Только что заметил нечто довольно важное, происходящее в секторе майнинга, о чем большинство людей еще не догадывается. Экономика традиционного майнинга биткоинов полностью разрушилась, и реакция отрасли меняет то, чем на самом деле являются эти компании.

Цифры рассказывают свою историю. Согласно последнему отчету CoinShares, публично торгующиеся криптомайнеры имеют кассовые расходы около $80K за биткоин, в то время как BTC торгуется в районе низких $70 тысяч. Это примерно $19K убытков за каждую произведенную монету. Неразумно даже начинать говорить о том, что это — устойчиво.

Так в чем же тогда ход? Эти майнеры не удваивают ставки на майнинг. Они резко переключаются на ИИ и инфраструктуру высокопроизводительных вычислений. Уже объявлено более $70 миллиардов в совокупных контрактах на ИИ и HPC по всему публичному майнинговому сектору. Core Scientific подписала контракт на $10,2 миллиарда только с CoreWeave. TeraWulf имеет $12,8 миллиарда в контрактных доходах по HPC. Hut 8 зафиксировала $7 миллиардов в инфраструктуре ИИ на River Bend.

Вот что удивительно: к концу 2026 года некоторые из этих криптомайнеров могут получать 70% своих доходов от услуг ИИ, по сравнению с примерно 30% сегодня. Core Scientific уже получает 39% дохода от колокации ИИ. Это больше не майнинговые компании. Они превращаются в оператора дата-центров, которые случайно продолжают майнить биткоин.

Экономика очевидна, как только вы ее увидите. Инфраструктура для майнинга биткоинов стоит $700K до $1M за мегаватт. Инфраструктура для ИИ стоит $8M до $15M за мегаватт. Но есть один важный момент: контракты на ИИ обещают маржу выше 85% с многолетней видимостью, тогда как цена хеша рухнула до $28-30 за петахеш в день. Майнерам нужно электричество по цене ниже $0,05 за киловатт-час, чтобы оставаться прибыльными. Это совершенно другая игра.

Как они это финансируют? Два способа. Первый — огромный долг. IREN держит $3,7 миллиарда в конвертируемых облигациях. TeraWulf имеет $5,7 миллиарда общего долга. Cipher Digital выпустила $1,7 миллиарда в старших обеспеченных облигациях в ноябре, а квартальные расходы на проценты выросли с $3,2 млн до $33,4 млн только в четвертом квартале. Это ставки на инфраструктуру, а не на майнинг в масштабах долга.

Второй — они продают биткоин. Публично торгующиеся криптомайнеры collectively сократили свои запасы BTC более чем на 15 000 монет с пиковых уровней. Core Scientific продала примерно 1 900 BTC в январе и планирует ликвидировать практически все оставшиеся запасы в первом квартале 2026 года. Bitdeer ушел в ноль в феврале. Riot Platforms продала 1 818 BTC в декабре. Даже Marathon, крупнейший публичный держатель с 53 822 BTC, только расширил свою политику, разрешив продажи со всего резервного баланса.

Вот в чем напряженность: майнеры, обеспечивающие сеть биткоина, — это те же, кто продает биткоин, чтобы финансировать развитие ИИ. Когда майнинг становится убыточным, а ИИ — прибыльным, рациональный ход — вывести капитал из майнинга. Но если достаточно майнеров сделают это, безопасность сети пострадает.

Данные по хешрейту уже показывают это. Сеть достигла пика примерно в 1 160 экзахешей в секунду в октябре 2025 года и с тех пор снизилась примерно до 920 EH/с. Три последовательных отрицательных корректировки сложности. Впервые с июля 2022 года.

Рынок оценки сразу заметил эту разницу. Майнеры с закрепленными контрактами HPC торгуются по 12,3x следующему году продаж. Чистые майнеры — по 5,9x. Рынок буквально платит вдвое больше за экспозицию к ИИ, что усиливает стимул к еще более решительному переключению.

CoinShares прогнозирует, что хешрейт достигнет 1,8 зетахеша к концу 2026 года, если биткоин восстановится примерно до $100 тысяч. Но это — ключевая переменная. Если цены останутся ниже $80 тысяч, цена хеша продолжит падать, и выйдут из игры все больше майнеров. Продолжительное движение ниже $70K может вызвать более крупную капитуляцию. Текущий BTC торгуется около $72,82 тысяч, так что мы находимся в этой критической зоне.

Следующее поколение оборудования может стать спасением. Серия S23 от Bitmain и SEALMINER A3 от Bitdeer работают ниже 10 джоулей за терахеш и должны быть доступны в масштабах через первую половину 2026 года. Это примерно вдвое снизит энергозатраты на биткоин. Но для их развертывания нужен капитал, который криптомайнеры сейчас направляют на ИИ.

Индустрия майнинга биткоинов вошла в этот цикл как группа компаний, обеспечивающих сеть и накапливающих биткоины. Она выходит как группа, строящая дата-центры для ИИ и продающая биткоин, чтобы их финансировать. Будет ли это временно или навсегда — полностью зависит от одной вещи: цены биткоина. Если он вернется к $100K, маржа майнинга восстановится, и переход к ИИ замедлится. Если же он останется на этом уровне, переход ускорится, и майнинговый сектор, каким мы его знали, фактически исчезнет, превратившись во что-то совершенно другое.