm lý e dè từ phía đầu tư.

Đương nhiên, như mọi đề xuất, lợi ích cá nhân không thể bỏ qua. Jon công khai rằng quỹ DBA của ông nắm giữ lượng lớn HYPE, và cá nhân ông cũng sở hữu token này; nếu được quyền biểu quyết, ông chắc chắn sẽ ủng hộ.

Điểm quan trọng là, các thay đổi này không ảnh hưởng đến tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư hiện hữu, năng lực tài trợ cho Hyperliquid hay cơ chế quản trị. Như Jon nhấn mạnh,

“Việc này đơn giản là làm rõ sổ sách kế toán.”

Khi “Phân bổ cộng đồng” thành luật bất thành văn của ngành

Cộng đồng sẽ phản ứng ra sao với đề xuất? Phần bình luận tại bài viết gốc đang rất sôi nổi.

Đối tác Dragonfly Capital, ông Haseeb Qureshi, xem đề xuất này là một phần xu hướng chung toàn ngành crypto:

“Crypto có những điều mặc nhiên—‘bò thần thánh’ tồn tại dai dẳng mà đáng ra nên thay đổi.”

Ý ông đề cập đến quy tắc ngầm: sau khi ra mắt token, các đội thường phân bổ 40–50% tổng cung cho “cộng đồng.” Dù nghe rất phi tập trung và đúng tinh thần Web3, thực tế thường chỉ là động tác hình thức.

Trong đợt tăng giá năm 2021, dự án thi nhau quảng bá mô hình phi tập trung—tokenomics tỷ lệ cộng đồng lên tới 50%, 60%, thậm chí 70%, càng lớn càng hợp thời.

Nhưng các quỹ dự trữ này thực sự dùng thế nào? Không ai rõ.

Thực tế, nhiều đội dự án xem quỹ này là nguồn dự phòng linh hoạt—dùng bất cứ lúc nào, với lý do tuỳ ý, nhưng đều khoác danh “lợi ích cộng đồng.”

Thị trường không dễ bị lừa.

Haseeb tiết lộ bí mật ai cũng biết: nhà đầu tư chuyên nghiệp luôn chiết khấu 50% “dự trữ cộng đồng” khi định giá dự án.

Vậy một dự án FDV 50 tỷ USD có 50% quỹ cộng đồng thực chất chỉ mang giá trị 25 tỷ USD trừ phi có chiến lược sinh lời rõ; nếu không, toàn bộ chỉ là cam kết trên giấy.

Đây cũng là vấn đề của HYPE. Trong FDV 49 tỷ USD, hơn 40% thuộc về quỹ FECR. Nhà đầu tư thấy các con số này là rời bỏ dự án.

Bản chất không phải do nền tảng HYPE yếu, mà do chỉ số headline bị nâng quá cao. Haseeb đánh giá đề xuất của Jon đã mở đường cho ngành thảo luận công khai về việc cải tổ triệt để nguồn cung—điều chỉnh thói quen xử lý “dự trữ cộng đồng.”

Nhóm ủng hộ có quan điểm rõ ràng:

Nếu muốn sử dụng token, phải minh bạch qua quản trị—cụ thể hóa mục tiêu, số lượng phát hành và kỳ vọng lợi ích. Cần minh bạch, trách nhiệm giải trình, thay cho niềm tin mù quáng vào quỹ hộp đen.

Về phía phản đối, có ba luận điểm trọng tâm:

Thứ nhất, cần giữ một phần HYPE làm quỹ dự phòng rủi ro.

Về quản lý rủi ro, 31 triệu token AF không chỉ là tồn kho—mà còn là dự phòng khẩn cấp cho tình huống phạt hoặc tấn công an ninh. Đốt hết dự phòng sẽ mất lớp bảo vệ cho các sự cố.

Thứ hai, HYPE đã có cơ chế đốt token kỹ thuật rất mạnh mẽ.

Hyperliquid hỗ trợ ba kênh đốt chủ động: phí giao dịch Spot, phí gas HyperEVM, phí đấu giá.

Các cơ chế này tự động điều chỉnh nguồn cung theo thực tế sử dụng nền tảng—can thiệp lớn có thể gây mất cân đối. Đốt token linh động theo nhu cầu thực tế vẫn hiệu quả hơn một lần điều chỉnh mạnh.

Thứ ba, đốt quy mô lớn có thể làm mất động lực khuyến khích.

Phát hành FECR là công cụ chủ lực để Hyperliquid mở rộng, thưởng cho người dùng và cộng tác viên. Nếu tiêu hủy các quỹ này, động lực phát triển sẽ giảm. Các staker lớn bị mắc kẹt, không còn thưởng mới, khiến động lực staking mất đi.

Token phục vụ cho ai?

Bên ngoài là tranh luận kỹ thuật về việc đốt token, sâu xa là xung đột lợi ích.

Jon và Haseeb cho rằng các quỹ đầu tư tổ chức là động lực chính đưa vốn mới vào thị trường.

Quy mô các quỹ này lên tới hàng tỷ USD, giao dịch của họ có thể tác động lớn đến giá cả. Nhưng khi đối diện FDV 49 tỷ USD, các tổ chức lại do dự. Điều chỉnh con số này là điều kiện thiết yếu để HYPE hấp dẫn nhà đầu tư lớn.

Phía cộng đồng có góc nhìn khác, xem trader nhỏ lẻ mới là nền tảng. Hyperliquid thành công nhờ 94.000 người tham gia airdrop góp phần xây dựng hệ sinh thái, chứ không phải vốn đầu tư mạo hiểm. Điều chỉnh kinh tế chỉ vì các quỹ lớn bị xem là đi ngược giá trị cốt lõi.

Xung đột này đã xuất hiện nhiều lần trong lịch sử.

Mọi dự án DeFi lớn đều từng đối mặt ngã rẽ: Uniswap từng xuất hiện tranh cãi giữa cộng đồng và nhà đầu tư về quyền kiểm soát kho quỹ.

Cốt lõi là: Blockchain phục vụ nhà đầu tư tổ chức, hay cộng đồng người dùng crypto?

Đề xuất này ưu tiên các quỹ lớn—với lý do “quỹ lớn chỉ chú ý đến FDV.” Muốn có dòng vốn lớn, điều kiện phải hợp với họ.

Jon, người đề xuất, chính là nhà đầu tư tổ chức giữ lượng lớn HYPE. Nếu thông qua, các cổ đông lớn như ông sẽ hưởng lợi nhiều nhất. Nguồn cung giảm, giá tăng, danh mục đầu tư tăng giá trị.

Arthur Hayes mới bán 800.000 USD HYPE—đùa rằng sẽ mua Ferrari—càng khiến vấn đề thời điểm thêm nổi bật. Người ủng hộ sớm đang chốt lời, đề xuất đốt nguồn cung có thể khiến giá lên. Cuối cùng, ai là bên thực sự hưởng lợi?

Tại thời điểm viết bài, Hyperliquid chưa đưa ra thông báo chính thức. Dù kết quả thế nào, tranh luận này đã làm lộ rõ thực tế không mấy dễ chịu:

Lợi nhuận chi phối cuộc chơi. Phi tập trung thực chất chỉ là khẩu hiệu.

Miễn trừ trách nhiệm:

1. Bài viết này được đăng lại từ [TechFlow], toàn bộ quyền tác giả thuộc về tác giả gốc [David, Deep Tide TechFlow]. Nếu có vấn đề về bản quyền, vui lòng liên hệ Gate Learn để được xử lý nhanh chóng.
2. Miễn trừ trách nhiệm: Mọi quan điểm nêu ra trong bài chỉ thuộc về tác giả, không phải là tư vấn đầu tư.
3. Các bản dịch ngôn ngữ khác do Gate Learn thực hiện. Trừ khi đề cập trực tiếp đến Gate, nghiêm cấm sao chép, phát tán hoặc đạo văn nội dung đã dịch.