Ethena sermaye döngüsü altındaki gerçek benimseme sıkıntısı

Ağustos 2023'te, bir borç verme protokolü $DAI için %8 yıllık getiri sundu ve bu, birçok yatırımcının ilgisini çekti. Bu yatırımcılardan biri toplamda 230.000 $stETH yatırdı ve bu, protokolün toplam mevduatının %15'inden fazlasını oluşturdu. Bu durum, ilgili tarafları acil bir öneri sunmaya zorladı ve faiz oranını %5'e düşürdü.

Aslında $DAI kullanımını artırmayı amaçlayan sübvansiyon programı, neredeyse tek bir yatırımcının yüksek getiri fırsatına dönüşüyordu.

2025 Temmuz'unda, Ethena yenilikçi bir hazine stratejisi ile $sUSDe'nin yıllık getirisini yaklaşık %12'ye çıkarırken, $ENA'nın günlük artışı %20'ye ulaştı. Bitcoin ekosisteminden gelen bu hazine stratejisi, birçok projenin pratiğinden sonra nihayetinde USDe üzerinde tam olarak uygulandı.

Ethena, sermaye piyasasını başarıyla kullanarak, zincir üzerindeki ve geleneksel borsa arasındaki $ENA ve $USDe için iki yönlü bir büyüme modeli oluşturdu.

İki Para Birimi Sistemi Zorlukları

Stablecoin piyasası, bir dizi gelişim aşamasından geçti. İlk yenilikten, uyumluluğa verilen öneme, şimdi ise sermaye operasyonlarına kadar.

Ethena, hazine stratejisini piyasaya sürerken, mevcut trende basit bir uyum sağlıyormuş gibi görünse de, aslında "çift para" sisteminin yerleşik sınırlamalarını aşmayı deniyor.

Bu sınırlama, zincir üzerindeki stabilcoin édisyonlarının genellikle protokol token fiyatı ile stabilcoin piyasa payı arasında bir seçim yapmak zorunda kalması şeklinde kendini gösterir. Örneğin:

• Belirli bir protokol, token fiyatını desteklemeyi seçti, üç ay içinde %83.4 arttı, ancak stabilcoin arzı yalnızca 300 milyon dolar.
• Diğer bir protokolün tokeni üç ay içinde %43.2 arttı, stabil coin arzı ise 7.5 milyar dolar oldu.
• Ethena'nın ENA token'i üç ay içinde %94,2 arttı, USDe'nin arzı 76 milyar dolar.

Bu ikisi arasındaki dengeyi korumak son derece zordur, bunun başlıca nedeni protokol gelirinin sınırlı olmasıdır. Kaynakları pazar payına kaydırırsanız, token fiyatı etkilenebilir, aksi takdirde de geçerlidir.

Ethena, yenilikçi mekanizması sayesinde ENA'yı potansiyel kâr paylaşımı olarak ortaklara sunarak tüm tarafların menfaatlerini geçici olarak dengelemiş ve USDe sahiplerinin haklarını öncelikli olarak korumuştur.

Bir araştırma kuruluşunun tahminlerine göre, Ethena kurulduğundan beri sUSDe biçiminde USDe sahiplerine yaklaşık 400 milyon dolar kar paylaştı ve bu, geleneksel stabilcoin ayarlarının eşiğini aştı.

Ethena, yalnızca stablecoin pazarında bazı rakiplerini geride bırakmakla kalmadı, aynı zamanda ana token performansında da bazı köklü projeleri geride bıraktı. Bu tesadüf değil, aksine çift token sisteminin değer aktarım yönteminin derin bir şekilde dönüşüm geçirmesinin sonucudur.

Gerçek Kullanım Zorlukları

Ethena, sermaye yönetiminde önemli başarılar elde etmesine rağmen, gerçek uzun vadeli gelişim hala piyasa yapım maliyetlerini karşılamak için USDe'nin gerçek uygulamasına bağlıdır.

Ethena hem zincir üzerinde hem de zincir dışında aynı anda güçleniyor:

• Zincir üzerinde: Birçok projeyle işbirliği yaparak zincir üzerindeki faiz piyasasını canlandırmaya çalışıyoruz.
• Off-chain: Kurumlarla işbirliği yaparak, kurumsal düzeyde uygulamalara odaklanmak ve uyumlu stabil coinlerin ihracını artırmak.

Ancak, ana akım stablecoin'lere kıyasla, USDe'nin sınır ötesi ödemeler, tokenleştirilmiş fonlar, borsa fiyatlandırması gibi alanlardaki pratik uygulamaları hala sınırlıdır. Eğer Ethena'nın hedefi yalnızca zincir üstü DeFi ise, şu anki başarı oldukça kayda değer. Ancak, zincir dışı kurumsal ve perakende piyasasına girmek istiyorlarsa, kat edecek daha çok yolları var.

Ayrıca, ENA tokeninin karşılaştığı zorluklar da göz ardı edilemez. Ücret paylaşım mekanizmasının tanıtılmasıyla, ENA sahipleri sENA aracılığıyla kazanç paylaşacaklar. Bu, ENA'nın Ethena'nın gelir kaynaklarından borç haline dönüşebileceği anlamına geliyor.

USDe ancak gerçek bir ana akım stabilcoin benzeri bir varlık haline geldiğinde, ENA gerçekten sürdürülebilir bir gelişim döngüsüne girebilir. Şu anda, Ethena hala çeşitli baskılara yanıt vermek için stratejisini sürekli olarak ayarlıyor.

Sonuç

Ethena'nın sermaye yönetimi, daha fazla stabilcoin projesine ilham verdi. Uyumlu ödeme odaklı stabilcoinler bile, fiziksel varlıkların zincir üzerinde kullanılması gibi yollarla kazanç elde etmeyi düşünebilir.

Ancak, hem ücret paylaşımı hem de diğer yenilikçi mekanizmalar için ön koşul, sürekli ve istikrarlı bir protokol geliri olmaktır. Şu anda, çoğu yeni ortaya çıkan stablecoin projesi bu kalıcı kârlılığı sağlamaya çalışıyor.

Sermaye teşviki piyasalara geçici olarak hareket katabilir, ancak gerçek benimseme uzun vadeli gelişimin anahtarıdır.