Громадський дім США щойно зробив крок у напрямі токенізованих цінних паперів. Ось чому це дійсно важливо.

Комітет з фінансових послуг Палати представників провів повне слухання 26 березня 2026 року під назвою "Токенізація та майбутнє цінних паперів: модернізація наших ринків капіталу". Було внесено два проекти законів — Закон про модернізацію ринків через токенізацію 2026 року та Закон про модернізацію технологій ринків капіталу 2026 року. Жоден з них ще не став законом. Але те, що сталося в цій залі, є одним із найважливіших сигналів, які Вашингтон посилає ринкам капіталу за останні роки.

Давайте точно визначимо, що таке токенізація в цьому контексті, оскільки слово часто використовується необережно. Токенізований цінний папір — це не новий актив. Це існуючий фінансовий інструмент — акція, облігація, пайовий фонд, частина нерухомості — власність на який записана та передається на розподіленому реєстрі замість традиційної системи клірингу. Правовий статус залишається незмінним. Змінюється лише інфраструктура, яка його відстежує, переміщує та розраховує.

Глобальний ринок токенізованих реальних активів на блокчейні сягнув приблизно 26,5 мільярдів доларів у вартісних обсягах станом на кінець березня 2026 року, з яких понад 11 мільярдів доларів — це токенізовані борги казначейства США. Це ще невелика цифра порівняно з десятками трильйонів доларів, що щодня проходять через традиційні ринки капіталу. Але вона стабільно зростає, і інституційний інтерес у 2026 році явно змістився з "експериментальних пілотів" до "ми готові до розгортання і нам потрібен правовий каркас".

Останнє речення — це вся причина, чому це слухання було важливим.
Що фактично робитимуть два законопроекти

Закон про модернізацію ринків через токенізацію вимагатиме від SEC і CFTC спільного дослідження, яке вивчить, чи існуючі керівництва та правила достатні для підтримки токенізованих цінних паперів і деривативів, а також де існують прогалини або неоднозначності, що можуть шкодити інвесторам або безпідставно обмежувати інновації. Це — наказ провести дослідження, а не безпосередня регуляторна зміна — але саме такі накази формально сигналізують агентствам, що тема тепер є пріоритетом законодавства. CFTC і SEC не ігнорують ці сигнали.

Закон про модернізацію технологій ринків капіталу йде далі. Він закріпить право брокерів-дилерів використовувати системи обліку на основі блокчейну відповідно до чинного законодавства про цінні папери. Це звучить технічно, але на практиці дуже важливо, оскільки наразі брокер-дилер, який хоче розраховувати угоди на розподіленому реєстрі, стикається з правовою невизначеністю щодо того, чи задовольняє цей запис свої зобов’язання відповідно до Закону про біржові цінні папери. Усунення цієї невизначеності — це не дрібниця. Це той тип змін, що перетворює інституційні пілоти у виробничі системи.

Що вже робить SEC паралельно

Конгрес тут не діє у вакуумі. Під керівництвом голови Пола Аткінса SEC рухається у напрямі токенізації через свої повноваження. У січні 2026 року Відділ фінансів корпорацій, Відділ інвестиційного менеджменту та Відділ торгівлі та ринків опублікували спільну заяву щодо токенізованих цінних паперів. У лютому 2026 року SEC опублікувала додаткові роз’яснення щодо застосування федерального законодавства про цінні папери до токенізованих інструментів. А у березні 2026 року SEC і CFTC випустили 68-сторінковий спільний інтерпретаційний реліз, у якому викладена таксономія того, як різні криптоактиви взаємодіють із федеральним законодавством про цінні папери та товари.

Аткінс публічно заявив, що Комісія "на межі випуску офіційної пропозиції правила" щодо політики токенізації. Він також описав спільний інтерпретаційний реліз як "важливий міст для підприємців і інвесторів, оскільки Конгрес працює над просуванням двопартійного законодавства щодо структури ринків". Це "міст" — свідомий образ, оскільки агентства заповнюють прогалини, поки Конгрес наздоганяє, і тепер Конгрес рухається назустріч.

Хто свідчив і що вони сказали

У списку свідків на слухання були високопосадовці Nasdaq, SIFMA, Blockchain Association і DTCC — тобто повний інституційний стек, який фактично керує інфраструктурою ринків капіталу США.

Джон Зекка, виконавчий віце-президент і глобальний головний юрист, ризик-менеджер і регуляторний директор Nasdaq, сказав, що токенізація має розумітися як частина ширшої модернізації у напрямі "більш безперервної, більш автоматизованої та більш взаємопов’язаної фінансової системи". Це формулювання Nasdaq є важливим. Nasdaq не є крипто-орієнтованою компанією, яка просуває продукт. Nasdaq керує ринками акцій. Коли Nasdaq говорить Конгресу, що розрахунки на основі блокчейну — це напрямок розвитку ринків, це має інший вагомий зміст, ніж у стартапу, який робить таку саму заяву.

С summer Mersinger, CEO Blockchain Association і колишній комісар CFTC, свідчила, що токенізовані цінні папери залишаються цінними паперами — регуляторне ставлення до них не змінюється, оскільки базовий інструмент був розміщений у ланцюгу. Що змінюється — це інфраструктура, механізми розрахунків, доступність і, можливо, витрати. Її позиція — регуляторна база не потребує повного переосмислення, її потрібно прояснити і застосовувати послідовно до нової інфраструктури.

Позиція SIFMA, яка представляє великі банки і брокерів-дилерів, полягала в тому, що вона активно підтримує інновації у цій сфері і бачить токенізацію як можливість для покращення збереження активів, швидкості передачі та доступу до ринку — за умови збереження захисту інвесторів.

Демократичні занепокоєння і чому вони не зникнуть

Слухання не минуло без конфліктів. Старша членкиня Максіне Вотерс та інші демократичні члени висловили гострі занепокоєння щодо особистих фінансових зв’язків адміністрації Трампа у секторі криптовалют. Проект World Liberty Financial, у якому сім’я Трампа має частку, минулого місяця оголосив про угоду з Securitize щодо токенізації доходів від кредитів, пов’язаних із готельними проектами. Питання конфлікту інтересів залишалося під час слухань і не зникне, поки ця законодавча ініціатива рухатиметься вперед.

Це важливо, оскільки законодавство, яке можна було б подати як регуляторне захоплення — коли Уолл-стріт і криптоінсайдери отримують правила на свою користь, а родина чинного президента отримує прибутки від тієї ж галузі — матиме набагато складніший політичний шлях, ніж законопроекти, які можна захищати виключно з точки зору структури ринків. Біпартійний підхід Аткінса вимагає, щоб процес регулювання був чітко ізольований від вигляду особистої вигоди. Це ізоляція наразі виглядає не зовсім чистою.

Проблема 66 відсотків

Опитування, наведене під час слухань, показало, що приблизно 66 відсотків інституційних інвесторів, зацікавлених у токенізованих цінних паперах, наразі чекають на правову ясність перед тим, як вкладати капітал. Це не мала кількість обережних учасників. Це більшість аудиторії, яка сидить на боці, оскільки правила є занадто невизначеними, і ризик невідповідності переважає переваги першого ходу. Коли з’явиться правова ясність — через офіційні правила SEC, законодавство Конгресу або обидва — цей капітал не буде просто повільно входити. Він увірветься великими обсягами, оскільки вже розподілений і інвестиційні тези вже сформовані. Питання інфраструктури — єдине, що стримує його.

Проблема тесту Хауї

Одна з найсуттєвіших технічних дискусій під час слухань стосувалася того, чи є тест Хауї — рамкова методика Верховного суду 1946 року для визначення, що таке інвестиційний контракт і, відповідно, цінний папір — достатньою для оцінки токенізованих інструментів. Щира відповідь — ні, оскільки він не був створений для цього. Тест Хауї досить добре працює для визначення, чи є крипто-токен, випущений у контексті збору коштів, цінним папером. Але він не призначений для оцінки того, чи має токенізований державний облігаційний інструмент у блокчейн-гаманці регулюватися інакше, ніж та сама облігація у рахунку Depository Trust Company. Це не потрібно. Але існуюча правова архітектура не дає цього достатньо чітко, щоб задовольнити вимоги відповідальних за дотримання правил у великих інституціях, і саме тому заяви SEC у січні та спільний реліз у березні були необхідними, а два законопроекти на слуханнях — правильним напрямком.

Що буде далі

Жоден із законопроектів ще не пройшов комітет. Вони пройдуть через додаткові розгляди, дебати та, ймовірно, поправки перед голосуванням на пленарних засіданнях. Закон CLARITY — більш широкий закон про структуру ринку цифрових активів — рухається через Конгрес паралельно і перетинається з деякими з тих самих питань юрисдикції щодо того, коли криптоактив є цінним папером, а коли — товаром. Закон про стабільні монети також просувається вперед. Всі ці напрями рухаються одночасно, що створює як можливість для цілісної рамки, так і ризик суперечливих або дублюючих правил, якщо їх не координувати.

Офіційна пропозиція правил SEC щодо токенізованих акцій NMS, яку Аткінс вже натякнув, стане найбільш швидкоплинною подією для ринку. "Обмежений, тимчасовий шлях" для торгівлі токенізованими акціями — навіть у вигляді пісочниці — стане найяснішим сигналом, що регуляторне середовище фактично змінилося, а не лише риторично.

Інфраструктура готова. Інституційний капітал готовий. Правовий каркас наздоганяє швидше, ніж будь-коли за останні п’ять років. Те, що станеться у наступні дванадцять місяців у Вашингтоні, визначить, чи США стануть лідером у глобальній хвилі токенізації або ж спостерігатимуть, як її структурують у Лондоні, Сінгапурі та Дубаї.

Це — справжні ставки, які стоять під цим слуханням.