Фонд «Звездный проект» разошелся как горячие пирожки среди LP

Автор丨Чэнь Мэй                     Редактор丨Ван Циньву                           Источник丨Инвестиционный портал

В конце года, когда я встречаюсь с инвесторами первичного рынка, он снова поднимает мне одну из горячих тем отрасли: специализированные фонды снова вернулись. Как сообщил этот инвестор, в прошлом году один из ведущих ГП активно участвовал в специализированных фондах. «Многие проекты поддерживаются именно специализированными фондами, а не традиционными слепыми пулами фондов.»

На самом деле, после оживления IPO рынок заметно потеплел для звездных специализированных фондов. Недавно он также услышал, что многие LP активно интересуются некоторыми ведущими проектами и ясно дают понять, что заинтересованы только в этих «звездных проектах».

«Потому что для этих LP по сравнению с слепыми пулами фондов, звездные проекты более предсказуемы и являются направлением развития индустрии, а в будущем и путь выхода из них будет более ясным», — сказал этот инвестор.

«Звездные проекты, входите вслепую — и всё»

В ходе беседы упомянул, что причина популярности звездных проектов у LP — это «меньшие затраты на понимание». «Эти проекты легко распознаваемы, соответствуют политическим ориентирам, не требуют долгих проверок или повторных объяснений — все LP, желающие участвовать, всё понимают.»

Более того, для большинства внешних LP, хотя они и заинтересованы в каком-то звездном проекте, участвовать в новых раундах финансирования через обычные каналы довольно сложно. Обычно новые раунды финансирования предпочитают покупать старые акционеры или стратегические инвесторы, а некоторые звездные проекты могут даже выбирать инвесторов, что затрудняет вход внешних средств.

Именно поэтому специализированные фонды по звездам стали для LP «жареным пирогом». Специализированный фонд обычно создается для инвестиций в конкретный проект и не участвует в новых раундах, а входит через приобретение старых акций. Для многих LP это почти один из основных способов участия в ведущих проектах.

Что касается оценки стоимости, то этот инвестор привел интересный пример: «Например, компания по производству человекоподобных роботов, которая неоднократно появлялась на новогодних шоу, после инвестиций оценена примерно в 12 миллиардов юаней, а другая ведущая компания с другой технологической линией — около 21 миллиарда. В такой ситуации, если у вас хорошие отношения со мной, я могу сделать вам скидку, и при оценке в 18 миллиардов по старым акциям — решайте, хотите ли участвовать.»

В некотором смысле, специализированные фонды по звездным проектам также сталкиваются с «раскруткой» лимитов, использованием связей для захвата ведущих позиций. И такие фонды, имеющие старые акции, в индустрии обычно считаются «входом вслепую» — редкой возможностью.

«Это как с Юйшуу Технологии: если есть шанс попасть, вы идете или нет? Поэтому, в общем, не стоит сомневаться», — сказал этот инвестор.

Также представитель IR подтвердил, что специализированные фонды сейчас очень популярны. Один из IR-специалистов отметил: «Раньше, когда собирали средства у состоятельных клиентов, после нескольких встреч не было никаких движений; сейчас же, как только начинаешь, сами выходят на связь. Особенно в регионах, достаточно просто объяснить, например, что такое IRR, порог входа, выкуп — и они всё поймут. Тогда их инвестиции могут достигать нескольких миллионов или даже десятков миллионов юаней.»

Кроме региональных LP, крупные инвестиции делают местные правительства, семейные офисы и зарубежные фонды. Особенно местные власти, по словам отраслевика, предпочитают такие проекты, поскольку они связаны с развитием индустрии и имеют высокую предсказуемость.

Что касается суммы инвестиций, то местные правительства выделяют по нескольку десятков миллионов или даже более — в несколько раз больше, чем региональные LP; зарубежные фонды, из-за валютных ограничений и требований к структуре, обычно участвуют через SPV (специальное целевое юридическое лицо). «Хотя процесс инвестирования сложнее, такие капиталы очень солидны и часто выбирают для инвестиций самые топовые проекты», — добавил он.

Можно сказать, что оживление специализированных фондов полностью активизировало давно застоявшийся рынок LP, но для GP необходимо иметь в портфеле звездные или ведущие проекты, чтобы получить свою долю. Поэтому, в некотором смысле, на рынке специализированных фондов остаются лишь немногие организации.

Звездные проекты — лучше «собирать деньги»

Бурный рост специализированных фондов отражает спрос рынка на активы с высокой предсказуемостью. Но за этой предсказуемостью стоит постоянное усиление политики и активное развитие технологий в сфере «жестких технологий» на вторичном рынке. Особенно после выхода на биржу нескольких компаний из этой области, которые быстро получили высокие премии, что значительно укрепило доверие первичного рынка.

Например, две компании по производству GPU-чипов, вышедшие на биржу в конце прошлого года, несмотря на уже высокие оценки до IPO, после выхода на рынок их капитализация взлетела выше 3000 миллиардов юаней, а у Moore Thread достигала 4400 миллиардов. Можно сказать, что нет предела совершенству.

Кроме того, в начале января этого года на Гонконгской бирже вышли на IPO компании Бэйжэнь Технологии, Zhipu и MiniMax, их рыночная капитализация сразу превысила 100 миллиардов гонконгских долларов. А в конце января MiniMax достигла 599 гонконгских долларов за акцию, приближаясь к рыночной стоимости в 2000 миллиардов гонконгских долларов — за менее чем месяц после выхода на рынок она удвоилась.

Эти примеры вселяют в рынок уверенность в дальнейшем росте «предсказуемых активов», а также делают «Pre-IPO звездные проекты» и ведущие компании вне рынка желанными объектами для LP.

Однако не все проекты, претендующие на статус «звездных», успешно выходят на биржу. Один инвестор признался: «На практике почти все специализированные фонды, заявляющие о вложениях в звездные проекты, обещают, что „после этой раунды сразу подадут IPO“. Но как обстоят дела на самом деле, пока неизвестно.»

Особенно такие проекты, заявляющие о скором выходе на IPO, чаще всего ориентированы на гонконгский рынок. С одной стороны, в Китае действует система рекомендаций для технологических компаний (科创板), с высокими требованиями; с другой — Гонконгская биржа, через сегменты 18A и 18C, специально предназначена для биотехнологий и технологических компаний, не приносящих прибыль, что дает путь для выхода на рынок роботам, ИИ и другим компаниям в стадии убытков.

За последний год количество компаний, ожидающих IPO на Гонконгской бирже, достигло рекордных значений. По состоянию на 9 февраля 2026 года, в очереди на IPO находились 386 компаний, из них 380 — на основном рынке, 6 — на Growth Enterprise Market. Среди них 115 компаний с «A+H» акциями, 43 — по системе 18A, 21 — по системе 18C. Это создает постоянную «загруженность» Гонконгской биржи, делая ее предметом горячих обсуждений.

По мнению этого инвестора, риски есть, и они не малые. Он отметил, что такие SPV-специализированные фонды часто используют форму «коммандитного товарищества», и некоторые из них не зарегистрированы в Ассоциации фондового рынка. «Если возникнут споры, их будет трудно решить, есть риск потери прав LP. А с учетом рыночных тенденций, иногда акции звездных проектов могут и не выйти на прибыль.»

«Но в любом случае, причина, по которой рынок покупает, — это предсказуемость, ведь только „звездные проекты“ легче привлекать средства», — подвел итог этот инвестор.

Под поверхностью — скрытая борьба звездных проектов

Популярность специализированных фондов сделала «звездные проекты» редким ресурсом для LP, но кто сможет удержать лидерство и попасть в первую линию, рынок все еще наблюдает за ситуацией. В результате, между ведущими проектами разворачивается невидимая борьба.

Например, в области коммерческого космоса идет борьба за технологии возвращаемых ракет, спутниковое производство, интеграцию цепочек поставок. На сегодняшний день, компании LandSpace и Long March 12A достигли определенных технологических прорывов, а технологии спутникового производства включают массовое производство, миниатюризацию, интеллектуализацию, лазерную связь между спутниками и высокоточные сенсоры.

В области человекоподобных роботов ситуация еще более напряженная. Например, на церемонии в 2026 году, которая собрала более миллиарда зрителей, впервые роботы-человеки стали обязательным участником. Среди них — YuShu Technology, которая после робота «BenBen» 2021 года и проекта «Yangbot» 2025 года, третий раз вышла на сцену новогоднего шоу.

Компания Magic Atom, являющаяся стратегическим партнером по разработке интеллектуальных роботов, представила на шоу роботов Magic Bot Z1, Magic Bot Gen1 и четырехногого робота Magic Dog; а Galaxy General, объявленная официальным роботом-участником новогоднего шоу 2026 года, участвовала в новогоднем мини-фильме «Мой самый незабываемый вечер».

Компания Songyan Power, партнер по роботам для новогоднего шоу, вместе с Цай Минем исполнили сценку «Любимая бабушка». Для этих компаний новогоднее шоу — не только развлечение, но и важный сигнал LP, местным властям и индустриальным партнерам о том, что они вошли в национальный мейнстрим.

Стоит отметить, что робот, не участвовавший в шоу, — ZhiYuan Robotics, — организовал перед праздником «Чудесную ночь роботов», где показал почти все виды выступлений: танцы, сценки, магию, боевые искусства, песни и дефиле, — демонстрируя, что роботы достигли нового уровня «выступлений на сцене».

Таким образом, освещение на главных новогодних шоу, собственные роботизированные концерты и технологические баталии повышают порог входа для «ведущих звездных проектов». Один инвестор считает, что это усиливает эффект лидеров и ускоряет очищение рынка от пузырей.

В технологическом плане конкуренция также жесткая: одни делают ставку на «самостоятельную разработку суставных модулей», подчеркивая контроль над аппаратным обеспечением; другие — на «масштабные модели ИИ», подчеркивая AI-native возможности; третьи — на «уже запущенные в промышленное производство на автозаводах», демонстрируя коммерческую реализуемость.

Можно сказать, что, несмотря на различия в историях, все стремятся к одной цели: закрепиться на «незаменимой лидерской позиции», сохранить преимущества и повысить предсказуемость.

Конкуренция выходит за рамки внутриотраслевых границ: в январе 2026 года CEO Li Xiang из Li Auto объявил о полном входе в сферу человекоподобных роботов, поставив цель к 2030 году представить робота с полным набором жизненных характеристик.

Таким образом, конкуренция среди ведущих компаний по роботам станет еще более ожесточенной, и только те, кто сможет закрепиться в топе, смогут остаться на рынке. Специализированные фонды, как связующее звено между звездными проектами и реальными инвестициями, вновь перераспределят ресурсы первичного рынка.