Ціна Ethereum: аналіз складних механізмів ринку безстрокових ф'ючерсів

Цілком зрозумілі коливання ціни Ethereum здаються простими: інвестори захоплені, ціна зростає, оптимістичні настрої на ринку тривають. Проте за цією на перший погляд простою картиною ховаються складні механізми ринку. Взаємодія між ринком процентних ставок, хеджуваннями нейтральних стратегій та рекурсивним попитом на важелі виявляє глибокі системні вразливості сучасного ринку криптовалют.

Ми стаємо свідками рідкісного феномену: важелі насправді стали синонімом ліквідності. Величезні довгі позиції роздрібних інвесторів фундаментально змінюють спосіб нейтрального капітального розподілу ризиків, внаслідок чого виникає новий тип ринкової вразливості, який більшість учасників ринку ще не усвідомлює.

1. Явища концентрації роздрібних інвесторів на купівлі: висока однорідність ринкової поведінки

Попит дрібних інвесторів переважно зосереджений на безстрокових ф'ючерсах Ethereum, оскільки цілячі продукти легко доступні. Трейдери з величезною швидкістю входять у позиції з важелем, що значно перевищує реальний попит на спот-ринку. Кількість людей, які хочуть зробити ставку на зростання ETH, значно перевищує кількість тих, хто насправді купує Ethereum на спот-ринку.

Ці позиції потребують контрагентів для виконання. Але через те, що попит на покупки став аномально агресивним, короткі позиції все більше поглинаються інституційними гравцями, які виконують дельта-нейтральні стратегії. Це не є напрямковими ведмежими гравцями, а арбітражниками за рахунок фінансових ставок, які входять не для того, щоб знецінити ETH, а для того, щоб скористатися структурним дисбалансом для арбітражу.

Насправді, цей підхід не є класичним коротким продажем. Ці трейдери одночасно тримають рівні обсяги спотових або ф'ючерсних довгих позицій, і при цьому здійснюють короткий продаж на безстрокових ф'ючерсах. Хоча вони не піддаються ризику зміни ціни ETH, вони отримують прибуток від премії на ставки, що сплачуються роздрібними покупцями для підтримки маржинальних позицій.

З розвитком структури ETF на Ethereum ця арбітражна торгівля може незабаром бути посилена шляхом накладання пасивного доходу (винагорода за стейкінг, вбудована в структуру упаковки ETF), що додатково підвищить привабливість дельта-нейтральних стратегій.

Це дійсно чудова угода, за умови, що ви можете прийняти її складність.

Стратегія нейтралізації дельти: механізм реагування

Трейдери задовольняють попит роздрібних інвесторів на купівлю, продаючи безстрокові ф'ючерси на Етер, одночасно хеджуючи свої позиції на спот-ринку, перетворюючи структурний дисбаланс, викликаний постійним попитом на фінансування, на прибуток.

У бичачому ринку ставка фінансування перетворюється на позитивну, в цей час бики повинні сплачувати витрати ведмедям. Установи, які використовують нейтральну стратегію, хеджуючи ризики, отримують прибуток, надаючи ліквідність, що призводить до прибуткових арбітражних операцій, ця модель приваблює постійний приплив коштів від установ.

Однак це спричинило небезпечну ілюзію: ринок виглядає достатньо глибоким і стабільним, але ця "ліквідність" залежить від сприятливого фінансового середовища.

Якщо механізм стимулювання зникне, то і структура, яку він підтримує, також впаде. Поверхнева глибина ринку миттєво перетвориться на нікчемність, і з руйнуванням ринкової структури ціна може зазнати різких коливань.

Ця динаміка не обмежується лише криптоорієнтованими платформами. Навіть на традиційних ф'ючерсних біржах, які в основному орієнтовані на інституційних інвесторів, більшість коротких ліквідностей не є напрямковими ставками. Професійні трейдери продають ф'ючерси, оскільки їхня інвестиційна стратегія забороняє відкриття спотових позицій.

Опціонні маркетмейкери здійснюють дельта-хеджування через ф'ючерси для підвищення ефективності маржі. Інституції відповідають за хеджування замовлень інституційних клієнтів. Усе це є структурно необхідними операціями і не є відображенням песимістичних очікувань. Обсяг незакритих контрактів може зрости, але це рідко відображає консенсус на ринку.

Асиметрична структура ризиків: суттєва несправедливість

Ризик ліквідації безпосередньо постане перед дрібними інвесторами, коли ціна коливається в несприятливому напрямку, натомість нейтральні короткі позиції з delta зазвичай мають більш потужний капітал та управляються професійними командами.

Вони закладають свої ETH як забезпечення, що дозволяє їм шортити безстрокові ф'ючерси в механізмі з повним хеджуванням і високою ефективністю капіталу. Ця структура може безпечно витримувати помірний важіль, не викликаючи ліквідацію.

Між ними є структурні відмінності. Інституційні короткі позиції мають стійку до тиску здатність і розвинену систему управління ризиками для протистояння коливанням; тоді як роздрібні довгі позиції з важелем мають слабку здатність до витримки, а інструменти управління ризиками відсутні, їхній рівень терпимості до помилок практично дорівнює нулю.

Коли ринкова ситуація змінюється, бичачі позиції швидко руйнуються, в той час як ведмежі залишаються стабільними. Цей дисбаланс може спричинити, здавалося б, раптовий, але насправді структурно неминучий каскад ліквідацій.

Рекурсивний зворотний зв'язок: самовтручання ринкової поведінки

Попит на довгі позиції в безстрокових ф'ючерсах Ethereum продовжує існувати, і йому потрібно, щоб трейдери зі стратегією Delta нейтрального виступали в ролі контрагента для короткого хеджування, цей механізм забезпечує постійне існування премії за фінансування. Різноманітні протоколи та дохідні продукти змагаються за цією премією, що спонукає більше капіталу повертатися в цю циклічну систему.

Однак безперервна машина для заробляння грошей у реальному житті не існує.

Це буде продовжувати створювати тиск на зростання, але повністю залежить від однієї умови: бики повинні бути готові нести витрати на кредитне плече.

Механізм плати за капітал має верхню межу. На більшості торгових платформ верхня межа плати за капітал для безстрокових ф'ючерсів становить 0,01% кожні 8 годин, що відповідає річній прибутковості приблизно 10,5%. Коли ця межа досягається, навіть якщо попит на довгі позиції продовжує зростати, короткі позиції, які прагнуть до прибутку, більше не отримуватимуть стимулів для відкриття угод.

Накопичення ризиків досягає критичної точки: прибуток від арбітражу фіксований, але структурні ризики продовжують зростати. Коли ця критична точка настане, ринок, ймовірно, швидко закриє позиції.

Різниця в падінні ETH та BTC: суперечка двох екосистем

Біткойн отримує вигоду від безкредитного попиту, що виникає внаслідок фінансових стратегій підприємств, тоді як ринок деривативів BTC вже має більш високу ліквідність. Безстрокові ф'ючерси Ethereum глибоко інтегруються в прибуткові стратегії та екосистему DeFi, а застави ETH постійно надходять у структуровані продукти, що забезпечує прибуткову віддачу для користувачів, які беруть участь в арбітражі процентних ставок.

Біткоїн зазвичай вважається таким, що керується природним спотовим попитом з боку ETF та компаній. Але значна частина коштів ETF насправді є результатом механічного хеджування: трейдери арбітражу традиційних фінансів купують частки ETF, одночасно продаючи ф'ючерсні контракти, щоб зафіксувати фіксовану різницю в ціні між спотом і ф'ючерсами для арбітражу.

Це в основному те ж саме, що й торгівля дельта-нейтральним базисом ETH, тільки виконується через регульовану упаковку, з фінансуванням за рахунок витрат у 4-5% у доларах. Таким чином, використання важелів ETH стало основою для отримання доходу, тоді як важіль BTC сформував структурований арбітраж. Обидва не є напрямленими операціями, їх мета — отримання прибутку.

Проблема циклічної залежності: коли музика зупиняється

Тут є питання, яке може змусити задуматися: цей динамічний механізм має вроджену циклічність. Прибуток від дельта-нейтральної стратегії залежить від постійної позитивної процентної ставки, а це вимагає тривалої підтримки попиту з боку роздрібних інвесторів у умовах бичачого ринку.

Премія за фінансування не є постійною, вона дуже вразлива. Коли премія зменшується, починається хвиля закриття позицій. Якщо ентузіазм роздрібних інвесторів зменшується, ставка фінансування стає від'ємною, що означає, що_short_ трейдери сплачують кошти тим, хто відкриває довгі позиції, а не отримують премію.

Коли великі обсяги капіталу вриваються, цей динамічний механізм створює кілька вразливих місць. По-перше, з наростанням капіталу, що входить у дельта-нейтральні стратегії, базис буде постійно стискатися. Фінансові ставки знижуються, а прибутки від арбітражних угод також зменшуються.

Якщо попит зміниться або ліквідність виснажиться, безстрокові ф'ючерси можуть перейти в стан зниження ціни, тобто ціна контракту буде нижчою за спотову ціну. Це явище заважатиме входу нових Delta нейтральних позицій і може змусити існуючі установи закрити позиції. Тим часом, кредитне плече для покупців не має резервного простору для маржі, тож навіть помірна корекція на ринку може спричинити ланцюгові ліквідації.

Коли нейтральні трейдери відкочують ліквідність, а довгі позиції змушені закриватися, як водоспад, формується ліквіднісний вакуум, і під ціною більше немає справжніх сприятливих покупців, лише структурні продавці. Спочатку стабільна арбітражна екосистема швидко перевертається, перетворюючись на безладну хвилю закриття позицій.

Неправильне тлумачення ринкових сигналів: ілюзія балансу

Учасники ринку часто помилково вважають, що потоки хеджування свідчать про ведмежий настрій. Насправді високі короткі позиції по ETH зазвичай відображають вигідну арбітражну торгівлю, а не напрямкові очікування.

У багатьох випадках, на перший погляд, сильна глибина ринку деривативів насправді підтримується тимчасовою ліквідністю, яку надають нейтральні торгові столи, які отримують прибуток за рахунок збору премії за капітал.

Хоча потоки коштів у спотові ETF можуть створити певний рівень природного попиту, більшість торгів у ринку безстрокових ф'ючерсів по суті є структурними штучними операціями.

Ліквідність Ethereum не ґрунтується на вірі в його майбутнє, вона існує лише тоді, коли фінансове середовище є вигідним. Як тільки прибутки зникають, ліквідність також зникне.

Висновок

Ринок може залишатися активним протягом тривалого часу під структурною підтримкою ліквідності, створюючи ілюзію безпеки. Але коли умови змінюються, а бики не можуть виконати свої фінансові зобов'язання, крах стається миттєво. Одна сторона абсолютно розчавлена, інша ж спокійно виходить.

Для учасників ринку розпізнавання цих моделей означає як можливості, так і ризики. Інститути можуть отримувати прибуток, розуміючи стан фінансів, тоді як роздрібні інвестори повинні відрізняти штучну глибину від справжньої.

Драйверами ринку деривативів Ethereum є не консенсус децентралізованого комп'ютера, а структурне отримання премії за ставку на капітал. Доки ставка на капітал залишається позитивною, вся система може працювати стабільно. Однак, коли ситуація зміниться, люди зрештою виявлять, що вигідний на перший погляд баланс — це всього лише ретельно замаскована гра з важелями.