Скрытая стоимость институционального капитала: почему активность Bitcoin в блокчейне продолжает снижаться несмотря на рост цен

Великая миграция: контроль над ключами

С тех пор как в начале 2024 года было одобрено спотовое Bitcoin ETF в США, возникла любопытная парадоксальная ситуация. Пока институциональный капитал массово вкладывается в продукты вроде IBIT от BlackRock и предложения Fidelity, блокчейн рассказывает другую историю. Активные адреса на цепочке — истинный показатель участия в сети — постоянно сокращаются, что свидетельствует о структурном каннибализме розничного участия со стороны посредников с Уолл-стрит.

Цифры рассказывают свою историю. С более чем 55 миллионами держателей адресов по всему миру база держателей Bitcoin кажется устойчивой на бумаге. Однако движение реальной стоимости по сети замедлилось. Это не совпадение; это предпочтение. Когда розничные инвесторы сталкиваются с выбором между управлением приватными ключами или нажатием на приложение брокера, побеждает трение. «Инвесторы отказываются от самокастодиальности в пользу простоты тикера», — отмечают рыночные наблюдатели. Посредники, которых изначально создавали для устранения Bitcoin, вернулись, теперь одетые в язык доступности.

Привлекательность очевидна. Нет необходимости управлять кошельками. Нет фраз для восстановления. Нет рисков мостовых контрактов. Просто знакомый интерфейс брокера и привычная структура комиссий. Для большинства этот компромисс кажется очевидной победой. Стоимость? Исходная идея Bitcoin — передача стоимости peer-to-peer без посредников — тихо уходит на задний план.

Макрофон: почему условия благоприятны (Но розница осталась в стороне)

Ирония усугубляется при анализе макрообстановки. Программа количественного ужесточения Федеральной резервной системы завершилась в декабре 2025 года, устранив почти $3 триллион долларов в балансовых обязательствах, которые тяготели на рискованные активы с 2022 года. Процентная ставка по федеральным фондам, оставаясь на уровне 4.00%, остается высокой по сравнению с другими крупными экономиками, создавая окно для возможных снижений ставок, что может влить свежий капитал в альтернативные активы.

Тем не менее, участие розницы остается скромным. Пока американские акции торгуются около рекордных максимумов, меньшие инвесторы остаются в состоянии «крайнего страха». Ликвидационные каскады октября 2025 года, похоже, оставили психологические шрамы. Недавние притоки в Bitcoin ETF были сдержанными — поразительный контраст с благоприятными условиями для рискованных позиций.

Разрыв очевиден: институции опережают макроэкономическую теорию, в то время как розница, пострадавшая от волатильности, наблюдает со стороны. Те, кто участвует, часто выбирают путь наименьшего сопротивления — делегируя хранение средств Уолл-стрит, а не взаимодействуя напрямую с блокчейном.

Машина прибыли: как ETF захватывают ценность

BlackRock’s iShares Bitcoin Trust стал символом этого сдвига. За менее чем два года IBIT стал самым прибыльным ETF компании по ежегодным комиссиям — важный показатель, говорящий о концентрации нарратива Bitcoin. Ценность, которая раньше передавалась через peer-to-peer транзакции и on-chain расчеты, теперь захватывается на уровне эмитента, переводится в метрики активов под управлением и доходы от комиссий.

Этот структурный сдвиг не обязательно разрушителен для цены Bitcoin. Институциональная легитимность имеет свои преимущества. Но он разрушает экосистему: Bitcoin становится спекулятивным классом активов, управляемым в облаке, а не сетью расчетов, наполненной транзакционной активностью.

Контрмеры: восстановление прямой полезности Bitcoin

Осознавая этот сдвиг, некоторые проекты пытаются вернуть Bitcoin его роль как функционального средства внутри цифровых финансов. RioSwap от Mintlayer — один из таких проектов, платформа, предназначенная для внедрения нативного Bitcoin прямо в децентрализованные финансы без обертки или кастодиальных посредников.

Механизм важен. Используя Hashed Time-Locked Contracts (HTLCs), RioSwap позволяет пользователям размещать капитал, сохраняя криптографическую собственность на свои BTC. В отличие от мостовых решений, требующих доверия к третьим лицам или кастодианам, эта архитектура рассматривает Bitcoin как нативный DeFi-актив. Тестовая сеть RioSwap уже работает, предлагая proof-of-concept для «параллельного трека» — такого, где Bitcoin участвует в финансовой деятельности на своих условиях.

Если внедрение ускорится, такая инфраструктура сможет обратить вспять тенденцию каннибализации, сделав использование Bitcoin в on-chain действительно удобным — не только безопасным, но и функциональным. Для этого потребуется преодолеть значительные препятствия: обучение пользователей, запуск ликвидности и преодоление затрат на переключение с устоявшихся ETF-экосистем. Но инфраструктура уже существует.

Что на кону

Текущий курс не является катастрофой для цены Bitcoin или его принятия среди институтов. Но он представляет собой философский компромисс: переход от цензуроустойчивой, управляемой участниками сети расчетной системы к цифровому товару, управляемому через традиционные финансовые рельсы.

Метрика активных адресов может продолжать стагнировать. Макроусловия в конечном итоге могут стабилизироваться. Но настоящий вопрос не в том, восстановится ли цена Bitcoin — скорее всего, да. А в том, останется ли сеть живой, управляемой участниками системой или превратится в преимущественно хранилище стоимости — ценное именно потому, что пассивное, хранящееся и ценимое в чужом сейфе.