Переформатування ринку облігацій: розуміння того, хто керує рухом ставок

Що саме спричиняє зростання доходності казначейських облігацій, коли учасники ринку раптово втрачають віру у поточні оцінки? Популярне пояснення часто посилається на “військових боргових вартових” — яскраву метафору, яка описує не голлівудських злочинців або тіньових змовників, а швидше повсякденну механіку учасників ринку, які коротко продають облігації, зменшують покупки та змінюють позиції у обсягах, достатніх для руху цін. Ця метафора відображає щось реальне: коли доходність облігацій різко зростає, аналітики часто приписують це цим “військовим вартовим”, які висловлюють незгоду з політикою ФРС або фіскальними витратами.

Однак ця метафора може приховувати те, що насправді відбувається під поверхнею. У реальності ринки просто переоцінюють активи, щоб відобразити змінювані профілі ризику-винагороди. Коли рухаються ставки, це ринки коригують компенсацію за ризик — повертаючись до рівнів, що відповідають поточним економічним реаліям.

Ключова роль премії за термін у недавніх рухах ставок

Недавня волатильність на ринках казначейських облігацій розповідає поучну історію про те, як змінюються структури компенсацій. Премія за термін — визначена як додатковий дохід, який інвестори вимагають за утримання довгострокових облігацій понад компенсацію за інфляцію та короткострокові ставки — змінилася кардинально.

Більше років ця премія залишалася в негативній зоні, особливо з 2015 року. Це змінилося. За останні місяці вона повернулася до позитивної зони, хоча й залишається скромною порівняно з історичними нормами. Спочатку, коли ФРС почала цикл підвищення ставок, зростання короткострокових ставок і очікувань інфляції пояснювали більшість зростань доходності. Однак останні рухи демонструють іншу динаміку: сама премія за термін розширилася, що свідчить про те, що учасники ринку тепер вимагають вищих доходів просто за прийняття ризику тривалого терміну та довгострокової невизначеності.

Чому зростає попит на вищу компенсацію?

Кілька ринкових сил одночасно чинять тиск на доходності вгору. Вибух пропозиції казначейських облігацій, у поєднанні з власним чистим продажем цінних паперів ФРС і зменшенням іноземного попиту, створює природні перешкоди. Крім того, зусилля захисту валют інших ніж долар США усувають ще одного традиційного покупця з ринку. Ширші фіскальні проблеми — включаючи підвищені державні витрати та політичну блокаду — додають фундаментального тиску на ставки.

Особливу увагу заслуговує невизначеність щодо очікувань інфляції. Ринки залишаються розділеними щодо того, чи ми вступаємо в еру стабільно високої інфляції, що вимагатиме тривалого підвищення ставок для компенсації інвесторам. Втручання центральних банків також дещо зменшилися, що надає ринкам більше цінового впливу, ніж у останні роки.

Протилежні сили створюють неоднозначність

Картина не є однозначно бичачою для ставок. Якщо економічні умови суттєво погіршаться, перспектива майбутніх знижень ставок ФРС може чинити тиск вниз. Фінансові аварії або несподівані збої на ринку завжди несуть ризики, які можуть кардинально змінити перспективи. Крім того, уповільнення споживчих витрат на межі та зменшення фінансової міцності домогосподарств свідчать про те, що зростання вартості позик і жорсткі умови кредитування починають давати свій відбиток.

Дані щодо зайнятості залишаються відносно стійкими, але попереджувальні знаки накопичуються. Запізнілі ефекти підвищених ставок, високі ціни на енергоносії та обмежена доступність кредитів зазвичай потребують місяців, щоб повністю проявитися у економічних даних. За історичними стандартами, час для таких впливів наближається швидко.

Обережна переоцінка

Інвестори стикаються з справжнім дилемою: ринки не є добрими і не є альтруїстичними. Вишукані учасники оцінюють сукупність ризиків і можливостей, а потім перерозподіляють позиції відповідно. Спільнота інвесторів все більше вірить, що майбутні рівні ставок залежать менше від рішень Федеральної резервної системи і більше від ширших драйверів премії за термін — саме тих “інших речей”, які ринки повинні щодня ціноутворювати.

З огляду на цю перспективу, менеджери портфелів почали зменшувати свої недоваги у фіксованому доході, відчуваючи, що поточні оцінки все більше враховують визначені ризики. Однак тривала невизначеність вимагає подальшої обережності. Замість того, щоб сподіватися на остаточний результат, розсудливі інвестори зберігають гнучкість, щоб адаптуватися, коли з’являється нова інформація і змінюються умови ринку.