От эирдропов к токенам, привязанным к акциям: новая эра владения блокчейном

Недавнее задержка Uniswap с запуском переключателя комиссий потрясла криптоиндустрию. После более чем пяти лет с момента аирдропа 2020 года наконец-то открылась возможность для держателей токенов получать вознаграждения. Однако за этим казалось бы простым решением скрывается глубокий конфликт между акциями и токенами. Решение этого конфликта становится главной темой криптоиндустрии 2026 года.

Основной противоречие, проявившееся за пятилетнюю неразбериху Uniswap

Почему потребовалось так много времени, чтобы запустить переключатель комиссий? Причина не только в технических сложностях — она кроется в конфликте между ончейн-миром и офчейн-правовой системой.

Теоретически, держатели UNI — владельцы этого протокола. Они управляют им через госконтроль. В итоге предложение UNIfication было одобрено более чем 62 миллионами голосов. Тем не менее, на практике структура оставалась таковой, что операционная компания протокола за счет фронтенд-комиссий и через акции извлекала всю ценность.

То есть возникла ситуация, когда один и тот же источник прибыли — акции и токены — борются за него. И эта проблема усугублялась годами, распространяясь на почти все протоколы, приносящие доход.

В индустрии предлагается несколько решений, но их можно условно разделить на два противоположных подхода. Один — полностью отказаться от акций и перевести все права в ончейн. Другой — полностью отказаться от токенов и вернуться к традиционной структуре акций. Оба варианта имеют существенные недостатки.

Почему нельзя ограничиться только акциями или только токенами

Подводные камни полного ончейн-решения

Можно представить себе мир, где смарт-контракты заменяют акционерные соглашения, ончейн-балансы заменяют структуру акций, а госконтроль — голосование по совету директоров. Прозрачное, мгновенное владение — звучит идеально.

Но реальность гораздо сложнее. Пока офчейн-суды остаются окончательным арбитром в спорах, только ончейн-решения не решают корень проблемы.

Например, у вас есть NFT, подтверждающий владение недвижимостью, выпущенный смарт-контрактом. В контракте вы — владелец земли. Но если офчейн-учет не совпадает, например, в публичных реестрах, то при выселении с помощью офчейн-уведомления NFT вам не поможет.

Полностью «безакционерный, чисто токенизированный» подход работает лишь в узком круге случаев — например, с биткоином, полностью ончейн-активами, без офчейн-актуальности, или в полностью децентрализованных DeFi-протоколах. Именно так изначально задумывался биткоин — как система, невмешиваемая цензурой и конфискацией.

Но большинство проектов, особенно Web2 и Web2.5, связаны с офчейн-активами, клиентами, платежами и операциями. Для них полностью ончейн-решение — непрактично.

Цена полного отказа от токенов

На другом конце спектра — многие проекты (на самом деле большинство компаний) решили полностью отказаться от токенов. Они привлекают капитал через акции, строят продукты и избегают регуляторных головных болей, связанных с токенами.

Конечно, без токенов SEC не придет, и не придется переживать, является ли госконтроль токеном-ценной бумагой. Не нужно думать о токеномике и эмиссии.

Но цена — очень высока. Отказ от мгновенных расчетов, прозрачных записей владения, снижения издержек и глобальных стимулов — всё это теряется.

Передача акций по традиционной схеме всё еще дорогая, медленная и недоступная большинству инвесторов. Владение акциями частных компаний — дорогое, неэффективное и непрозрачное. Даже в 2026 году торговля публичными акциями кажется гораздо более устаревшей по сравнению с DeFi.

Несмотря на множество недостатков, токены обладают потенциалом решить все эти проблемы. Они позволяют реализовать сообщественное владение и продукты, принадлежащие пользователям. Полностью отказаться от них — значит сделать шаг назад.

Скрытая сила юридических прав в акциях

Чем же отличаются акции и токены? В чем их принципиальные различия?

Юридический статус и право на восстановление

Обладая акциями, вы получаете юридические права. Можете подавать иски, реализовывать свои права. В случае нарушения доверия директора или мошенничества — существует устоявшаяся правовая система для восстановления убытков.

В отличие от этого, у держателей токенов (за редкими исключениями) практически нет юридических прав или защиты. Они вынуждены надеяться, что рынок спасет их инвестиции.

Теоретически, можно полностью ончейнализировать корпоративный бюджет. Но если основатели передают все решения через голосование акционеров, это снижает эффективность управления и противоречит изначальной цели — доверия к команде и ее способностям.

Реальность госконтроля

Акционеры выбирают совет директоров, утверждают важные сделки, реализуют закрепленные права. А госконтроль и госконтрольные токены зачастую дают лишь иллюзию контроля.

Как отметил Виталик, у токен-главного управления есть серьезные недостатки: низкая явка голосов (менее 10%), манипуляции крупными держателями, нехватка экспертизы. В большинстве случаев ончейн-управление превращается в «театрализованное шоу», а если результат не устраивает команду, голосование можно игнорировать — остается человеческое решение.

Юридическая ясность при получении стоимости

В сделках M&A у акционеров есть четкие юридические права на получение прибыли. Как показывает недавний кейс с Tensor и Axelar, токен-держатели часто полностью игнорируются при поглощениях.

Наличие сильных юридических прав на распределение прибыли делает акции более надежной и привлекательной формой инвестирования. В то время как оценка токенов зачастую спекулятивна, без фундаментальной поддержки.

Даже если проект зарабатывает, регуляторные риски и конфликты доверия мешают надежно направлять доходы токенодержателям.

Более крупная база инвесторов

Проще говоря, пул инвесторов и совокупная покупательная способность рынка акций значительно превосходит токенизированный сегмент.

Объем американского фондового рынка — более чем в 20 раз превышает весь криптоиндустриальный. А мировой рынок акций — более чем в 46 раз больше криптоиндустрии.

Это означает, что проекты, выбравшие токены, получают лишь 2–5% потенциальной покупательной способности, которая им была бы доступна при использовании акций.

2026 год: регуляторная ясность и революция в акционерных токенах

Можно с уверенностью сказать, что 2026 год станет годом инноваций и экспериментов с акционерными токенами.

DTC-пилотный проект — первый в США, позволяющий участникам иметь юридические права на токенизированные ценные бумаги на блокчейне. Это свидетельство того, что инфраструктура американского рынка капитала уверенно движется к ончейн-решениям.

На практике:

• Nasdaq предлагает торговать токенизированными ценными бумагами
• Securitize предоставляет полностью ончейн-юридическую собственность на акции
• Centrifuge и другие регистрируют акции через SEC

Слияние традиционных финансовых систем и блокчейн-решений уже не мечта — оно происходит прямо сейчас.

Новая парадигма владения

Для крипто-ориентированных проектов задержка Uniswap на пять лет — тревожный сигнал. Разделение акций и токенов не решается автоматически. Требуются продуманные дизайн-принципы, четкие протоколы и механизмы устранения конфликтов.

В основе этого конфликта — регуляторная неопределенность и отсутствие правовой базы. В начале этого года США приняли «Закон о ясности криптоактивов», который обещает дать долгожданную регуляторную ясность.

К концу года вопрос о разделении акций и токенов исчезнет. Вместо этого мы начнем обсуждать владение — прозрачное, переносимое, юридически защищенное, нативное цифровое владение. После пяти лет эволюции аирдропов, владение на блокчейне наконец-то превращается в настоящее — в свою истинную форму.